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东吴证券晨会纪要总结

宏观策略：美国经济衰退与大类资产定价

核心内容

• 美国经济衰退风险上升：受高通胀和美联储加息影响，美国经济衰退风险显著增大，衰退时点预计在半年到一年内到来。
• 大类资产对衰退的定价机制：
  • 衰退前的定价：各类资产在不同时间段对衰退信号进行反应，其中美债领先性最强，平均领先衰退13.6个月。
  • 衰退后的反弹：美股、信用利差、铜价等资产在衰退后率先反弹，而原油反弹较晚。
• 主要观点：
  • 美债：作为经济衰退的领先指标，美债收益率曲线倒挂是衰退信号，衰退期间美债表现稳健，平均回报率较高。
  • 美股：通常提前6个月进入熊市，但在温和衰退中跌幅较大，未来可能以盈利驱动调整。
  • 信用利差：对衰退时点预测方差较大，但一般提前3.6个月走阔，衰退期间回报率中位数为-7.2%。
  • 美元与黄金：美元在衰退前约2.5个月触底，黄金则在衰退前震荡，衰退期间可能先跌后涨。
  • 原油与铜：油价和铜价在衰退前见顶，衰退期间跌幅较大，铜价在衰退前1个月左右见底回升。

关键信息

• 10Y-2Y美债利差倒挂是衰退的领先指标，历史表现平均领先13.6个月。
• 美股在衰退前6个月进入熊市，平均跌幅为26.5%。
• 信用利差在衰退前走阔，平均走阔3.5个百分点，衰退期间回报率中位数为-7.2%。
• 美元在衰退前触底，但若美国自身金融体系出现危机，美元可能提前贬值。
• 黄金在衰退前可能震荡，衰退期间可能先跌后涨。
• 原油和铜价在衰退前见顶，铜价在衰退前1个月左右见底回升。

固收金工：华锐转债分析

核心内容

• 华锐转债：于2022年6月24日开始网上申购，发行规模为4.00亿元。
• 债底估值与YTM：当前债底估值为72.56元，YTM为3.01%，债底保护较差。
• 转换平价与溢价率：当前转换平价为104.27元，平价溢价率为-4.10%。
• 转债条款：转股期为发行结束满6个月后的第一个交易日至到期日止，条款中规中矩，总股本稀释率为6.49%。

关键信息

• 华锐转债发行对总股本和流通盘的稀释率均为6.49%，对股本有一定摊薄压力。
• 债底保护性较差，预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应上市价格在121.37~139.62元之间。
• 中签率预计为0.0012%，建议积极申购。
• 华锐精密是硬质合金切削刀具的国内领先企业，2017-2021年营收复合增速达37.92%，毛利率和净利率较高。

行业点评：电子烟与数字政府

电子烟行业

• FDA对Juul的拒绝令：FDA拒绝Juul所有产品的上市申请，主要因缺乏充分安全数据。
• 市场影响：Juul市场份额为33.1%，思摩尔国际的Vuse有望快速抢占市场份额，Vuse市场份额为35.1%。
• 投资建议：
  • 首推【思摩尔国际】，受益于Vuse份额提升及技术壁垒。
  • 建议关注【雾芯科技】【劲嘉股份】【盈趣科技】【顺灏股份】等电子烟相关公司。

数字政府建设

• 政策背景：国务院发布《关于加强数字政府建设的指导意见》，提出到2025年和2035年的两个阶段目标。
• 行业影响：
  • 推动骨干网扩容升级，扩大互联网出口带宽。
  • 带动IDC、服务器、交换机等产业链需求增长。
  • 强调数据安全和政务平台能力建设，利好云计算、大数据、物联网、人工智能等技术。
• 建议关注标的：
  • 运营商/国资云：中国移动、中国电信、中国联通
  • 主设备商&服务器：中兴通讯、浪潮信息、紫光股份、星网锐捷
  • 光模块：新易盛、天孚通信、中际旭创、华工科技
  • IDC：英维克、佳力图、奥飞数据、数据港
  • 云计算&大数据：深桑达A、优刻得
  • PCB：沪电股份、深南电路、兴森科技
  • AI：海康威视、大华股份、科大讯飞

推荐个股：锦浪科技

核心内容

• 行业背景：欧洲光伏需求翻倍增长，户用光伏和储能市场超预期。
• 公司优势：锦浪科技是组串逆变器龙头，专注于储能逆变器，产品覆盖广泛。
• 市场表现：2022年欧洲分布式光伏装机预计达50-60GW，巴西分布式光伏装机有望达10GW+。
• 盈利预测：上调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为12.1/21.9/33.3亿元，对应PE为62/34/22x。
• 投资评级：给予2023年50倍PE，对应目标价294.5元，维持“买入”评级。

关键信息

• 锦浪科技在中小功率段组串逆变器市场排名领先，2021年分布式市占率超30%。
• 储能逆变器业务爆发，2022年出货量预计30万台，2023年有望增长2-3倍。
• 储能逆变器价值量为组串逆变器的1.5-2倍，盈利能力更强。

风险提示

• 宏观策略：经济衰退时间、美联储政策变化、资产价格波动。
• 固收金工：项目进展不及预期、违约风险。
• 行业：电子烟监管不确定性、境内口味禁令影响、产业数字化进度不及预期、政策支持力度不足。
• 个股：市场竞争加剧、政策变化、市场需求波动。

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