20171116-招商证券-债市每日观点_利差反弹_近在咫尺__15页_1mb

债券市场定期报告总结（2017-11-16）

核心内容概述

本报告聚焦信用债市场近期变化，分析信用利差调整的前兆、地产行业风险及行业信用资质。报告指出，当前信用利差调整已具备条件，市场情绪和发行行为的变化预示了未来可能的波动。同时，通过行业财务指标分析，对不同行业的信用风险进行了综合评估。

一、信用利差调整的前兆与市场情绪

1. 信用利差调整条件已具备

• “弃发潮”再现：10月以来，信用债取消与推迟发行规模达498亿，超过9月调整区间规模，显示市场承接能力减弱。
• 历史经验：此前“弃发潮”多在信用利差走阔前出现，表明其本质是负债端压力引发的市场扰动。
• 短期利差“抗跌”属性消散：由于市场承接能力减弱，信用利差不再具备“抗跌”属性，调整风险上升。

2. 利差调整的驱动因素

• 利率水平高位：当前利率债市场调整，可能向信用债传导，引发利差反弹。
• 配置需求减弱：推动利差压缩的行业（如过剩行业）在11月出现利差调整，显示其利差保护不足。
• 基金行为变化：基金在增持信用债的同时，也配置流动性更好的金融债，反映组合流动性压力。

二、地产行业风险分析

1. 地产行业现状

• 销售增速转负：3季度地产销售增速全面转负，对营收增长造成拖累。
• 自由现金流弱：地产行业自由现金流表现较差，主要受开发周期长、销售放缓影响。
• 盈利改善有限：尽管大型房企盈利稳定，但中小型房企面临较大现金流压力。

2. 地产行业信用资质

• 短期债务覆盖能力尚可：但整体信用资质靠后，盈利与现金流均低于其他行业。
• 明年回售压力大：房企债集中回售期临近，中小型房企流动性风险加剧。

三、行业信用资质评估

1. 评估指标与权重

• 评估维度：盈利能力、负债结构、偿债能力、现金流。
• 指标计算方式：结合绝对值与相对增速，采用打分制并加权平均得出综合得分。

2. 信用资质排名

3. 主要行业表现

• 采掘与钢铁：盈利改善显著，信用资质整体向好。
• 地产与化工：盈利虽有好转，但现金流与债务保障能力偏弱，信用风险较高。
• 医药生物与休闲服务：信用资质较高，尤其休闲服务表现最佳。

四、关键信息与风险提示

1. 关键信息

• 信用利差调整已具备条件，市场情绪与发行行为显示利差可能反弹。
• “弃发潮”是信用利差调整的前兆，反映市场承接能力的弱化。
• 地产行业面临销售放缓与现金流压力，信用风险值得关注。
• 不同行业在财务指标上存在显著差异，需综合评估其信用资质。

2. 风险提示

• 监管政策超预期：可能对市场产生额外影响。
• 负债端压力持续：尤其对弱周期行业构成挑战。
• 信用债市场流动性弱化：导致利差“假平稳”现象，需警惕调整风险。

五、分析师团队信息

• 徐寒飞：招商证券固收研究首席分析师，拥有丰富研究经验。
• 谭卓：招商证券债券分析师，经济学博士背景。
• 刘郁、李豫泽：研究助理，参与报告撰写与数据整理。