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报告摘要

安信国际证券(香港)有限公司研究报告总结

核心内容概览

本报告由安信国际证券(香港)有限公司研究部发布，涵盖两个重点内容：电子烟国标制定进展 和 云音乐IPO点评。报告旨在为投资者提供行业动态和公司分析，以辅助投资决策。

1. 电子烟国标制定进展

行业背景

政策动向：电子烟国标（20171624-Q-456）状态由“正在审查”变更为“正在起草”，表明行业监管进一步加强。
归口单位：国家标准计划《电子烟》由TC144（全国烟草标准化技术委员会）归口，主管部门为国家烟草专卖局。
历史进程：自2017年10月下达标准以来，已有多项相关行业标准发布，如地方标准、团体标准及检测方法标准，涵盖烟油成分、安全要求等方面。

主要观点

监管意义：此次国标状态变更标志着电子烟行业将面临更严格的规范，同时也体现了国家对行业的正面态度。
市场影响：政策进一步明朗化对行业是重大利好，竞争格局有望更清晰。
行业前景：参考国外经验，电子烟行业未来将呈现龙头集中趋势，利好上游制造和下游品牌企业。
重点企业：推荐关注以思摩尔国际（6969.HK）为代表的电子烟企业，其拥有核心技术、专利布局，并进入多家头部品牌供应链，具备显著的先发优势。其他关注企业包括华宝国际（336.HK）和中国波顿（3318.HK）。

2. 云音乐（9899.HK）IPO点评

公司概览

平台定位：网易云音乐是领先的在线音乐平台，以高度互动的社区为核心，提供音乐服务及社交娱乐服务。
财务表现：
- 2018-2020年营收分别为11亿元、23亿元和49亿元；
- 截至2021年6月30日，营收达32亿元；
- 负毛利率大幅收窄，2021年6月30日为-0.4%。

行业状况及前景

市场增长：中国在线音乐娱乐市场持续增长，2016-2020年复合增长率达57.9%，预计2025年将达1,670亿元。
用户基础：拥有庞大的用户群体，市场潜力巨大。

优势与机遇

社区氛围：用户互动性强，社区文化独特。
独立音乐人支持：是支持独立音乐人规模最大的平台之一。

弱项与风险

市场竞争加剧：面临腾讯音乐等巨头的激烈竞争。
持续亏损：尽管毛利率改善，但整体仍处于亏损状态。
估值偏高：IPO招股价对应2020年收入的市销率（P/S）为6.6-7.6倍，高于行业龙头腾讯音乐（2.6倍）和Spotify（<4.5倍）。

投资建议

估值分析：当前估值偏高，叠加科技股市场情绪低迷，预计云音乐上市初期表现可能弱于市场预期。
评级：给予IPO专用评级“5.1”，表明谨慎态度。
流通市值：扣除基石投资人份额后，预计流通市值约5.5亿港元。

总结

本报告分析了电子烟行业标准制定的最新动态以及云音乐IPO的市场表现。电子烟行业正迎来更严格的监管，预计将推动行业集中度提升，利好龙头企业。云音乐虽具备良好的社区氛围和独立音乐人支持，但其估值偏高，且面临激烈的市场竞争，投资回报预期相对保守。投资者在布局电子烟行业时，应重点关注技术领先、供应链完善的头部企业；在考虑云音乐投资时，需权衡其高估值与行业竞争环境。

分析师：韩致立（电子烟部分）
分析师：李想（云音乐部分）

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