投资策略专题：遗失的800点，上证指数低收益率之谜-20200616-开源证券-18页_931kb

上证指数低收益率之谜与优化建议总结

核心内容

上证指数自2000年以来年化收益率仅为 3.75%，在所有主要股指中排名靠后，而其成分股的营业收入和净利润年化增长率分别排名 第5 和 第11。这种企业盈利与指数表现之间的背离，引发了市场对上证指数“失真”的质疑。

主要观点

1. “失真”原因并非成分股纳入标准，而是权重计算标准

   • 上证指数的成分股纳入标准（如B股、ST系列股）对指数“失真”影响不大，因其数量和权重有限。
   • 上证指数采用的是 总市值加权，而万得全A采用的是 自由流通市值加权，后者更能体现市场选择对指数的影响。

2. 行业配置能力不足是导致收益率低迷的关键

   • 上证指数在行业配置方面表现欠佳，整体贡献为负，尤其在科技行业（如TMT）和医药生物行业权重偏低。
   • 与万得全A相比，上证指数在多个年份低估了优势行业，高估了传统行业，从而影响了整体收益率。

3. 自由流通市值加权能提升指数的代表性与收益率

   • 自由流通市值加权下，采掘、银行等传统行业权重大幅下降，而非银金融、医药生物等新兴行业权重显著上升。
   • 若采用自由流通市值加权，上证指数点位应为 3737.70点，比真实收盘价高出近 800点，表明其收益率存在提升空间。

4. 行业与个股选择的贡献差异

   • 在某些年份（如2014年）个股选择胜率较高，而在其他年份（如2012年、2016年）行业配置更为关键。
   • 上证指数在价值风格占优的年份行业配置更有效，而在成长风格占优的年份个股选择更关键。

5. 市场风格与指数表现的关联

   • 上证指数在成长风格占优时表现较差，因为其权重更多集中在传统行业，而成长股主要集中在科技和消费领域。
   • 2017年的“龙马行情”实际上反映了权重股表现优于市场整体，而非个股选择能力的提升。

关键信息

• 上证指数与万得全A的差异：上证指数在多个年份未能有效反映市场中科技和消费行业的发展，同时过度配置传统行业。
• 权重计算方式影响：总市值加权导致上证指数对市场结构变化反应滞后，而自由流通市值加权更能体现市场选择。
• 行业配置与个股选择的贡献：上证指数在行业配置方面整体表现欠佳，而个股选择胜率接近 50%，说明其成分股选择对收益贡献有限。
• 未来优化方向：考虑纳入部分科创板公司，以提升指数对新兴行业的代表性。
• 市场定价机制的重要性：提升上证指数的收益率需要更有效的市场定价机制，而非仅靠调整指数编制。

结构建议

• 行业权重调整：减少传统行业（如采掘、银行）权重，增加科技和消费类行业（如非银金融、医药生物）权重。
• 优化加权方式：采用自由流通市值加权，以提高指数对市场趋势的反映能力。
• 推动资本市场改革：通过市场定价机制提升整体市场回报率，是比调整指数编制更为关键的问题。

风险提示

• 国内经济下行超预期
• 中美摩擦、海外疫情超预期恶化

总结

上证指数的低收益率问题主要源于其权重计算方式未能充分反映市场结构的变化，尤其是对科技和消费行业重视不足。通过采用自由流通市值加权方式，指数的行业分布将更加合理，收益率有望提升。未来，优化成分股构成、推动市场定价机制改革，将是提升上证指数代表性和市场表现的重要方向。