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通胀压力下，如何辩证看待资产表现？

核心内容

本报告由天风总量团队于2021年5月12日发布，围绕当前通胀压力下各类资产的表现，从宏观、策略、固收、金工和银行五大维度进行了深入分析，并提出了相应的投资建议。

主要观点

1. 宏观：A股静态风险溢价变便宜了

• A股静态市盈率在一个月内明显下降，Wind全A风险溢价首次回到【中性】区间。
• 上证50估值【较贵】，沪深300【中性偏贵】，中证500【中性偏便宜】，成长和周期板块估值【便宜】，消费和金融【较便宜】。
• 美股整体估值处于历史高位，标普500和道琼斯风险溢价处于过去十年的10%分位附近，纳斯达克风险溢价也处于较低位置。
• 美元流动性溢价处于15%分位左右，流动性环境宽松。
• 实际利率回落至-0.9%附近，四季度CBO预测产出缺口仍为-2%。

2. 策略：β仍需等待，坚守高景气主线

• β策略仍需等待，当前市场为结构市，应坚守高景气主线。
• 节后强势板块如新能源（车）、军工、生产线设备等出现明显调整，主要因盈利兑现。
• 科技股中，看好订单驱动的新能源车、军工电子和军工新材料。
• 从一季报来看，光伏、半导体、生产线设备增速较高，信创、医疗信息化环比改善明显。
• 5G及应用端景气拐点仍需观察。

3. 固收：央行是在等待PPI传导到CPI吗？

• 央行对当前大宗商品上涨的三大原因进行了说明：需求旺盛、供给制约、流动性宽松。
• PPI上涨主要来自基数效应和阶段性供需错配，预计未来将趋稳。
• 输入性通胀风险总体可控，央行未确认通胀来自国内需求扩张，但关注程度提升。
• 债市表现稳定，主要得益于流动性环境偏松，但需警惕未来政策调整。

4. 金工：现金流上行，折现率下行，建议超配周期中上游板块

• A股震荡上行，中证全债、中证国债、中证企业债收益率分别为0.51%、0.62%、0.56%。
• 本月建议增持股票和债券，股票方面关注货币和信用因子放宽，债券方面基本面三因子显示TFMAI同比上升。
• 周期上游板块4月表现突出，获得6.19%的绝对收益率，相对万得全A超额收益达6.29%。
• 金融板块回撤较大，行业轮动策略4月超额收益为-0.3%。
• 由于经济景气度上升、现金流改善和折现率下行，建议超配周期中上游板块。

5. 银行：“跨境理财通”试点实施细则出炉，年内有望落地

• 5月6日，央行等五部门联合发布《粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点实施细则（征求意见稿）》。
• “北向通”投资范围扩大，首次纳入公募基金，投资门槛较低。
• “南向通”对内地投资者家庭金融资产门槛较高，预计以高净值客户为主。
• 跨境资金净流入和流出上限暂定为1500亿元，较沪港通等额度设置更为谨慎。
• 试点有望为内地股债市场带来增量资金，推荐具备理财业务优势的平安银行、招商银行等。

关键信息

• A股估值整体变便宜，但不同板块差异较大。
• 美股受实际利率回落影响，风险溢价较低，但存在加税政策风险。
• 央行对通胀保持警惕，但认为输入性通胀风险可控。
• 债市流动性仍偏松，但需关注政策转向可能。
• 周期中上游板块表现优于市场，建议超配。
• “跨境理财通”试点将推动金融市场开放，为银行带来增量资金。

风险提示

• 政策不确定性
• 海外疫情发展超预期
• 外部环境变化

投资建议

• 股票：关注高景气行业，如新能源车、军工电子、军工新材料等。
• 债券：适当增配，关注流动性环境和期限利差变化。
• 大宗商品：铜价接近前高，但需关注PPI向CPI传导风险。
• 银行：关注跨境理财通试点带来的增量资金和业务机会。