20181209-华泰证券-2018年11月通胀数据点评_量价齐跌下的通缩隐忧_6页_650kb

固定收益研究动态点评总结

核心内容

2018年11月的通胀数据表明，CPI与PPI均出现回落，反映出当前经济环境中通缩隐忧逐渐显现。尽管此前市场担忧滞胀风险，但猪肉、油价和蔬菜等主要因素并未恶化，通胀水平整体处于可控范围。研究认为，需求不足仍是主导因素，供给端的调整有限，短期内通胀不会对货币政策形成明显制约。

主要观点

• 通胀水平总体平稳：11月CPI同比为2.2%，低于市场预期，环比为-0.3%，显著低于历史同期水平；PPI同比为2.7%，环比为-0.2%，与市场预期一致。
• 食品与能源价格拖累CPI：食品价格同比2.5%，环比-1.2%，其中鲜菜价格大幅下滑是主要拖累因素。能源价格因国内油价下调和国际油价下跌也对CPI形成压力。
• 非食品价格温和回落：非食品价格同比2.1%，环比-0.1%，其中交通和通信价格因汽柴油价格下调明显低于季节性水平，而衣着价格因前期原材料上涨维持较高增速。
• PPI分项表现分化：生产资料价格同比3.3%，环比-0.3%，主要受采掘与原材料工业价格下降影响；生活资料价格同比0.8%，环比0.2%，衣着类是主要拉动因素。
• 未来通胀展望：12月CPI预计保持在2.2%水平，PPI同比或降至2%。菜价和油价仍是未来潜在风险，尤其是猪肉价格可能因存栏量下降而出现上行压力。

关键信息

11月通胀数据概要

• CPI同比：2.2%（低于市场预期2.4%，前值2.5%）
• CPI环比：-0.3%（低于历史同期水平）
• 核心CPI同比：1.8%（与上月持平）
• PPI同比：2.7%（前值3.3%）
• PPI环比：-0.2%（较上月下降0.6个百分点）

分项分析

CPI分项

• 食品价格：同比2.5%，环比-1.2%，鲜菜和猪肉价格均回落。
• 非食品价格：同比2.1%，环比-0.1%，交通和通信价格显著低于季节性，衣着价格因原材料上涨维持高位。

PPI分项

• 生产资料价格：同比3.3%，环比-0.3%，采掘与原材料工业价格大幅下降。
• 生活资料价格：同比0.8%，环比0.2%，衣着类价格为主要拉动因素。

风险提示

• 冬季环保限产：可能对工业品供给形成打压，推升PPI。
• 基建与地产投资超预期：若需求侧修复，可能带动大宗商品价格上涨。
• 猪肉需求缺口：存栏量下降和养殖规模收缩可能引发猪价大幅上涨。

未来展望

• 短期通胀无忧：当前通胀水平对货币政策无明显制约。
• 潜在风险因素：明年猪肉价格和油价可能因供给和需求变化出现上行压力，需重点关注。
• 政策关注点：信用收缩趋势能否逆转，融资渠道改善、金融体系激励机制重建、中央加杠杆与民企纾困政策的实施效果是关键。

图表说明

• 图表1：CPI超预期下滑，核心CPI走平
• 图表2：PPI环比大幅走低
• 图表3：CPI分项环比，食品与交通通信明显低于季节性
• 图表4：CPI环比低于季节性
• 图表5：CPI食品与非食品环比均回落
• 图表6：CPI主要食品项同比，鲜菜大幅下滑
• 图表7：PPI分项环比，原材料与采掘工业是主要拖累
• 图表8：PPI生产资料环比负增长
• 图表9：发改委汽柴油价格大幅下调
• 图表10：国内油价对国际原油存在1个月左右滞后
• 图表11：未来1-2个月菜价存在环比上行压力
• 图表12：明年猪肉或将存在需求缺口，警惕猪价上行风险

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