工程力_产品力_品牌力诠释特斯拉竞争力_Model_3国产化重构产业链机遇_43页_6mb

特斯拉（TSLA.NASDAQ）买入首次评级总结

核心内容

特斯拉作为新能源汽车行业的代表企业，凭借其在工程力、产品力和品牌力方面的绝对优势，成为电动车领域的佼佼者。公司正在经历从高成本车型向中低端车型的转型，Model 3作为核心车型，正在实现规模化生产，有望成为特斯拉盈利的关键。此外，特斯拉的上海工厂落地，为公司带来了新的增长机会，同时对整个新能源汽车产业链产生积极影响。

主要观点

• 特斯拉竞争力：特斯拉在工程力、产品力和品牌力方面具有显著优势，特别是在三电系统（电池、电机和电控）领域，通过垂直一体化整合，特斯拉能够有效降低成本并控制核心技术。
• Model 3国产化：Model 3国产化后，将在中国市场获得价格优势，预计售价在27万至49万之间。这将有助于特斯拉在中高端市场占据一席之地，同时带动相关产业链发展。
• 盈利预测：预计特斯拉2018、2019、2020年归母净利润分别为-5.5亿美元、11.5亿美元和14.5亿美元，对应EPS分别为-3.18美元、6.69美元和8.45美元。目标价为468.9美元，具有55%的上行空间。
• 估值方法：采用EV/销量指标进行估值，2019年为0.18（百万美元/辆），假设传统车厂估值溢价由10倍收窄至4倍，对应特斯拉目标价468.9美元。
• 供应链影响：特斯拉的供应链变动将对现有和潜在供应商产生影响，特别是上海工厂的建设将带来供应链本土化的趋势，提升相关企业的业绩弹性。

关键信息

• 市场数据：特斯拉当前股价为287.59美元，目标价为468.90美元，总市值为493.89亿美元，年内股价最高为387美元，最低为244美元。
• 工厂建设：特斯拉在全球已建有5大工厂，其中3座为汽车工厂，1座为锂电池工厂，1座为光伏工厂。近期在中国上海和欧洲建厂，计划未来在全球建设10~12座超级工厂。
• 自动化挑战：特斯拉的自动化产线虽有瓶颈，但通过半手工改造，产能正在快速提升。Model 3的交付量呈指数上升趋势，有望摊薄制造环节成本。
• 行业影响：特斯拉的出现对中国电动车市场具有重要影响，填补了中高端市场的空白，同时带动了相关产业链的发展。

投资建议

• 特斯拉：首次覆盖给予“买入”评级，关注其产能爬坡、交付量增长及价格体系稳定。
• 产业链：关注特斯拉供应链变动，现有供应商将受益于Model 3的上量，潜在供应商有望通过进入特斯拉供应链获得增量业绩。
• 中国电动车市场：特斯拉的国产化将推动中高端市场的发展，提升行业整体竞争格局。

风险提示

• 马斯克个人行为：可能对股价产生重大影响。
• 现金流压力：特斯拉在新品和工厂建设方面面临较大资金需求。
• Model 3产能爬坡：自动化产线未完全解决，产能提升面临挑战。
• 工厂和新品落地不及预期：可能影响特斯拉的市场扩张。
• 竞争对手风险：欧美系巨头在新能源领域密集推出新车型，可能对特斯拉形成竞争压力。
• 电动车受汽车增速减缓影响：整体汽车行业增速放缓可能影响特斯拉的市场表现。
• 多、空方对决：股价可能受到市场情绪波动的影响。

图表与数据

• 图表1：特斯拉估值中枢，2019年目标价为468.9美元。
• 图表2：特斯拉车型产量及毛利率预测。
• 图表3：制造、消费和互联网属性贯穿整车企业竞争力。
• 图表4：整车企业竞争力最终以量、价呈现。
• 图表5：特斯拉产量、交付情况为空、多方对决基准。
• 图表6：特斯拉与松下在电池供应方面的合作。
• 图表7：特斯拉电池技术参数。
• 图表8：Model 3电池包灌胶。
• 图表9：Model 3热管理方案。
• 图表10：特斯拉已有工厂及拟建工厂情况。
• 图表11：国内外车企布局电池工厂情况。
• 图表12：特斯拉自动化产线利弊同存。
• 图表13：Model 3交付量呈指数上升。
• 图表14：整车厂商选择自制或外购的因素。
• 图表15：零部件厂商风险摊薄后比整车厂更接近于汽车行业走向。
• 图表16：特斯拉优化后的18650电池使用寿命优于松下单独销售的电池。
• 图表17：旭升股份综合毛利率高于同行。
• 图表18：Model 3承载特斯拉批量生产的目标。
• 图表19：全球乘用车及新能源乘用车销量情况。
• 图表20：Model 3在价格区间上的潜力。
• 图表21：特斯拉竞争者情况。
• 图表22：马克西-西尔伯斯通曲线在汽车行业的应用。
• 图表23：传统整车厂每年单人产量（单位：人/辆）。
• 图表24：特斯拉每年单人产量（单位：人/辆）。
• 图表25：Model 3交付量呈指数上升。
• 图表26：高版本及加装版Model 3毛利率更高。
• 图表27：特斯拉单看毛利率不差于其他车企。
• 图表28：EBITDA为负，与其他厂商拉开差距。
• 图表29：特斯拉SG&A持续增长（亿元）。
• 图表30：传统整车厂约20%~40%的SG&A为广告费用。
• 图表31：特斯拉R&D高于行业（百万美元）。
• 图表32：特斯拉D&A持续增长（百万美元）。
• 图表33：特斯拉与苹果同具头部基因。
• 图表34：革国2007年发行第一款iPhone，以EV/销量指标计溢价超百倍。
• 图表35：特斯拉直营店四大优势。
• 图表36：Tesla超级充电桩分布。
• 图表37：国内外车厂布局自动驾驶。
• 图表38：智能驾驶发展路径。
• 图表39：特斯拉Autopilot功能情况。
• 图表40：自动驾驶事件归责问题为难点。
• 图表41：整车厂企业对当地GDP带动作用强。
• 图表42：特斯拉对加州及弗里蒙特市的经济贡献。
• 图表43：特斯拉建厂及产量上升对其直接供应商的影响。
• 图表44：特斯拉现供应商及潜在供应商。
• 图表45：特斯拉主要地区营收占比情况。
• 图表46：28万以上的汽车市场增长高于其他价位。
• 图表47：Tesla 2017.01~2018.11月国各城市销量及占比。
• 图表48：基础版Model 3国产化后售价可达31万。
• 图表49：Model X/Model S销量起落幅度大。
• 图表50：特斯拉调价体系相对灵活，中国售价随政策波动。
• 图表51：我国电动车市场车型定位上，Model 3为稀缺的高端车型。
• 图表52：特斯拉重点布局的一线及限牌城市，电动车渗透速度大于行业。
• 图表53：特斯拉业务分为汽车和储能两大板块。
• 图表54：历年特斯拉各业务营收占比情况。
• 图表55：特斯拉股价随预期上涨。
• 图表56：特斯拉与比亚迪均坚持核心技术垂直一体化。
• 图表57：特斯拉vs比亚迪产品策略。
• 图表58：比亚迪产品范围更广，特斯拉集中在中大车型。
• 图表59：蔚来车型推出轨迹与特斯拉相似。
• 图表60：特斯拉单车Non-ZEV积分收入预测。
• 图表61：特斯拉汽车业务拆分（产量、营收以及毛利率）。
• 图表62：特斯拉业务总拆分（单位：百万美元）。
• 图表63：特斯拉估值中枢，2019年目标价为468.9美元。
• 图表64：特斯拉EV/销量指标估值情况。
• 图表65：马斯克个人行为对股价的影响。