计算机行业科创板系列十三：山石网科，网络安全行业的创新领导者-20190411-天风证券-15页_1mb

山石网科：网络安全行业的创新领导者

核心内容

山石网科是一家专注于网络安全领域的技术创新企业，其业务涵盖边界安全与云计算安全两大方向。公司产品广泛应用于金融、电信、政府等高质量客户，产品标准化程度高，销售模式以渠道代理为主，同时辅以直销。公司重视研发，研发费用率显著高于行业平均水平，期间费用率持续下降，显示其良好的成本控制能力。近年来，公司营业收入和归母净利润均保持稳定增长，其中归母净利润复合增长率高达682%。公司拟通过募投资金进一步拓展产品线，提升营销及服务体系，增强市场竞争力。

主要观点

• 行业地位：山石网科是中国网络安全行业的技术创新领导厂商，获得多家国内外第三方机构的认可。
• 产品结构：公司主要提供边界安全和云计算安全产品，包括下一代防火墙、入侵检测与防御系统、云沙箱、微隔离、虚拟化防火墙等。
• 销售模式：以渠道代理为主，占比接近90%，降低了渠道搭建成本和企业资金风险。
• 研发投入：研发费用率连续三年下降但仍显著高于行业平均，表明公司持续重视技术创新。
• 市场增长：中国网络安全市场仍以硬件为主，预计未来三年复合增速约27%；云计算市场预计保持20%以上增速，带动云安全需求。
• 募投计划：公司拟投入募资金用于技术布局和营销服务体系升级，进一步巩固其在网络安全领域的领先地位。

关键信息

产品与服务

• 边界安全：下一代防火墙、入侵检测和防御系统、安全审计、安全管理、云沙箱等。
• 云计算安全：微隔离与可视化、虚拟化防火墙等。
• 客户群体：涵盖金融、电信、政府、互联网、教育等行业的高端客户。

市场表现

• 营收增长：2016年至2018年，营业收入由3.27亿元增长至5.66亿元，复合增长率达31.56%。
• 净利润增长：归母净利润由119万元增长至7219万元，复合增长率达682%。

技术布局

• 边界安全：投入4.44亿元用于基于国产安全可靠芯片的系列产品研发和网络安全大数据分析平台建设。
• 云计算安全：投入2.86亿元用于高性能云计算安全产品研发，扩大在容器安全、云化产品线和SD-WAN产品上的覆盖面。
• 营销服务体系：投入1.64亿元用于营销网络及服务体系建设，构建“两纵一横”矩阵式网络化营销体系和客户服务支持中心。

风险提示

1. 市场竞争加剧：可能面临更多市场新入者的挑战。
2. 客户集中风险：前五大客户主要为分销商，占比超过80%，合作破裂可能影响业绩。
3. 下游需求降低：部分大型客户应用较多，若需求不振将影响业绩。
4. IPO不及预期：目前公司上市申请暂处于交易所受理状态，存在无法通过审核的风险。

投资评级

图表说明

• 图1：网络安全产品风险防范示意。
• 图2：公司产品及服务矩阵。
• 图3：公司部分高端客户群体。
• 图4：公司渠道体系。
• 图5：公司渠道代理比例不断上升。
• 图6：行业研发费用率对比。
• 图7：公司期间费用率。
• 图8：公司营业收入情况。
• 图9：公司归母净利润情况。
• 图10：中国网络安全硬件子领域规模。
• 图11：中国公有云市场规模。
• 图12：中国私有云市场规模。
• 图13：公司募投资金分配。
• 图14：公司云计算安全产品布局。

总结

山石网科作为网络安全行业的创新领导者，凭借其高产品化程度和渠道代理为主的销售模式，在行业内占据重要地位。公司持续加大研发投入，保持技术领先优势，同时通过募投项目进一步拓展产品线和营销体系，提升市场竞争力。尽管面临市场竞争加剧、客户集中等风险，但其在硬件和云计算安全市场的稳定增长为未来发展提供了良好支撑。