2017-调_结构，熨平周期波动；降成本，助力业绩高增_22页-2mb

中国巨石（600176）行研报告总结

核心内容概述

中国巨石（600176）作为全球最大的玻纤企业之一，其核心竞争力主要体现在高毛利率、高技术壁垒和产能扩张能力。公司通过不断优化成本控制、产品结构升级、海外布局等策略，有效降低了周期性影响，提升了盈利能力，未来业绩增长可期。

主要观点

• 行业隐性壁垒高：尽管玻纤产品看似同质化，但行业容量小、重资产投入大、成本控制难度高，导致实际壁垒极高。
• 产品结构优化：公司下游需求已从建筑转向风电叶片和交通工具轻量化，建筑占比下降至不足20%，风电及交通轻量化占比达40%。
• 产能稳步扩张：公司当前产能140万吨，占全球产能约20%。国内九江12万吨生产线将于明年初投产，国外埃及三期4万吨、美国8万吨生产线正在建设中。
• 成本持续下降：通过技术创新和自动化管理，公司生产成本不断降低，毛利率稳步提升，净利润增速远高于收入增速。
• 盈利预测乐观：预计2017~2019年EPS分别为0.68、0.81、0.98元，对应PE为16X、13X、11X，给予“买入”评级。

关键信息

行业与公司概况

• 行业容量：全球玻纤产量约700万吨，对应产值约500亿元。
• 进入壁垒：一条10万吨生产线需要约12亿元投入，且技术门槛高，导致进入者少。
• 成本构成：主要包括原料（28%）、能源（28%）、折旧（25%）、人工（19%）。
• 公司地位：全球玻纤产能占比约20%，为行业龙头。

产品结构变化

• 历史结构：建筑占比约40%，公司业绩与地产投资高度相关。
• 现状结构：建筑占比不足20%，风电及交通轻量化占比达40%，电子电器及管道占比约40%。
• 产品升级：推出E8高模量玻璃纤维，性能显著提升，有助于提升毛利率和产品竞争力。

产能扩张与战略布局

• 国内产能：九江12万吨生产线明年初投产，桐乡80万吨、成都20万吨、埃及16万吨，总产能接近140万吨。
• 海外布局：埃及三期4万吨、美国8万吨生产线建设中，通过“以外养外”策略提升全球市场份额。
• 成本优势：中美人工成本差距缩小，美国能源价格较低，公司海外建厂有助于降低成本。

成本控制与财务优化

• 自动化提升：公司通过自动化水平提升，实现人均产能增长近3倍，降低单位成本。
• 负债结构优化：负债率从2012年的79.40%降至53.84%，财务费用率从14.06%降至7.20%。
• 盈利能力增强：毛利率从31%提升至47%，净利率从5.56%提升至20.53%。

投资建议

• 盈利预测：2017~2019年公司收入预计分别为80.45亿、88.57亿、99.34亿，增速分别为8.0%、10.1%、12.2%。
• EPS预测：2017~2019年EPS分别为0.68元、0.81元、0.98元，对应PE分别为16X、13X、11X。
• 投资评级：给予“买入”评级，PEG为0.52。

风险提示

• 海外工厂盈利不及预期：美国建厂可能面临语言、文化、政策等多方面的挑战。
• 下游需求渗透不及预期：需求结构变化需要时间，存在渗透速度不达预期的风险。

财务数据摘要

投资要点

• 供给可控：新增产能有限，冷修产能较多，供给相对稳定。
• 需求增长：风电、汽车轻量化需求增长，公司产品结构优化，业绩增长可期。
• 产业一体化：拓展“玻纤+树脂”复合材料服务，参股中复联众，打造新增长点。

图表与数据

• 图表目录：包括玻纤生产工艺、成本构成、产能分布、毛利率对比、历史PE和PB等。
• 数据来源：东北证券、Wind、公司公告、互联网、中国知网等。

总结

中国巨石凭借其高技术壁垒、成本控制能力和产品结构优化，在玻纤行业中占据领先地位。公司通过产能扩张和海外布局，进一步巩固其全球市场份额，同时通过产品升级和成本降低，提升了盈利能力和抗周期能力。未来三年，公司有望维持业绩高速增长，给予“买入”评级。