20170325-兴业证券-美诺华-603538.SH-国际化的特色原料药企业_12页_1mb

报告摘要

美诺华 (603538) 证券研究报告总结

核心内容概览

美诺华是一家专注于特色原料药及医药中间体研发、生产与销售的国际化企业，主要产品集中在心血管和肠胃领域，是国内出口欧洲特色原料药种类最多的企业之一，在欧洲市场具有一定的知名度和美誉度。

主要观点

国际化特色原料药企业：公司产品线集中于心血管和肠胃类药物，且已通过多个国际知名制药企业的审计或确认，具有较强的品牌合作能力。
行业前景广阔：全球原料药市场预计将持续增长，2015年至2020年复合年增长率约为6.6%，市场规模将达1860亿美元。
产品结构稳定：公司八大核心产品占主营收入的71.11%，其中心血管类产品占比最大，2016年贡献营收66.55%，毛利占比69.32%。
盈利预测明确：预计2017-2019年EPS分别为1.01元、1.13元、1.26元，基于可比公司PE水平，给予2017年25-30倍PE估值，合理价格区间为25.25-30.30元。
募投项目支持发展：募集资金主要用于制剂、研发及流动资金，以提升公司竞争力和扩大市场占有率。

关键信息

公司基本情况

成立于2004年，2012年设立为股份有限公司，注册资本为9000万元。
拥有2个制剂工厂、2个原料药生产基地、4个研发基地和销售基地，业务涵盖药品制造、研发和营销。
本次公开发行不超过3000万股，募集资金总额4.2亿元，发行后总股本占比为25%。
控股股东为宁波美诺华控股有限公司，实际控制人姚成志通过间接和直接方式持股合计44.94%。

财务指标

2016年：营业收入约5.78亿元，归母净利润约0.79亿元，每股收益0.88元。
2017E-2019E：预计营业收入分别为6.86亿元、7.80亿元、8.85亿元，归母净利润分别为0.91亿元、1.02亿元、1.13亿元。
毛利率与净利率：2016年毛利率37.5%，净利率13.6%；预计未来三年毛利率和净利率将略有下降。
净资产收益率：2016年为11.4%，预计未来三年保持稳定。
每股经营现金流：2016年为1.30元，预计未来三年将逐步上升。

主要风险提示

单一客户风险：主要客户集中，存在依赖风险。
行业认证重续风险：需持续通过国际制药企业的审计或认证。
制剂生产文号风险：可能无法如期获得相关生产许可。

行业分析

全球市场：原料药市场预计持续增长，尤其是由于专利药物到期，特色原料药外包市场扩大。
国内竞争：行业市场化程度高，集中度低，竞争激烈，但特色原料药具有高附加值。
发展趋势：随着环保和人力成本上升，大型原料药企业加速向制剂行业转型。

公司经营情况

产品线

主要产品包括：缬沙坦、氯沙坦、坎地沙坦、培哚普利、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷和埃索美拉唑。
主要销售市场为欧洲市场，具备首仿-抢仿能力，抢占高利润市场。

经营情况分析

营收增长：2012-2016年营业收入复合增长率4.38%，归母净利润复合增长率6.68%。
财务费用波动：受汇率影响，2016年财务费用为-5万元，但管理费用增加，导致净利润增长有限。

竞争优势

产品差异化：突破传统原料药价格竞争，专注于高附加值产品。
研发能力：在宁波、上虞、杭州设有研发中心，在上虞、广德设有技术中心，拥有71项专利（其中32项为发明专利）。
规范市场优势：与多家国际制药企业合作，如TEVA、SANDOZ、ACTAVIS等，具有较高的市场信任度。

募投项目分析

项目：包括年产30亿片（粒）出口固体制剂建设项目、药物研发中心建设项目和补充流动资金。
总投资额：48002万元，其中募集资金38145万元。
资金用途：主要用于提升生产能力、研发实力和流动资金，支持公司持续增长。

盈利预测与估值

盈利预测：预计公司2017-2019年EPS分别为1.01元、1.13元、1.26元。
估值：基于可比公司PE水平，给予2017年25-30倍PE，合理价格区间为25.25-30.30元。
发行价格：14.03元，建议在此价位申购。

可比公司估值指标

股票代码	企业名称	2016E EPS（元）	2017E EPS（元）	2018E EPS（元）	2016E PE（倍）	2017E PE（倍）	2018E PE（倍）
603456.SH	九洲药业	0.35	0.50	0.65	56.55	39.22	30.13
600521.SH	华海药业	0.52	0.67	0.85	43.24	33.56	26.33
600267.SH	海正药业	0.05	0.27	0.44	292.06	50.94	31.09
300194.SZ	福安药业	0.58	0.82	1.01	47.86	33.97	27.49
平均	-	-	-	-	109.93	39.42	28.76

财务比率

指标	2016年	2017E	2018E	2019E
营业收入增长率	-3.2%	18.6%	13.7%	13.5%
营业利润增长率	7.6%	16.1%	12.4%	11.9%
净利润增长率	2.4%	15.4%	11.7%	11.3%
毛利率	37.5%	37.4%	37.5%	37.4%
净利率	13.6%	13.3%	13.0%	12.8%
ROE	11.4%	11.6%	11.5%	11.4%
资产负债率	23.5%	34.9%	35.5%	35.6%
流动比率	1.62	0.92	0.91	0.91
速动比率	0.95	0.54	0.53	0.53
资产周转率	64.8%	61.5%	57.1%	57.1%
应收账款周转率	1493.9%	1187.8%	1165.0%	1163.8%
每股经营现金流	1.30元	1.09元	1.24元	1.58元

总结

美诺华作为一家国际化特色原料药企业，在心血管和肠胃领域具有显著的市场地位和竞争优势，特别是在欧洲市场。公司具备快速反应和研发能力，在专利药物到期后抢占市场，具有高附加值产品结构。尽管2016年营收略有下降，但归母净利润保持稳定增长，盈利预测显示未来三年将保持良好增长趋势。公司募集资金主要用于提升生产能力、研发实力和流动资金，有助于公司进一步发展。公司面临的主要风险包括单一客户依赖、行业认证重续、制剂生产文号获取等，但其国际化布局和研发实力为未来发展提供了有力支撑。

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