20210309-光大证券-跟踪报告_全年毛利率首次转正_全栈自研加速推进_4页_581kb

报告摘要

小鹏汽车（XPEV.N）跟踪报告总结

核心内容概述

小鹏汽车在2020年实现了全年毛利率首次转正，标志着公司盈利能力的显著提升。同时，公司在2020年全年交付量和总收入均实现大幅增长，展现出在智能电动汽车领域的强劲发展势头。公司持续推进全栈自研技术，特别是在软件和算法方面，为未来智能驾驶功能的实现奠定了坚实基础。此外，小鹏汽车在手现金等价物充裕，为后续发展提供了有力支撑。

主要观点

业绩表现：
- 2020年全年交付量同比增长112.5%至2.7万辆，总收入同比增长151.8%至58.4亿人民币。
- 2020年全年毛利率首次转正，约为4.6%。
- 2021年1月和2月交付量分别为6,015辆和2,223辆，略低于一季度指引，但整体趋势向好。
财务状况：
- 截至2020年底，公司现金及等价物合计约353.4亿人民币，较2019年底增长显著。
- 在手现金充裕，有助于支撑研发投入和业务扩展。
技术布局：
- 小鹏汽车加速推进全栈自研技术，尤其在软件和算法领域具有明显优势。
- 智能驾驶功能已初步实现，XP3.0系统在P7车型上的高速自主导航NGP激活率已达20%，应用里程占比超过50%。
- 第三款（激光雷达车型，配置XP3.5系统）和第四款车型（配置XP4.0系统）分别计划于2021年第四季度和2022年开启交付。
市场前景：
- 行业处于电动化和智能化渗透率早期抬升阶段，预计2021年国内定价20万以上的纯电动乘用车销量将达70+万辆，渗透率有望接近10%。
- 新势力车企在智能化纯电动车领域的先发优势明显，小鹏汽车凭借较强的技术储备和战略布局有望受益。
盈利预测与估值：
- 预计2021E/2022E/2023E Non-GAAP归母净利润分别为-32.4亿、-21.6亿、-10.6亿人民币。
- 2021年目标价下调至40.09美元（对应约13.0x2021EPS），维持“增持”评级。
- P/S（市销率）从2019年的26.3降至2021E的8.7，估值逐步下降。

关键信息

交付与收入增长：
- 2020年全年交付量同比增长112.5%至2.7万辆，总收入同比增长151.8%至58.4亿人民币。
- 2020年第四季度交付量环比增长51.1%至1.3万辆，总收入环比增长43.3%至28.5亿人民币。
毛利率改善：
- 2020年全年毛利率从-24.0%转正至4.6%。
- 2020年第四季度汽车毛利率同比增加15.3个百分点，环比增加3.6个百分点至约6.8%。
研发与运营费用：
- 2020年全年R&D费用率约29.5%，SG&A费用率约50.0%。
- 研发费用持续增长，显示公司在智能驾驶等核心技术上的投入。
未来战略重点：
- 扩大用户结构，通过推出磷酸铁锂版车型（G3和P7）推动销量稳步爬坡。
- 依托全栈软件/算法技术优势与数据快速迭代，提升智能驾驶功能的兑现速度和渗透率。
- 后市场生态圈的构建，增强用户粘性和服务收入来源。
风险提示：
- 供应链产能与交付量不及预期。
- 毛利率爬坡不及预期。
- 行业与市场竞争加剧。
- 成本费用控制不及预期。
- 智能驾驶系统功能兑现与渗透率不及预期。
- 持续融资与股权稀释风险。
- 市场与金融风险。