社会服务行业：博彩下行判断需辩证，龙头企业表现仍可观-20190304-国金证券-19页_2mb

社会服务业行业研究总结（买入评级）

核心内容

本报告主要聚焦于澳门博彩行业在2019年的表现及未来发展趋势，分析其市场波动、公司竞争格局、净赢率策略以及非博彩业务的发展前景，旨在为投资者提供行业判断与投资建议。

主要观点

• 博彩收入波动：2019年1月澳门博彩收入下滑5%，2月有所回暖（+4.4%），整体表现受高基数影响，前两个月几乎无增长。尽管出现负增长，但19年博彩市场整体仍维持平稳，尤其是中场业务增长优于VIP业务。
• 行业周期性：博彩行业具有明显的周期属性，与国内企业利润及宏观经济密切相关。18年博彩收入创15年以来新高，但增速放缓，预计未来将进入增速换挡期。
• 交通改善带动客流：港珠澳大桥、广珠城轨、澳门轻轨及青茂口岸等交通项目陆续开通，显著提升了澳门的游客接待能力，尤其是大众游客和家庭游客的渗透率，有助于提升中场业务表现。
• 非博彩业务增长强劲：博彩收入增速放缓，但非博彩业务（如酒店、餐饮、购物中心、会议等）表现突出，尤其是金沙中国和银河娱乐的非博彩收入增长显著，远超博彩净收益增长。
• 行业结构转型：澳门博彩业正从以贵宾业务为主向中场业务和非博彩业务转型，未来将更注重多元化收入结构，提升整体盈利能力。
• 净赢率策略：博彩公司通过调整项目组合及高端中场策略，对净赢率进行主动管理。中场净赢率存在上升空间，而贵宾业务净赢率在低谷期上升，复苏后有所下降。

关键信息

• 博彩收入趋势：

  • 2019年1月博彩收入下滑5%，2月回暖4.4%。
  • 2018年博彩收入增长14%，但增速放缓。
  • 16年8月澳门博彩开始正向增长，17年复苏明显，18年增长19%。
  • 19年博彩收入下滑可能难以通过交通改善弥补。

• 博彩公司排名：

  • 按博彩体量排序：金沙中国 > 银河娱乐 > 永利澳门 > 澳博控股 > 美高梅中国 > 新濠国际发展。
  • 银河娱乐和金沙中国在中场和贵宾业务中表现优异，非博彩收入增长显著。

• 净赢率策略：

  • 理论净赢率由澳门政府规定，无法更改。
  • 中场业务净赢率较高（25%-35%），贵宾业务净赢率较低（2%-4%）。
  • 通过调整项目组合和开设高端中场业务，博彩公司可实现净赢率波动。

• 非博彩业务表现：

  • 18年非博彩收入表现远超博彩净收益增长，其中金沙中国非博彩收入达18亿美元。
  • 酒店入住率接近100%，客房收入增长12.7%，购物中心增长5.8%，餐饮增长4.1%，会议、轮渡等增长7%。
  • 银河娱乐的非博彩收入增长显著，酒店及购物中心业务收益达52.98亿元，增长7%。

• 交通布局与游客渗透：

  • 港珠澳大桥（2018年10月通行）和广珠城轨（2018年完工）将澳门与珠海、广州、香港连接，形成“一小时都市圈”。
  • 澳门本地轻轨预计2019年完工，青茂口岸预计2019年完成建设，提升游客通行效率。
  • 交通改善显著提升了澳门的接待能力，吸引更多内地游客。

• 未来发展趋势：

  • 中场业务将作为澳门博彩业的核心，需求和供给变化将推动其持续高增长。
  • 非博彩业务（如MICE、购物、娱乐）将成为澳门经济转型的重要支撑。
  • 澳门正从“豪赌客”向“大众游客”转型，博彩收入占比逐步下降，非博彩收入占比上升。

推荐标的

• 金沙中国（1928.HK）：

  • 拥有澳门最大的酒店供应量（12336间客房）。
  • 中场业务稳定，且拥有MICE业务优势。
  • 赌枠数位居第二，仅少于澳博控股。

• 银河娱乐（0027.HK）：

  • 贵宾业务市占率第一，中场业务市占率第二。
  • 非博彩业务增长显著，酒店入住率接近100%。
  • 未来三、四期项目将提升公司体量，增强市场竞争力。

风险提示

• 宏观经济疲软：2019年宏观消费数据持续下行，国内消费疲软可能影响博彩收入。
• 房地产下行周期：房地产下行可能带来溢出效应，影响博彩行业。
• 政策限制：澳门全面禁烟政策可能对客源产生超预期的负面影响。
• 内地游客限制：其他政策限制内地游客前往澳门进行博彩类消费，可能影响市场表现。

总结

澳门博彩行业在2019年出现首次负增长，但整体市场仍保持平稳。博彩收入增速换挡，中场和非博彩业务表现亮眼，成为行业增长的重要驱动力。随着交通改善和市场结构转型，澳门博彩业正逐步向多元化、大众化方向发展。银河娱乐和金沙中国作为行业龙头，表现稳健，非博彩业务增长显著，具有较高的投资价值。然而，宏观经济疲软、政策限制等因素仍构成一定风险。