> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** 香港股市|工业|设备 # 中集安瑞科（3899 HK） # 创新业务突破支持估值升级 提升目标价，重申“增持”评级 近期公司多项创新业务出现突破，例如(一)广东湛江绿色甲醇项目一期投产；(二)2025年航天储存装备收入及在手订单合共超一亿元人民币；(三)核聚变能投资。虽然相关业务的短期盈利贡献料不大，但是可助力公司中长期增长，并支持较高估值。我们暂时维持FY25-27股东净利润预测，但是不排除待未来业绩/相关消息公布后调升的可能性。比较参与创新业务的能源设备同业估值后(见图表三)，我们将公司目标价由8.60港元提高至12.34港元，对应16.5倍FY26市盈率和 $13.5\%$ 上升空间。我们重申“增持”评级。 # 绿色甲醇项目投产 2025年12月16日，广东湛江绿色甲醇项目一期(年产能5万吨)正式投产(见图表1)。此项目是公司首个商业化绿色甲醇项目，也是中国首个量产化生物甲醇项目。项目采用周边低成本的农林废弃物作为原材料，透过自主设计、制造与集成的主要设备，包括气化炉、净化装置、脱碳装置等，所产出的甲醇可用作航运燃料及医药原料/溶剂，满足不同行业的相关低碳绿色认证要求。上月刚投产不久，公司为深圳盐田港绿色甲醇首次示范加注提供保供，并为招商轮船、中石化香港、中国船燃等终端客户的绿色甲醇加注提供保供，并且向国内某生物医药企业交付绿色甲醇作为生产原料。项目二期(年产能20万吨)计划将于2027年投产。 # 航天储存装备生产 公司旗下石家庄及张家港厂房参与航天储存装备生产。2025年相关业务收入及在手订单估计合共超一亿元人民币。主要产品包括液氧储罐、液氮罐、甲烷罐、氮气常压及高压存储设备、高压氦气储气瓶组等(见图表2)。公司向中国航天科技集团、北京航天发射技术研究所，东方空间技术等国内机构，以及海外商业航天企业供货。此外公司已交付碳纤维铝胆样瓶，可在火箭上作助推用途。 # 核聚变能投资 近日公司透过子公司中集环科(301559 CH)参与核聚变能企业星环聚能的10亿元人民币A轮融资投资。此轮融资由国资上海科创集团、上海未来产业基金领投。与核能不同，核聚变能指原子核结合而释放能量，不产生辐射物质，“十五五”规划已列为未来产业。 风险提示：(一)生产或项目开发延误；(二)钢材及能源价格大幅波动；(三)汇兑损失。 主要财务数据（人民币百万元）（更新于2026年1月15日） <table><tr><td>年结:12月31日</td><td>2023年 实际</td><td>2024年 实际</td><td>2025年 预测</td><td>2026年 预测</td><td>2027年 预测</td></tr><tr><td>收入</td><td>23,626</td><td>24,756</td><td>27,235</td><td>29,657</td><td>30,593</td></tr><tr><td>增长率(%)</td><td>20.5</td><td>4.8</td><td>10.0</td><td>8.9</td><td>3.2</td></tr><tr><td>股东净利润</td><td>1,114</td><td>1,095</td><td>1,225</td><td>1,397</td><td>1,465</td></tr><tr><td>增长率(%)</td><td>5.6</td><td>(1.7)</td><td>11.9</td><td>14.1</td><td>4.8</td></tr><tr><td>每股盈利（人民币）</td><td>0.55</td><td>0.54</td><td>0.60</td><td>0.69</td><td>0.72</td></tr><tr><td>市盈率（倍）</td><td>18.0</td><td>18.5</td><td>16.6</td><td>14.5</td><td>13.9</td></tr><tr><td>每股股息（港币）</td><td>0.30</td><td>0.30</td><td>0.33</td><td>0.37</td><td>0.39</td></tr><tr><td>股息率（%）</td><td>2.8</td><td>2.8</td><td>3.0</td><td>3.4</td><td>3.6</td></tr><tr><td>每股净资产（人民币）</td><td>5.54</td><td>5.67</td><td>6.00</td><td>6.39</td><td>6.81</td></tr><tr><td>市净率（倍）</td><td>1.81</td><td>1.76</td><td>1.67</td><td>1.56</td><td>1.47</td></tr></table> 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 更新报告 # 评级：增持 目标价：12.34港元 股票数据（更新至2026年1月15日） 现价 10.87港元 总市值 22,067.63百万港元 流通股比例 29.59% 已发行总股本 2,030.14 百万 52周价格区间 5.31-11.03港元 3个月日均成交额 33.84百万港元 主要股东 中集集团(2039HK)(占70.04%) 来源：彭博、中泰国际研究部 股价走势图 来源：彭博、中泰国际研究部 # 相关报告 20251030-中集安瑞科（3899HK）更新报告：25Q3提速新签订单 20250828-中集安瑞科（3899HK）更新报告：25H2新签订单有望回升，业务转型持续 # 分析师 周健锋（PatrickChow） +852 2359 1849 kf.chow@ztsc.com.hk 图表1：广东湛江绿色甲醇项目 来源：公司资料 图表2：商业航天业务-大型低温液氧储罐 来源：公司资料 图表3：能源设备港股同业估值（更新于2026年1月14日） <table><tr><td rowspan="2">公司</td><td rowspan="2">代码</td><td rowspan="2">股价</td><td rowspan="2">市值 (百万港元)</td><td rowspan="2">年结</td><td colspan="3">市盈率(倍)</td><td colspan="3">市净率(倍)</td><td colspan="3">股息率(%)</td></tr><tr><td>年度 0</td><td>年度 1</td><td>年度 2</td><td>年度 0</td><td>年度 1</td><td>年度 2</td><td>年度 0</td><td>年度 1</td><td>年度 2</td></tr><tr><td>金风科技</td><td>2208 HK</td><td>港币 14.21</td><td>127,001</td><td>12/2024</td><td>30.2</td><td>16.3</td><td>12.2</td><td>1.40</td><td>1.31</td><td>1.21</td><td>1.1</td><td>1.8</td><td>2.5</td></tr><tr><td>哈尔滨电气</td><td>1133 HK</td><td>港币 17.83</td><td>39,873</td><td>12/2024</td><td>21.1</td><td>14.5</td><td>11.8</td><td>2.21</td><td>2.06</td><td>1.82</td><td>1.4</td><td>2.4</td><td>3.3</td></tr><tr><td>上海电气</td><td>2727 HK</td><td>港币 4.40</td><td>141,318</td><td>12/2024</td><td>81.9</td><td>56.2</td><td>38.2</td><td>1.13</td><td>1.15</td><td>1.12</td><td>0.0</td><td>1.6</td><td>0.9</td></tr><tr><td></td><td></td><td></td><td></td><td>平均</td><td>44.4</td><td>29.0</td><td>20.7</td><td>1.58</td><td>1.50</td><td>1.38</td><td>0.8</td><td>1.9</td><td>2.2</td></tr></table> 来源：彭博 图表4：财务摘要（年结：12月31日；人民币百万元） <table><tr><td>损益表</td><td>2023年实际</td><td>2024年实际</td><td>2025年预测</td><td>2026年预测</td><td>2027年预测</td></tr><tr><td>收入</td><td>23,626</td><td>24,756</td><td>27,235</td><td>29,657</td><td>30,593</td></tr><tr><td>销售成本</td><td>(19,905)</td><td>(21,202)</td><td>(23,378)</td><td>(25,467)</td><td>(26,302)</td></tr><tr><td>毛利</td><td>3,721</td><td>3,554</td><td>3,857</td><td>4,190</td><td>4,291</td></tr><tr><td>其他收/收益(不含利息)</td><td>100</td><td>338</td><td>202</td><td>216</td><td>223</td></tr><tr><td>销售费用</td><td>(467)</td><td>(520)</td><td>(586)</td><td>(611)</td><td>(597)</td></tr><tr><td>行政费用</td><td>(1,960)</td><td>(2,022)</td><td>(1,920)</td><td>(2,046)</td><td>(2,080)</td></tr><tr><td>经营利润</td><td>1,394</td><td>1,350</td><td>1,553</td><td>1,749</td><td>1,838</td></tr><tr><td>利息收入</td><td>131</td><td>188</td><td>189</td><td>190</td><td>189</td></tr><tr><td>财务费用</td><td>(94)</td><td>(104)</td><td>(137)</td><td>(108)</td><td>(107)</td></tr><tr><td>应占联营和合营公司利润</td><td>26</td><td>10</td><td>10</td><td>11</td><td>11</td></tr><tr><td>所得税</td><td>(294)</td><td>(300)</td><td>(335)</td><td>(383)</td><td>(401)</td></tr><tr><td>税后利润</td><td>1,164</td><td>1,144</td><td>1,279</td><td>1,459</td><td>1,530</td></tr><tr><td>少数股东权益</td><td>(50)</td><td>(49)</td><td>(55)</td><td>(62)</td><td>(65)</td></tr><tr><td>股东净利润</td><td>1,114</td><td>1,095</td><td>1,225</td><td>1,397</td><td>1,465</td></tr><tr><td>息税折旧摊销前利润</td><td>1,938</td><td>2,000</td><td>2,241</td><td>2,472</td><td>2,593</td></tr><tr><td>息税前利润</td><td>1,551</td><td>1,548</td><td>1,752</td><td>1,950</td><td>2,038</td></tr><tr><td>每股盈利(人民币)</td><td>0.55</td><td>0.54</td><td>0.60</td><td>0.69</td><td>0.72</td></tr><tr><td>每股股息(港币)</td><td>0.30</td><td>0.30</td><td>0.33</td><td>0.37</td><td>0.39</td></tr></table> <table><tr><td>资产负债表</td><td>2023年实际</td><td>2024年实际</td><td>2025年预测</td><td>2026年预测</td><td>2027年预测</td></tr><tr><td>总资产</td><td>27,587</td><td>29,382</td><td>31,743</td><td>34,087</td><td>35,664</td></tr><tr><td>流动资产</td><td>21,115</td><td>22,378</td><td>24,161</td><td>25,931</td><td>26,948</td></tr><tr><td>现金及现金等价物</td><td>6,998</td><td>7,264</td><td>7,619</td><td>7,875</td><td>8,014</td></tr><tr><td>限制性现金</td><td>1,183</td><td>1,554</td><td>1,240</td><td>1,394</td><td>1,745</td></tr><tr><td>贸易应收款</td><td>3,660</td><td>3,589</td><td>4,085</td><td>4,448</td><td>4,589</td></tr><tr><td>预付款项及其他应收款</td><td>2,158</td><td>2,085</td><td>2,369</td><td>2,580</td><td>2,662</td></tr><tr><td>合约资产</td><td>2,237</td><td>2,501</td><td>2,723</td><td>2,966</td><td>3,059</td></tr><tr><td>存货</td><td>4,777</td><td>5,221</td><td>5,924</td><td>6,450</td><td>6,654</td></tr><tr><td>其它流动资产</td><td>102</td><td>163</td><td>200</td><td>218</td><td>225</td></tr><tr><td>非流动资产</td><td>6,472</td><td>7,004</td><td>7,581</td><td>8,156</td><td>8,716</td></tr><tr><td>固定资产净额</td><td>3,838</td><td>4,369</td><td>4,752</td><td>5,164</td><td>5,616</td></tr><tr><td>其它非流动资产</td><td>2,634</td><td>2,635</td><td>2,830</td><td>2,992</td><td>3,100</td></tr><tr><td>总负债</td><td>15,214</td><td>16,277</td><td>17,911</td><td>19,382</td><td>20,054</td></tr><tr><td>流动负债</td><td>14,017</td><td>13,199</td><td>14,665</td><td>15,909</td><td>16,409</td></tr><tr><td>短期借款</td><td>789</td><td>244</td><td>122</td><td>72</td><td>72</td></tr><tr><td>可换股债券</td><td>1,453</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>贸易应付款</td><td>4,441</td><td>5,430</td><td>5,992</td><td>6,524</td><td>6,730</td></tr><tr><td>其他应付账款</td><td>2,069</td><td>1,788</td><td>2,451</td><td>2,669</td><td>2,753</td></tr><tr><td>合约负债</td><td>4,442</td><td>4,614</td><td>4,902</td><td>5,338</td><td>5,507</td></tr><tr><td>其它流动负债</td><td>823</td><td>1,124</td><td>1,198</td><td>1,305</td><td>1,346</td></tr><tr><td>非流动负债</td><td>1,197</td><td>3,078</td><td>3,246</td><td>3,473</td><td>3,645</td></tr><tr><td>长期借款</td><td>385</td><td>130</td><td>188</td><td>276</td><td>364</td></tr><tr><td>可换股债券</td><td>0</td><td>1,992</td><td>2,039</td><td>2,088</td><td>2,137</td></tr><tr><td>其它非流动负债</td><td>811</td><td>956</td><td>1,019</td><td>1,109</td><td>1,144</td></tr><tr><td>权益总额</td><td>12,374</td><td>13,105</td><td>13,831</td><td>14,705</td><td>15,610</td></tr><tr><td>股东权益</td><td>11,232</td><td>11,499</td><td>12,171</td><td>12,982</td><td>13,822</td></tr><tr><td>少数股东权益</td><td>1,141</td><td>1,606</td><td>1,661</td><td>1,723</td><td>1,788</td></tr><tr><td>权益及负债总额</td><td>27,587</td><td>29,382</td><td>31,743</td><td>34,087</td><td>35,664</td></tr></table> 净现金/(负债) 5,824 4,899 5,270 5,439 5,441 <table><tr><td>现金流量表</td><td>2023年 实际</td><td>2024年 实际</td><td>2025年 预测</td><td>2026年 预测</td><td>2027年 预测</td></tr><tr><td>经营活动现金流</td><td>1,780</td><td>2,486</td><td>2,588</td><td>2,133</td><td>2,045</td></tr><tr><td>投资活动现金流</td><td>(2,081)</td><td>(1,898)</td><td>(1,245)</td><td>(1,465)</td><td>(1,451)</td></tr><tr><td>资本性支出净额</td><td>(824)</td><td>(937)</td><td>(646)</td><td>(678)</td><td>(712)</td></tr><tr><td>其它</td><td>(1,257)</td><td>(961)</td><td>(599)</td><td>(787)</td><td>(739)</td></tr><tr><td>融资活动现金流</td><td>1,980</td><td>(375)</td><td>(1,054)</td><td>(484)</td><td>(518)</td></tr><tr><td>股本变动</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td><td>0</td></tr><tr><td>净债务变动</td><td>30</td><td>780</td><td>(507)</td><td>87</td><td>137</td></tr><tr><td>已派股息</td><td>(433)</td><td>564</td><td>(560)</td><td>(613)</td><td>(699)</td></tr><tr><td>其它</td><td>2,383</td><td>(1,719)</td><td>13</td><td>42</td><td>43</td></tr><tr><td>净现金流</td><td>1,679</td><td>213</td><td>288</td><td>184</td><td>76</td></tr></table> <table><tr><td>主要财务指标</td><td>2023年实际</td><td>2024年实际</td><td>2025年预测</td><td>2026年预测</td><td>2027年预测</td></tr><tr><td>增长率(%)</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>收入</td><td>20.5</td><td>4.8</td><td>10.0</td><td>8.9</td><td>3.2</td></tr><tr><td>毛利</td><td>9.4</td><td>(4.5)</td><td>8.5</td><td>8.6</td><td>2.4</td></tr><tr><td>经营利润</td><td>(3.8)</td><td>(3.1)</td><td>15.0</td><td>12.6</td><td>5.1</td></tr><tr><td>息税折旧摊销前利润</td><td>5.2</td><td>3.2</td><td>12.0</td><td>10.3</td><td>4.9</td></tr><tr><td>息税前利润</td><td>4.9</td><td>(0.2)</td><td>13.1</td><td>11.3</td><td>4.5</td></tr><tr><td>股东净利润</td><td>5.6</td><td>(1.7)</td><td>11.9</td><td>14.1</td><td>4.8</td></tr><tr><td>每股盈利</td><td>4.9</td><td>(2.3)</td><td>11.4</td><td>14.0</td><td>4.8</td></tr><tr><td>利润率(%)</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>毛利率</td><td>15.7</td><td>14.4</td><td>14.2</td><td>14.1</td><td>14.0</td></tr><tr><td>经营利润率</td><td>5.9</td><td>5.5</td><td>5.7</td><td>5.9</td><td>6.0</td></tr><tr><td>息税折旧摊销前利润</td><td>8.2</td><td>8.1</td><td>8.2</td><td>8.3</td><td>8.5</td></tr><tr><td>息税前利润率</td><td>6.6</td><td>6.3</td><td>6.4</td><td>6.6</td><td>6.7</td></tr><tr><td>股东净利润率</td><td>4.7</td><td>4.4</td><td>4.5</td><td>4.7</td><td>4.8</td></tr><tr><td>净负债率(%)</td><td>净现金</td><td>净现金</td><td>净现金</td><td>净现金</td><td>净现金</td></tr><tr><td>其他(%)</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td></tr><tr><td>实际税率</td><td>20.5</td><td>20.9</td><td>20.9</td><td>20.9</td><td>20.9</td></tr><tr><td>派息比率</td><td>49.8</td><td>51.0</td><td>50.0</td><td>50.0</td><td>50.0</td></tr><tr><td>已动用资本回报率</td><td>8.2</td><td>6.8</td><td>7.2</td><td>7.7</td><td>7.6</td></tr><tr><td>平均净资产收益率</td><td>10.9</td><td>9.6</td><td>10.3</td><td>11.1</td><td>10.9</td></tr><tr><td>平均资产收益率</td><td>4.5</td><td>3.8</td><td>4.0</td><td>4.2</td><td>4.2</td></tr><tr><td>利息覆盖倍数(倍)</td><td>16.6</td><td>14.8</td><td>12.8</td><td>18.0</td><td>19.0</td></tr></table> 来源：公司资料、中泰国际研究部预测 # 历史建议和目标价 中集安瑞科(3899 HK)：股价表现及中泰国际给予的评级和目标价 来源：彭博、中泰国际研究部 <table><tr><td></td><td>日期</td><td>收市价</td><td>评级变动</td><td>目标价</td></tr><tr><td>1</td><td>2025/8/27</td><td>HK$7.11</td><td>中性(维持)</td><td>HK$7.40</td></tr><tr><td>2</td><td>2025/10/28</td><td>HK$7.79</td><td>增持(上调)</td><td>HK$8.60</td></tr><tr><td>3</td><td>2026/1/15</td><td>HK$10.87</td><td>增持(维持)</td><td>HK$12.34</td></tr></table> 来源：彭博、中泰国际研究部 # 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准； 买入：基于股价的潜在投资收益在 $20\%$ 以上 增持：基于股价的潜在投资收益介于 $10\%$ 以上至 $20\%$ 之间 中性：基于股价的潜在投资收益介于 $-10\%$ 至 $10\%$ 之间 卖出：基于股价的潜在投资损失大于 $10\%$ 行业投资评级： 以报告发布后12个月内的行业基本面展望为基准； 推荐：行业基本面向好 中性：行业基本面稳定 谨慎：行业基本面向淡 # 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 # 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。 （2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。 （3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券 $1\%$ 或以上的财务权益。 # 版权所有 中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得 (i) 以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或 (ii) 再次分发。 # 中泰国际研究部 香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦19楼 电话： 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