20220317-国元证券-宏观研究报告_边际转势的人民币汇率_2页_688kb

报告摘要

本报告主要分析人民币汇率近期的变化趋势，指出人民币汇率的边际转势可能正在发生。3月15日，人民币对美元汇率跌至6.38，接近去年12月水平，与NDF（无本金交割远期）贴水率所反映的升值预期形成鲜明对比。报告认为，人民币汇率的变动应从人民币收益率（即人民币汇率同比）的角度来理解。

人民币汇率的解释基础
- 人民币汇率的变动应基于人民币收益率与中美资本回报率的差异变化，即利率平价理论。
- 自去年5月起，人民币虽然仍在升值，但升值速度明显放缓。
人民币收益率与汇率的背离
- 人民币收益率与人民币兑美元汇率已经背离一段时间，这种背离最终导致了汇率的质变。
- 美国开始加息，美元指数向上跃升，接近100关口，TED利差陡增至45.6BP，显示美元融资成本上升。
- 与此同时，国内仍在讨论降准降息，显示政策层面尚未完全响应外部变化。
人民币的高估问题
- 自去年年中以来，中国的资本回报率已低于美国，这种情况在历史上较为罕见。
- 人民币在三个季度后才出现贬值迹象，主要原因是出口的强韧性带来的高顺差对人民币形成保护。
未来人民币汇率趋势
- 随着中国经济基本面的逐步恢复，中美相对回报率的差距可能缩小。
- 人民币汇率可能由单边升值转向区间震荡，资本项的逆差变化不大，不会成为汇率大幅波动的主要因素。
- 发达国家的经济回落未必会在短期内兑现，因此出口对人民币的支撑仍将持续。
外部因素影响减弱
- 外围经济体的收紧政策对中国货币政策的影响可能减弱。
- 中国开年经济数据表现亮眼，有助于缓解外部压力，人民币贬值的开端可能尚未到来。

汇率波动：人民币连续几日大幅波动，但可能不是贬值的开端。
数据表现：
- 上证综指: 3170.71
- 深圳成指: 12000.9
- 沪深 300: 4156.08
- 中小盘指: 4185.91
- 创业板指: 2635.08
风险提示：
- 货币政策超预期
- 经济复苏超预期
报告作者：
- 杨为徽（执业证书编号S0020521060001）
- 孟子君（执业证书编号S0020521120001）
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