盈利新周期系列报告之二：经济转型升级，驱动盈利新周期-20170919-兴业证券-15页-1mb

中国上市公司盈利新周期确立总结

核心内容

本报告分析了中国上市公司盈利增长的结构性变化，指出当前中国正处于经济转型的关键阶段，与美国80年代相似，盈利增长主要由行业结构优化和核心资产价值重估驱动，而非宏观经济周期波动。报告强调了供给结构调整、消费升级、新兴需求爆发及行业龙头效应在推动盈利增长中的核心作用。

主要观点

• 盈利增速反转：2017年中报显示，中国上市企业（包括A股、港股中资股、中概股）净利润同比增长21%，非金融企业净利润同比增长高达41%，彻底扭转了自2009年以来的下滑趋势。
• 结构性变化为核心驱动力：盈利增长并非单纯由GDP复苏驱动，而是由供给结构调整、消费升级、新兴需求爆发以及行业龙头效应等结构性因素推动。
• 供给侧改革提升利润弹性：供给端的调整（如关闭违规产能、加强环保要求、行政限产）提高了行业的供给曲线，增强了企业利润的弹性，尤其是非周期性行业。
• 消费升级促进龙头增长：三四线城市及农村消费升级带动了传统消费行业的增长，品牌和渠道优势显著的龙头企业受益更大。
• 新兴行业快速崛起：互联网软件与服务、消费者服务、寿险等新兴行业在2017年上半年表现出强劲增长，成为盈利新引擎。
• 行业结构变化带来龙头效应：在经济总量扩张缓慢的背景下，行业结构变化使龙头企业更具竞争优势，带动整体行业效率提升。

关键信息

盈利结构变化

• 非周期性行业扩张：非周期性行业资产增速显著高于周期性行业，且利润占比提升。
• 周期性行业收缩：周期性行业资产增速持续下降，即使在收入和利润反弹的情况下，资产增速仍无明显改善。
• 非金融企业ROE提升：2017年上半年非金融企业ROE为4.4%（非年化），已回升至2015年上半年的水平，但资产周转率仍较低，未来仍有提升空间。

行业细分表现

• 传统消费行业：社会消费品零售总额增速未明显提升，但传统消费行业上市公司收入和利润增速加快，尤其是白酒、乳制品、汽车行业。
• 白酒行业：高端和次高端品牌增长最快，地方龙头次之，其他公司增长接近于0。
• 乳制品行业：三四线城市销售增速高于全行业，伊利市场份额显著提升。
• 汽车行业：自主品牌增速远超行业平均水平，吉利汽车、广汽集团收入增长显著。

新兴行业表现

• 互联网软件与服务：同比增长70%，腾讯和阿里巴巴分别增长64%和72%。
• 消费者服务：同比增长37%，教育服务增长23%，好未来增长71%。
• 寿险行业：新业务价值同比增长53%，平安增速最快，达65%。

行业龙头效应

• 非周期性行业龙头：如家电、零售、酿酒等，收入增速明显高于整体。
• 周期性行业龙头：如钢铁、建材、铝、纸、工业机械等，增速同样高于行业平均水平。

投资建议

• 推荐：关注具备核心竞争力和行业领先地位的企业，尤其是非周期性行业龙头。
• 中性：对于受宏观经济波动影响较大的行业，需谨慎评估其增长潜力。
• 回避：对盈利增长乏力、行业竞争激烈的企业应保持警惕。

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图表摘要

• 图表1：A股、港股中资股、中概股净利润增速
• 图表2：总资产增长反映了供给结构的巨大变化
• 图表3：周期性行业总资产增速
• 图表4：A股工业行业上市公司固定资产增速下降
• 图表5：A股工业行业上市公司在建工程继续负增长
• 图表6：不良贷款比率环比下降
• 图表7：拨备覆盖率提升
• 图表8：传统消费行业上市公司收入增速回升
• 图表9：传统消费行业上市公司利润增速回升
• 图表10：白酒行业高端、次高端增长快于其他公司
• 图表11：常温奶市场市占率
• 图表12：液态奶市场市占率
• 图表13：汽车行业龙头逆行业高速增长
• 图表14：非周期行业净利润占比显著上升
• 图表15：寿险新业务价值快速增长
• 图表16：非周期性行业指数成分股收入增速整体对比
• 图表17：分行业指数成分股收入增速与整体对比
• 图表18：美国年代GDP下台阶
• 图表19：服务消费占比上升
• 图表20：80年代美国涌现一大批世界级企业
• 图表21：A股、港股中资股、中概股ROE
• 图表22：非金融企业资产周转率和净利率

附注信息

• 分析师：张忆东（全球首席策略分析师）
• 报告联系人：李彦霖
• 机构销售经理联系方式：详见表格内容，包括上海、北京、深圳及国际机构销售经理的联系方式和地址。
• 信息披露：兴业证券股份有限公司履行信息披露义务，客户可查询静默期安排和关联公司持股情况。
• 法律声明：本报告由兴业证券制作，内容仅供参考，不构成投资建议。投资者需自行判断，谨慎决策。