供应端多维研究系列报告（一）：全球大宗商品，来自CAPEX的复仇-20211019-浦银国际-16页_933kb

全球大宗商品：来自CAPEX的复仇

核心内容概述

本报告探讨了全球大宗商品企业资本性支出（CAPEX）低迷对供应端的影响，以及由此引发的大宗商品价格波动和投资建议。报告指出，尽管企业盈利和现金流有所改善，但CAPEX持续下行，可能由碳中和、ESG等结构性因素驱动，对大宗商品供应端造成冲击。

主要观点

• 全球大宗商品价格持续上涨：2021年以来，全球大宗商品CRB指数涨幅超过40%，逼近历史新高。
• CAPEX趋势性下行：自2015年为分水岭，全球大宗商品企业CAPEX进入趋势性下行期，2021年延续这一趋势。
• 盈利与现金流改善，但CAPEX未同步上升：企业盈利、现金流和现金储备均改善，但CAPEX却持续下降，显示企业可能因结构性因素（如碳中和、ESG）而减少投资。
• 供应端收紧推高价格波动性：CAPEX下行导致供应端收紧，大宗商品价格对需求边际变化的敏感度提升，价格波动性增加。
• 通胀中枢可能抬升：供应端短缺可能持续超预期，推高大宗商品价格中枢，并通过PPI向CPI传递，从而影响整体通胀水平。
• 货币政策不确定性增加：若通胀超预期时间过长或幅度过大，将加剧全球货币政策的不确定性。
• 投资建议：谨防看空：预计未来大宗商品价格将呈现高位震荡，能源和原材料板块因盈利推动上涨，但全球市场仍低配，看空需谨慎。

关键信息

供应端变化

• 全球超过1700家大宗商品上市企业财报数据表明，CAPEX自2015年起进入下行趋势。
• 2021年CAPEX在短暂上行后继续下行，除与EBIT的比值未创历史新低外，其余比值均创下历史新低。

供应端影响

1. 价格弹性提升，波动性增加：供应端收紧使价格对需求变化更敏感，导致价格波动性上升。
2. 通胀中枢抬升：供应短缺可能持续超预期，推高价格中枢，并通过PPI向CPI传导，提升整体通胀水平。
3. 货币政策不确定性增加：若通胀超预期时间过长或幅度过大，将影响欧美央行货币政策的稳定性。

投资建议

1. 谨防看空大宗商品价格：尽管需求可能走弱，但供应端偏紧仍可能导致价格高位震荡。
2. 能源与原材料板块谨慎看空：板块上涨由盈利预期推动，且全球市场仍低配，看空需谨慎。

数据支持

• 图表1：CRB指数逼近历史新高，显示大宗商品价格显著上涨。
• 图表2：全球大宗商品企业CAPEX趋势性下行，反映供应端投资不足。
• 图表3-6：CAPEX与经营性净现金流、现金、固定资产净值的比值均创历史新低。
• 图表7-8：经营性净现金流和EBIT均回暖，显示企业财务状况改善。
• 图表9-11：现金与利息支出比、经营性净现金流与利息支出比、息税前利润率均处于回升通道。
• 图表12：供需函数显示供应端收紧对价格的影响。
• 图表13：CRB指数与PMI背离，反映中国需求变化与大宗商品价格变化不同步。
• 图表14-17：大宗商品价格市场预期普遍较低，但供应端仍是主要驱动力。
• 图表18：能源及原材料板块RSI处于高位，显示市场情绪热烈。
• 图表19-22：能源和原材料板块盈利预期持续上调，显示盈利驱动上涨。
• 图表23-24：全球基金配置比率仍低，反映市场对这两个板块的谨慎态度。

总结

本报告通过分析全球大宗商品企业CAPEX的变化，揭示了供应端紧缩对价格波动和通胀的影响。尽管企业盈利和现金流改善，但CAPEX持续低迷，可能是由于碳中和、ESG等结构性因素所致。这将导致大宗商品价格对需求变化更敏感，波动性上升，并可能推高通胀中枢，增加货币政策的不确定性。基于此，报告建议投资者对大宗商品价格及能源、原材料板块保持谨慎，预计未来价格将高位震荡，板块配置仍需关注。