生猪产业规模化红利：相对效率曲线效应（二）_48页_3mb

农林牧渔行业深度分析：生猪产业规模化红利

核心内容

本报告围绕生猪产业规模化进程中的“相对效率曲线效应”与“盈利曲线效应”展开分析，重点探讨我国生猪养殖行业在规模化过程中所面临的效率提升、盈利变化及行业整合趋势。报告结合美国、加拿大、英国及欧盟等国家的历史数据，揭示规模化对行业盈利模式、成本结构及市场集中度的影响，并提出投资建议与风险提示。

主要观点

1. 盈利曲线效应：
   在规模化初期，盈利曲线位于盈亏平衡线上方的时间宽度和盈利深度明显大于下方，盈利水平较高；随着规模化推进，曲线对称性增强，盈利水平下降。这种“正向非对称性”是规模化红利的表现，初期红利丰厚，后期趋于平缓。

2. ROE与规模化进程：
   尽管规模化导致单头盈利水平下降，但生产效率提升与成本下降对ROE有对冲作用。企业能否维持ROE稳定，取决于成本下降速度、总资产周转率和财务杠杆等综合因素。

3. 行业集中度：
   截至2019年，我国生猪养殖行业CR5、CR10、CR15、CR20分别为7.64%、9.40%、10.46%和11.16%，远低于美国等国家的集中度。我国集中度较低，整合空间广阔。

4. 规模化动因：
   我国生猪产业的规模化进程由城镇化、劳动力成本上升、猪肉销量增速放缓、饲料行业饱和及环保压力等多重因素推动。

5. 从饲料到养殖的转型：
   饲料企业向养殖延伸需解决从低波动到高波动、从轻资产到重资产、从“研发销售”到“生产管理”的转变。企业需具备战略定力和战术能力，以适应行业变化。

6. 行业未来展望：
   随着规模化推进，我国生猪产业的周期单头盈利水平将逐渐下降，盈利曲线对称性增强。但规模化仍处于初期，行业红利仍较丰厚。

关键信息

一、盈利曲线变化与规模化关系

• 美国与加拿大：在规模化初期，盈利曲线非对称性明显，盈利水平高；随着规模化推进，曲线趋于对称，盈利水平下降。
• 英国：规模化后，盈利曲线对称性明显，与美加特征相似。
• 欧盟：规模化后猪价波动收窄，但罗马尼亚、克罗地亚等国家波动仍较大，可能与小养殖户比例高有关。

二、行业集中度对比

• 美国：CR5为32.63%，CR20为55.65%。
• 加拿大：CR5为6.01%，CR20为11.16%。
• 我国：CR5为7.64%，CR20为11.16%，远低于欧美国家，整合空间大。

三、规模化对生产效率的影响

• MSY（母猪年产仔数）：我国从2009年的13上升至2018年的接近20，仍低于欧美国家。
• PSY（每头母猪年出栏商品猪数）：我国从13上升至19，体现效率提升。
• 饲料转化率：我国从2.9:1下降至2.7:1，显示规模化带来的效率提升。

四、投资建议

• 头部企业优势：温氏股份、牧原股份、新希望、唐人神、海大集团、正邦科技、天康生物、大北农、傲农生物、天邦股份等企业在成本与资本方面具有先发优势。
• 推荐股票：海大集团（002311）、唐人神（002567）给予“买入-A”评级。

五、风险提示

• 疫情风险：如非洲猪瘟等可能对行业造成冲击。
• 自然灾害：可能影响生猪养殖及市场供需。
• 饲料原料价格波动：对成本产生影响，进而影响盈利水平。

行业发展趋势

• 规模化加速：我国年出栏500头以下的养殖场数量持续减少，年出栏5万头以上的养殖场数量大幅增加。
• 生产效率提升：规模化推动了生产效率的提升，但行业仍处于初期，未来有较大提升空间。
• 整合空间广阔：行业集中度低，未来将面临较大的整合机遇，头部企业有望受益。

结论

我国生猪产业正处于规模化初期，盈利曲线的“正向非对称性”显著，行业红利仍较丰厚。随着规模化推进，盈利曲线将趋于对称，盈利水平下降。但生产效率提升与成本控制可对冲这一趋势。企业需在成本与资本上持续优化，以保持ROE稳定。同时，饲料企业向养殖延伸需具备战略定力与战术能力，才能在行业整合中占据有利位置。