20251204-国信证券-计算机行业2025年12月投资策略暨财报总结_2025Q3_海外大厂业绩均超预期_资本开支持续上行_19页_1mb

核心观点

• 业绩超预期： 微软、谷歌、Meta、亚马逊 2025 年第三季度财报均超出市场预期，主要得益于云业务（尤其是AI驱动下的云增长）的强劲表现。
• 资本开支激增： 各大海外大厂资本开支同比、环比大幅增长，AI相关基础设施投资成为主要驱动因素，持续加码算力投入。
• AI 双刃剑： AI 投资有效推动了云业务增长，提升收入，但也挤压了利润和回报率（如ROIC），引发投资者对中长期投入可持续性和回报的关注。
• 投资建议： 短期关注财务表现（业务增速、毛利率、CapEx对FCF影响）；长期关注AI对云业务和整体增长的贡献。

业绩概览

• 微软：
  • FY26Q1营收776.7亿美元 (+18%), 云业务增速高达40% (Azure)。
  • 资本开支349亿 (+74.5% YoY, +44.2% MoM)，未来资本开支增长率预计更高。
  • AI投入增加对GPU和数据中心需求大，影响资本效率和长期ROI关注。
• 谷歌：
  • FY25Q3营收1023.46亿美元 (+15.95%, +6.14%)。
  • 云业务收入151.57亿美元 (+33.51%, +11.25%)，2023年至今单季最高增速。
  • 资本开支239.53亿 (+YoY)，提升全年资本开支指引至910-930亿美元。
  • AI模型（Gemini）用户量和Token处理能力增长显著。
• Meta：
  • FY25Q3营收512.42亿美元 (+26.25%)，超指引上限和预期。
  • 应用家族业务收入占绝对主体，AI应用（如Meta AI）用户量超10亿。
  • 资本开支193.74亿 (+110.5% YoY)，上调全年指引至700-720亿美元。
  • AI基础设施投入占总资本八成，主要支持广告系统和原生体验优化。
  • 投资回报率有所下降，但认为长期广告系统效能将通过AI提升。
• 亚马逊：
  • FY25Q3营收1801.69亿美元 (+13%, +7%)，净利润 (+38%, +17%)。
  • **AWS收入330亿美元 (+20% YoY) ，创2023年高点，环比增长。
  • 资本开支342亿美元 (+61% YoY)，提升2025年指引至1250亿美元，并预计2026年继续高增长。
  • 电力容量增长迅速，Trainium芯片供应紧张。

资本开支

• 均大幅提升： 微软、谷歌、Meta、亚马逊四家在过去9-11个季度持续增加资本开支，投入占收入比重从个位数或10%左右提高到18%+。
• 主导因素： 全球AI竞争下，资本开支主要用于购买服务器、数据中心和网络基础设施投资。
• 资本效率关注： 投资短期对自由现金流（FCF）产生负面影响，市场关注高投入的可持续性和投资回报路径。

AI 投资战略

• 核心驱动： AI基础设施投资是各家资本开支增长的核心动力。
• 方向： 加码GPU采购、数据中心建设，优化芯片利用率（如Amazon Trainium）。
• 目标： 提升云业务竞争力，增强AI应用（如广告、内容推荐、Meta AI）效能，抢占算力资源先机。
• 投入与回报： 投入规模庞大，且投资回报路径尚未完全清晰，特别是短期现金压力明显。

分析与建议

• 短期关注点：
  • 公司 CapEx 正式指引变化及对 FCF 中长期影响。
  • 业务增速、毛利率表现。
  • AI 给业务带来的增长质量。
• 长期关注点：
  • AI 及其相关技术对云业务、应用业务的核心驱动力。
  • 高投入能否最终转化为可持续的盈利能力增长。

风险提示

• AI 应用落地进展不及预期。
• 市场需求下降。
• 行业竞争加剧。
• 宏观经济波动。
• 新技术研发或应用进展缓慢。
• 资本开支失控或投资回报不及预期。