策略专题报告：如果疫情缓解，如何把握线下经济修复投资线索？-20220407-西部证券-25页_946kb

疫情缓解后线下经济修复投资线索分析总结

核心结论

2022年3月Omicron病毒引发的疫情是2020年以来最强的一次反复，导致全国多地疫情防控措施升级。根据历史经验，疫情过后通常会迎来线下消费的复苏。线下经济修复路径与防控政策的放松方向一致，复苏节奏由交通修复和消费场景解封决定。

线下消费复苏路径遵循以下逻辑：

• 快递→人流：物流恢复带动人流复苏
• 近距离消费场景→远距离消费场景：市内消费场景先复苏，再是跨城消费
• 必选→可选：超市等生活必需品消费场景先恢复
• 商旅→娱乐：商旅活动恢复快于休闲旅游

市场层面和行业景气层面均验证了这一复苏顺序。

一、基于疫后修复的消费复苏节奏

1.1 复苏顺序

• 市场层面：快递、一般零售、餐饮最先反弹，随后是酒店、旅游、影视院线。
• 行业景气层面：复苏率指标验证了复苏节奏与顺序。

1.2 恢复路径

• 物流快递：最先恢复，是城市物资运送的命脉。
• 交通运输：复苏与距离呈正相关，铁路复苏快于民航。
• 市内消费：餐饮、零售先复苏，广告次之，影院最后。
• 长途消费：酒店复苏快于旅游，商旅快于休闲旅游。

二、历次疫情防控脉络及市场表现

2.1 防控节点与市场表现

历次疫情防控分为五个阶段：

1. 防控开始加强：暂停旅游及演出，中小学线上教学。
2. 最严格防控：实行封闭区域管理，暂停非生活必需场所。
3. 防控开始转松：复产复工，餐饮恢复。
4. 防控进一步转松：线下消费场所恢复。
5. 基本正常化：出入城市不再需要核酸证明。

2.2 市场表现

• 最严格防控阶段：快递、一般零售、餐饮率先反弹。
• 进一步转松阶段：酒店、影视院线表现较好。

三、交运：决定复苏节奏的线索

3.1 市场层面

• 快递：最先反弹，反映物流恢复。
• 铁路：复苏快于民航，反映短途出行恢复。
• 民航：复苏慢于铁路，反映长途出行恢复滞后。

3.2 景气复苏节奏

• 快递：恢复最快，是城市复苏的标志。
• 铁路：恢复快于周转量，反映短途出行恢复。
• 民航：恢复慢于铁路，反映长途出行恢复。

3.3 行业表现

• 铁路运输：货运恢复快于客运。
• 民航：RPK（收入客公里）更能反映盈利复苏。
• 机场：商旅修复领先于休闲旅游。

四、线下消费：市内场景复苏节奏

4.1 市场层面

• 餐饮零售：最先反弹，反映市内消费复苏。
• 广告营销：复苏进度略慢于餐饮零售。
• 影院：最后修复，反映密闭场所恢复较慢。

4.2 景气复苏节奏

• 餐饮：线上外卖复苏领先于线下餐饮。
• 零售：超市复苏快于百货，反映必选消费优先。
• 广告：复苏依赖于线下消费复苏。
• 影院：复苏慢于其他市内消费场景。

五、线下消费：长途消费场景复苏节奏

5.1 市场层面

• 酒店与旅游：反弹几乎同步，但酒店复苏快于旅游。

5.2 景气复苏节奏

• 酒店：中高端修复更快，反映商旅复苏快于休闲旅游。
• 旅游：复苏进程慢于酒店，反映对疫情依赖更高。

六、南京、西安、深圳局部疫情的表现

6.1 地铁客流量快速修复

• 短期内市内容流量快速恢复。
• 行业结构上，零售复苏快于酒店。
• 疫情修复时间前置，表明有效防控措施能更快恢复消费。

6.2 南京疫情

• 零售反弹快于酒店，中央商场涨幅高于百货。
• 酒店复苏节奏偏慢，出租率和RevPAR均下降明显。

6.3 西安疫情

• 零售和酒店餐饮在防控转松前已开始反弹。
• 旅游复苏较慢，表明对疫情依赖更高。

6.4 深圳疫情

• 疫情最严格阶段即开始消费复苏。
• 零售和交运板块表现优于整体市场。

七、风险提示

• 疫情形势变化不及预期。
• 防控政策转变。
• 疫情外因素影响行业基本面。

图表目录

• 图1：2020年初疫情：各行业相对于2019年恢复进度
• 图2：线下消费复苏框架
• 图3：新冠疫情以来的历次疫情反复
• 图4：历次疫情反复线下消费板块平均超额收益表现
• 图5：2020年初疫情爆发：交运板块净值表现，快递最先反弹
• 图6：2020年：快递业务收入相对2019年恢复水平
• 图7：2020年：快递业务量相对2019年恢复水平
• 图8：2020年：主要城市地铁客运量相对2019年恢复水平
• 图9：2020年：主要城市拥堵指数相对2019年恢复水平
• 图10：全国日客运量相对2020年2月恢复水平：铁路领先于民航
• 图11：2020年：铁路周转量VS客运量复苏对比
• 图12：2020年：铁路客运量VS货运量复苏对比
• 图13：2020年：铁路运输上市公司净值表现
• 图14：2020年：铁路运输上市公司经营数据
• 图15：2020年：民航上市公司净值表现
• 图16：2020年：五大航空公司RPK相对2019年恢复水平
• 图17：2020年：机场上市公司净值表现
• 图18：2020年：机场旅客吞吐量相对2019年恢复水平
• 图19：2020年初疫情爆发：市内消费板块净值表现，餐饮零售最先反弹
• 图20：2020年：疫后商户及消费复苏率变化
• 图21：美团订单&外卖APP相对2019年恢复情况
• 图22：2020年：社零餐饮收入相对2019年恢复情况
• 图23：九毛九、太二：翻座率相对2019年恢复情况
• 图24：2020年：超市VS百货VS专业连锁净值表现
• 图25：社零各消费业态累计同比
• 图26：2020年初疫情疫后1个月：社零分项恢复程度
• 图27：2020年初疫情疫后4个月：社零分项恢复程度
• 图28：2020年：广告投放花费同比变化
• 图29：电影上映场次相对2019年恢复水平
• 图30：票房收入、观影人次相对2019年恢复水平
• 图31：2020年初疫情爆发：酒店与旅游景区几乎同步
• 图32：2020年：上海星级饭店出租率修复与铁路民航同步
• 图33：星级饭店出租率恢复程度（季度）
• 图34：2020年：酒店上市公司净值表现
• 图35：上市酒店RevPAR恢复情况
• 图36：2020年黄金周相比2019年恢复程度
• 图37：上市景区游客接待量恢复率
• 图38：南京、西安、深圳三地疫情：地铁客流量变化情况
• 图39：2021年8月南京疫情：中央商场VS百货指数
• 图40：2021年8月南京疫情：金陵饭店VS酒店指数
• 图41：2021年12月西安疫情：西安饮食VS酒店餐饮指数
• 图42：2021年12月西安疫情：旅游上市公司VS旅游
• 图43：2022年3月深圳疫情：零售上市公司VS对应指数
• 图44：2022年3月深圳疫情：交运上市公司VS对应指数

表格目录

• 表1: 历次疫情冲击各阶段防疫政策标志