20260502-开源证券-山西汾酒-600809.SH-公司信息更新报告_渠道回款积极_实际动销顺畅_4页_879kb

报告摘要

山西汾酒（600809.SH）投资分析总结

核心内容

山西汾酒（600809.SH）在2026年第一季度实现营业收入149.23亿元，同比减少9.68%；归母净利润53.83亿元，同比减少19.03%。尽管收入和净利润同比下滑，但实际动销和回款表现优于收入，公司维持“买入”投资评级。

主要观点

产品结构均衡：2026Q1，汾酒收入147.13亿元，同比减少9.24%；其他酒类收入1.68亿元，同比减少37.25%。公司产品结构较为均衡，有助于在市场波动中保持稳定。
区域表现分化：省内收入同比增长0.06%，省外收入同比下降15.41%。省外市场仍面临挑战，但全国化势能未减，预计未来将逐步改善。
回款与现金流良好：2026年一季度末预收款环比增长9.1亿元，销售收现160.2亿元，同比增长16.2%。公司现金流表现优于收入，报表质量较高。

关键信息

财务预测与估值

年份	净利润（亿元）	同比变化	EPS（元）	P/E（倍）
2026E	123.8	+1.1%	10.15	13.5
2027E	128.5	+3.8%	10.53	13.0
2028E	138.5	+7.8%	11.35	12.1

毛利率下降：2026Q1毛利率同比下降3.75个百分点，但公司通过优化费用效率，保持费用率稳定。
净利率下降：净利率同比下降4.16个百分点，主要受毛利率下降影响。
ROE变化：2026E ROE预计为23.6%，较2025A下降，但整体仍保持较高水平。

财务比率分析

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入增长率(%)	12.8	7.5	2.6	4.0	6.7
营业利润增长率(%)	16.3	0.7	0.5	3.8	7.8
归母净利润增长率(%)	17.3	0.0	1.1	3.8	7.8
毛利率(%)	76.2	74.9	74.0	73.2	73.1
净利率(%)	34.0	31.8	31.2	31.1	31.4
ROE(%)	34.8	30.6	23.6	20.3	18.2
P/E(倍)	13.6	13.6	13.5	13.0	12.1
P/B(倍)	4.8	4.2	3.2	2.7	2.2
EV/EBITDA(倍)	9.8	9.5	8.8	8.1	6.9

风险提示

宏观经济波动：可能影响市场需求，进而影响公司业绩。
省外扩张不及预期：省外市场表现不佳，可能制约公司全国化发展。

总结

山西汾酒在2026年第一季度虽面临收入和净利润下滑的压力，但实际动销和回款表现良好，现金流稳健。公司产品结构均衡，清香型白酒渗透率持续提升，具备较强的市场韧性。尽管毛利率和净利率有所下降，但公司通过优化费用效率，保持盈利能力和财务健康。预计未来三年公司盈利能力将逐步恢复，净利润持续增长，估值指标逐步下降，公司基本面稳健，维持“买入”评级。

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