20180612-安信证券-龙马环卫-603686.SH-装备+服务双轮驱动_戴维斯双击可期_26页_2mb

龙马环卫（603686.SH）深度分析总结

核心内容

龙马环卫是中国领先的环卫装备和环卫服务供应商，公司自2015年起，从环卫装备制造向环卫市场化服务市场转型，实现装备与服务双轮驱动。公司2017年环卫装备市占率5.85%，位居行业前三；环卫服务新签订单总金额位居行业前十。公司业绩增长稳健，财务状况良好，现金流优异，定增项目为公司发展提供了资金支持。

主要观点

• 业绩增长：公司2017年营业收入达30.84亿元，同比增长39.06%；环卫服务收入从2015年的0.35亿元增长至2017年的6.12亿元，收入占比从2%提升至20%。
• 财务状况：公司资产负债率37.32%，流动比率2.38，货币资金10.95亿元；2017年经营性现金流净额/净利润比例为1.11，优于行业平均。
• 市场扩张：公司通过定增引入山东高速作为第三大股东，拓宽营销网络，计划建立覆盖全国的营销体系，提升市场竞争力。
• 环卫服务市场化：我国环卫市场化率不足20%，远低于欧美60%以上，政策推动下市场有望快速增长。
• 环卫装备机械化：我国环卫机械化率不足60%，而发达国家达80%以上，公司顺应趋势，提升机械化水平，预计2020年市场规模达700亿元。
• 估值与投资建议：公司估值可能因对商业模式的误读而被低估，存在戴维斯双击机会。预计2018-2020年净利润分别为3.45、4.49、5.57亿元，对应PE分别为21.6x、16.6x、13.4x，给予买入-A评级，6个月目标价30元。
• 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格上涨、环卫市场化进度放缓。

关键信息

财务数据

• 总市值：7454.19亿元
• 流通市值：6730.50亿元
• 总股本：299.00百万股
• 流通股本：269.98百万股
• 12个月价格区间：22.10/34.73元
• 2018年6月11日股价：24.93元

业绩预测

• 2018-2020年净利润：3.45亿元、4.49亿元、5.57亿元
• 2018-2020年每股收益：1.15元、1.50元、1.87元
• 2018-2020年市盈率：21.6倍、16.6倍、13.4倍
• 2018-2020年市净率：3.1倍、2.7倍、2.4倍

环卫服务市场

• 2016年全国环卫服务需求：1494.78亿元（道路清扫1156.68亿元，垃圾清运186.5亿元，公厕管理151.6亿元）
• 2020年预测市场规模：2077.43亿元
• 环卫服务市场化率：2017年不足20%，预计未来提升空间较大

环卫装备市场

• 2020年预计市场规模：732亿元（新增设备242.99亿元 + 存量替换489.15亿元）
• 2017年市占率：5.85%（整体），12.16%（中高端）
• 新生产线产能：2017年底投产，新增年产能2800台/套，预计2018年产量增加30%

定增项目

• 募集资金：7.17亿元，用于环卫装备综合配置服务、环卫服务研究及培训基地、营销网络建设、补充流动资金
• 引入股东：山东高速成为第三大股东，持股4.93%，为公司开拓山东省市场提供支持

营销网络

• 覆盖地区：全国30个省市，设立58个办事处，60个合作销售商和维修厂
• 计划：2018-2019年投入5100万元用于营销网络建设，建立7个区域营销中心和33个地市项目公司

市场趋势

• 环卫服务：政策推动下，市场化进程加速，2018年1-5月新签订单首年服务金额188亿元，同比增长86%
• 环卫装备：机械化率提升，中高端设备占比增加，公司产品种类多，渠道广，市场占有率高

政策支持

• 中央政策：2011年《城市市容和环境卫生管理条例》、2012年《十八大报告》、2013年《关于政府向社会力量购买服务的指导意见》、2014年《政府购买服务管理办法（暂行）》、2015年《基础设施和公用事业特许经营权管理办法》、2016年《“十三五”生态环境保护规划》、2018年《农村人居环境整治三年行动方案》
• 地方政策：多个省市推动环卫市场化改革，鼓励社会资本参与

市场空间

• 2020年环卫设备销量和金额：预计32.57万台/套，732亿元
• 农村市场：2015年农村生活垃圾产生量约1.7亿吨，预计农村环卫需求规模约614亿元

结构清晰

1. 公司简介：环卫装备+服务双轮驱动

• 公司是中国领先的环卫装备和环卫服务供应商
• 环卫装备市占率5.85%，环卫服务新签订单总金额行业前十
• 2015年上市，定增项目为公司发展提供资金支持

2. 环卫服务：市场化加速，跑马圈地成果斐然

• 环卫服务需求每年达千亿
• 市场化率不足20%，未来提升空间大
• 公司2017年新签订单总金额行业第十，年化合同金额2.95亿元
• 农村市场激活，预计需求规模超600亿元

3. 环卫装备：顺应机械化趋势，打破产能制约

• 机械化率不足60%，公司2017年市占率5.85%
• 新生产线投产，年产能增加30%，预计2020年市场规模达700亿元
• 公司定位中高端市场，产品种类多，渠道广，市占率高

4. 环卫商业模式价值或被低估

• 环卫服务并非纯ToG业务，回款优于一般ToG业务
• 发达国家采用“谁污染，谁付费”原则，我国正逐步完善垃圾收费制度
• 公司现金流状况良好，财务指标优于行业平均

5. 盈利预测与投资建议

• 预计2018-2020年净利润分别为3.45、4.49、5.57亿元
• 对应PE分别为21.6x、16.6x、13.4x，给予买入-A评级
• 6个月目标价30元，有望享受业绩和估值双升

6. 风险提示

• 行业竞争加剧
• 原材料价格上涨
• 环卫市场化进度放缓