2019年上半年信用债市场发展回顾与展望-东方金城-2019.7-29页_1mb

信用债市场回顾与展望总结

核心内容

2019年上半年，信用债市场整体呈现回暖趋势，主要受益于宽松货币环境和宽信用政策的逐步落实。市场在发行和交易层面均有所改善，但分化现象依然明显，违约风险虽有所缓解但仍处高位，主要集中在民营企业。

主要观点

• 信用环境改善：上半年信用债发行量和净融资额同比上升，发行利率震荡下行，市场风险偏好回升。
• 市场分化明显：低等级主体发行困难，民营企业融资依然受限，发行结构短期化特征显著。
• 信用利差收窄：整体信用利差有所改善，但中低等级债券利差受风险偏好下降影响明显走阔。
• 违约风险仍高：信用债违约数量和规模较2018年下半年有所下降，但与历史同期相比仍处于多发状态，且新增违约主体几乎全为民营企业。
• 政策环境宽松：货币政策维持宽松基调，宽信用政策效果逐步显现，对信用债市场形成利好。
• 流动性分层加剧：包商银行事件对市场信心造成冲击，导致流动性分层，非银机构流动性压力显著。

关键信息

一、上半年信用债市场回顾

1.1 一级市场：发行整体回暖，结构分化依旧

• 上半年信用债发行量为42,696亿元，同比增长35.7%。
• 净融资额为11,321亿元，同比增长121.4%。
• 发行主体资质有所下沉，但低等级主体发行仍困难，民营企业净融资为负。
• 发行期限结构有所改善，3年期和5年期债券占比上升，但5年期以上债券发行量仍较少。

1.2 二级市场：成交回暖，收益率震荡走低

• 上半年信用债现券成交额为77,616亿元，同比增长25.9%。
• 信用债收益率整体下行，3年期中票AAA、AA+、AA等级收益率分别下行13.23BP、20.23BP、31.23BP。
• 信用利差整体收窄，但包商银行事件后中低等级债券利差出现明显回升。

1.3 利差分析：信用利差改善，但分化显著

• 信用利差整体收窄，低等级债券改善幅度较大。
• 包商银行事件后，市场风险偏好下降，中低等级利差走阔。
• 高等级债券期限利差仍处高位，等级利差持续分化。

1.4 信用债违约情况

• 共有68只债券违约，违约规模411.0亿元，较2018年下半年有所下降。
• 违约主体主要为民营企业，占比高达88.16%。
• 低等级主体违约占比61.90%，AA+级主体占比19.05%。
• 违约多分布在竞争性领域，如房地产、化工、食品加工等，但行业间关联度较弱。

二、上半年市场运行环境及下半年展望

2.1 宏观经济运行

• 增长承压，GDP增速在6.4%和6.2%之间波动。
• 通胀压力可控，CPI涨幅在2.7%左右，PPI涨幅趋缓。
• 市场预期变化快，债市震荡为主，未形成单边行情。

2.2 政策环境

• 货币政策维持宽松，但结构性调整加强。
• 宽信用政策效果显现，社融和M2增速企稳反弹。
• 利率并轨进程有望提速，引导贷款利率下行。
• 包商银行事件后，对中小银行和非银机构流动性支持不减。

2.3 流动性环境

• 货币市场流动性充裕，资金利率中枢下移。
• 包商银行事件加剧流动性分层，非银机构流动性压力较大。
• 央行通过定向降准、MLF等工具缓解流动性紧张。

2.4 利率债市场行情

• 利率债市场呈现震荡走平趋势，10年期国债收益率小幅下行。
• 市场分阶段波动，3月收益率曲线趋平，4月回调，5-6月震荡。
• 下半年利率债市场将维持牛市震荡格局，长端收益率仍有下行空间。

三、下半年信用债市场及信用风险展望

1. 发行延续回暖，收益率震荡下行，利差分化持续

• 下半年信用债发行量有望继续回暖，融资条件改善。
• 利率债市场维持震荡，带动信用债收益率下行。
• 高等级债券期限利差压缩，中低等级利差难下，等级利差持续分化。
• 投资者策略从“短久期+中低等级城投”转向“高等级+长久期”。

2. 信用风险延续边际缓和，但需警惕部分主体违约风险

• 下半年信用债违约风险将延续边际缓和趋势。
• 重点关注低等级房企、民企及城投的再融资压力和违约风险。
• 城投债偿还量上升，但AA级及以下城投债到期量下降，非标违约可能增加。
• 房地产企业融资政策收紧，低等级房企违约风险上升。
• 民企债到期压力加大，信用利差走阔，违约仍将继续发生。

总结

2019年上半年，信用债市场整体呈现回暖态势，但分化现象依然显著，违约风险虽有所缓和但仍处高位。下半年，货币政策将继续宽松，宽信用政策有望进一步加码，带动信用债发行和收益率下行。然而，包商银行事件对市场信心造成冲击，导致流动性分层和信用利差走阔。投资者策略将向高等级和长久期债券倾斜，对中低等级债券态度趋于谨慎。信用风险方面，需重点关注低等级城投、房企和民企的再融资压力和违约风险，这些主体在政策收紧和经济下行压力下，可能面临更大的信用风险挑战。