20210915-德邦证券-9月15日MLF等量续作点评_流动性缺口被_完全对冲_了吗__7页_781kb

宏观点评总结

核心内容

本报告由德邦证券首席宏观经济学家芦哲撰写，围绕9月15日央行等量续作MLF的操作展开分析，探讨了当前货币政策的取向、流动性缺口的对冲方式以及对债券市场的影响。报告指出，央行维持“流动性合理充裕”的政策基调，对冲流动性缺口的工具包括“降准”、MLF等量续作以及财政开支加速。

主要观点

1. 货币政策维持流动性合理充裕

• 央行在9月15日等量续作MLF（6000亿元）和逆回购（100亿元），实现“完全对冲”，表明其保持流动性合理充裕的政策方向未变。
• 短期利率（DR007）与政策利率（OMO、MLF）之间的利差保持在5-8个BP之间，显示市场流动性充裕。
• 中期利率（1年期AAA级同业存单利率）与MLF利率之间的利差稳定在25个BP左右，进一步佐证流动性供给充足。
• 7月至8月央行曾“缩量”续作MLF，但9月等量续作显示政策基调已回归中性。

2. 对冲流动性缺口的方式

• 再度“降准”：7月初降准释放流动性后，市场预期四季度可能再次降准以对冲MLF到期和债券发行带来的资金回笼压力。但“降准”更侧重于降低商业银行负债成本，推动信贷投放。
• MLF继续等量续作：9月等量续作MLF有助于稳定市场预期，而10月至12月的MLF到期压力仍需观察央行的应对策略。
• 财政开支加速：上半年财政存款积压，若未来4个月财政开支加快，将有助于对冲流动性缺口，效果相当于一次“降准”。

3. 市场启示

• 短期“逆风”：9月起收益率上行，市场对“降准”预期降温，收益率进一步趋势性下行的概率较低。
• 中期机会大于风险：四季度信用周期可能向上，对债券资产形成短期压力，但中长期来看，全球经济总需求见顶，中国经济进入下行阶段，债券市场仍有结构性机会。

关键信息

• 流动性缺口：9月至12月MLF到期规模达3.05万亿，加上国债和地方政府专项债发行3.5万亿，形成较大的流动性回笼压力。
• 政策工具：央行通过MLF操作、逆回购和财政政策三方面对冲流动性缺口。
• 市场情绪：市场对“降准”预期下降，收益率调整空间受限，但信用周期向上的趋势仍需关注。
• 风险提示：
  • 疫情反复可能对经济造成持续扰动；
  • 通胀可能二次冲高，影响货币政策宽松节奏；
  • 房地产行业风险及金融系统尾部风险需警惕；
  • 美联储货币政策调整可能带来外部冲击。

图表目录

• 图1：DR007围绕“利率走廊”中枢窄幅波动
• 图2：1年期MLF和1年期同业存单利率之间利差
• 图3：从7月至8月“缩量对冲”到9月“等量对冲”
• 图4：截止7月末财政存款余额累计至近5年来高位

投资要点

• 央行维持流动性合理充裕的政策基调，未改变“等量对冲”策略。
• 市场对“降准”预期降温，但政策宽松空间仍存在。
• 财政开支加速或成为对冲流动性缺口的重要手段。
• 债券市场短期面临调整压力，但中长期仍有机会。

风险提示

• 疫情反复影响经济增长；
• 通胀可能二次冲高；
• 房地产及金融系统存在尾部风险；
• 美联储货币政策调整可能带来不确定性。

分析师信息

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，毕业于中国人民大学和清华大学，曾任职于世界银行、泰康资产和华泰证券。
• 研究领域：宏观经济、货币政策、债券市场等。
• 荣誉：第五届邓子基财经研究奖得主，多次获得新财富固定收益研究第一名。

法律声明

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