20191206-光大证券-家电行业2020年投资策略：竞争变革估值，三个维度看家电_31页_3mb

家电行业2020年投资策略总结

核心内容

2019年家电板块表现强劲，累计涨幅达51%，显著跑赢沪深300指数（28%）。行业需求好于前期悲观预期，经营表现突出，三大白电龙头实现收入个位数增长，估值中枢上升至2012年以来区间中位。这一超额收益主要源于悲观预期修复和资金结构变化带来的估值提升。

主要观点

• 需求展望：商品房竣工回暖将推动行业弱复苏，2020年竣工面积预计同比+10%左右。板块受益程度依次为厨电>空调>冰洗，预计2019年空调/厨电销量同比个位数增长。
• 经营展望：行业进入存量竞争阶段，竞争主线清晰，均价走低。龙头凭借产品和品牌优势，通过降价提升份额，收入增速有望超越行业。利润端受成本红利和定价权支撑，龙头利润率基本维稳，二线品牌面临收入/利润双重压力。
• 渠道变革：渠道效率提升和多元化是行业最大变化，高效新渠道倒逼传统渠道升级。新渠道带动营销模式和消费习惯变化，关注社交电商等新模式带来的结构性机会。
• 估值切换：海外和长线资金占比提升，推动投资逻辑回归现金流本质。白电龙头在PB-ROE框架下存在显著折价，具备系统性估值修复潜力。
• 投资建议：从“短库存/竞争”、“长变革”、“稳回报”三个维度筛选个股，推荐格力电器、美的集团、海尔智家作为高ROE低估值龙头；新宝股份、九阳股份作为结构性成长机会；华帝股份、老板电器、欧普照明、海信家电作为受益于竣工改善和库存周期反转的标的。

关键信息

1. 行业表现

• 2019年家电板块累计涨幅51%，排名第三，跑赢大盘。
• 格力、美的涨幅分别为83%和54%，是板块超额收益的主要贡献者。
• 行业估值中枢上修，白电龙头估值从底部修复至区间中位。

2. 基本面回顾

• 2019年行业收入维持中位数增长，白电/厨电利润录得双位数增长。
• 2018年Q3起，行业零售增速放缓，进入低增长或负增长区间。
• 成本+汇率+增值税三重红利支撑利润弹性，白电/厨电板块利润增速显著高于收入增速。

3. 需求展望

• 2020年竣工面积预计同比+10%，带动厨电、空调等品类需求回暖。
• 厨电需求结构占比最高（约50%），空调其次（约35%），冰洗需求受地产拉动比例最低（约20%）。
• 需求周期进入第三阶段，整体呈慢增长低波动趋势，增长驱动力来自城镇化、消费水平等中长期因素。

4. 基本面研判

• 行业从“量价齐升”转向“紧定价提份额”，均价收缩成为趋势。
• 龙头企业通过降价提升市场份额，收入增速领先行业，利润端保持稳定。
• 二线品牌在竞争中面临收入和利润双杀，行业集中度有望进一步提升。

5. 渠道变革

• 新零售渠道崛起，弱化传统渠道壁垒，倒逼效率提升。
• 率先完成渠道升级的企业将占据竞争优势，如美的空调、苏泊尔、法迪欧等。
• 小家电“快消品化”趋势明显，社交电商等新模式带来结构性机会。

6. 估值讨论

• 海外和长线资金占比提升，推动估值回归现金流本质。
• PB-ROE框架更适合成熟消费品估值，格力、美的、海尔等龙头ROE水平领先，具备估值修复空间。
• 龙头企业具备高ROE和高利润率，具备长期投资价值。

7. 投资建议

• 短期：关注企业库存周期反转，重视龙头在竞争中的份额提升能力。
• 中期：关注渠道变革带来的战略升级机会，如新宝股份、九阳股份。
• 长期：重视资金结构变化驱动的估值修复，推荐格力电器、美的集团、海尔智家。

推荐标的

1. 高ROE低估值龙头：

   • 格力电器（混改落地，隐含股息率高）
   • 美的集团（可攻可守，战略领先）
   • 海尔智家（基本面向好，估值最低）

2. 结构性成长机会：

   • 新宝股份（小家电“快消品化”趋势明显）
   • 九阳股份（率先适应新需求模式）

3. 受益于地产竣工改善及库存周期：

   • 华帝股份
   • 老板电器
   • 欧普照明
   • 海信家电

风险提示

• 经济加速下行，抑制居民消费意愿。
• 地产销量萎缩，影响需求。
• 成本上行，压缩利润空间。
• 价格竞争超预期，可能冲击龙头盈利。
• 人民币大幅升值，影响出口和成本结构。