人民币应长期乐观短期谨慎-20210526-浙商证券-12页_1mb

人民币汇率走势分析总结

核心内容

本报告分析了人民币兑美元汇率的长期走势与短期波动因素，指出人民币汇率受美元周期主导，且中美两国经济基本面、生产要素对比及国际资本流动是影响汇率的重要变量。同时，报告强调了未来美国货币政策调整与中美短期博弈可能对人民币汇率造成的短期扰动。

主要观点

1. 人民币兑美元汇率与美元周期高度相关

• 长期走势：人民币兑美元汇率的长期趋势与美元指数走势紧密相关，美元指数上行时人民币贬值，下行时人民币升值。
• 市场化改革：随着人民币汇率形成机制逐步市场化，两者相关性进一步增强。
• 历史规律：美元指数呈现7年升值、10年贬值的长周期特征，人民币对美元汇率也遵循类似规律。

2. 美元周期由生产要素对比决定

• 资本流动驱动：美元周期的演变由美国与新兴市场国家在生产要素（技术、劳动力、资本、资源）上的对比决定。
• 历史周期：
  • 贬值周期：1971-1978年（拉美国家资源要素占优）、1985-1995年（东亚劳动力要素占优）、2002-2011年（金砖国家资源和劳动力占优）。
  • 升值周期：1978-1985年（美国资本占优）、1995-2002年（美国科技占优）、2011-2018年（美国再工业化与科技周期幻觉）。

3. 人民币对美元仍有8年左右升值周期

• 劳动力优势：中国劳动力要素相对美国科技和资本要素仍占优势，未来人民币对美元将呈现渐进升值趋势。
• 人口质量红利：尽管适龄劳动力人口数量下降，但教育水平提升和城镇化持续推进，使人口质量红利持续释放。
• 美元下行预期：美国需通过美元贬值稀释债务并改善贸易逆差，美元将进入长期下行通道，人民币随之升值。

4. 人民币兑美元汇率受基本面影响大于政策因素

• 长期影响：人民币兑美元汇率的长期走势主要由经济基本面驱动，受货币政策和财政政策影响有限。
• 历史案例：2004-2006年美联储加息期间，人民币仍持续升值，说明基本面主导汇率走势。

5. 美国退出量化宽松将带来短期扰动

• Q3风险：美联储可能在Q3明确Taper指引，Q4实际执行，导致美元阶段性走强，人民币汇率承压。
• 后续政策：加息和缩表可能同步进行，进一步影响人民币汇率，但2021年内可能性较低。

6. 中美短期博弈可能影响人民币汇率

• Q4潜在影响：拜登政府可能在Q4将政策重心转向外交，可能在意识形态、人权、军事等领域与中国发生争端。
• 影响程度：相比特朗普时期，拜登的外交战略更具可预期性，对人民币汇率的冲击预计较小。

关键信息

• 美元周期：7年升值、10年贬值的长周期特征，受生产要素对比驱动。
• 人民币升值周期：预计未来8年人民币对美元将保持升值趋势，主要受益于劳动力质量红利。
• 政策影响：中美货币政策、财政政策对汇率的影响主要体现在短期，长期仍由基本面主导。
• 风险因素：
  • 美国退出量化宽松可能在Q3扰动人民币汇率。
  • 中美短期博弈升温可能在Q4对人民币汇率造成压力。
• 中美关系：历史经验表明，中美关系恶化阶段往往对应人民币贬值，但拜登时期的争端影响可能小于特朗普时期。

结论

人民币兑美元汇率的长期走势与美元周期密切相关，而美元周期由美国与新兴市场国家在生产要素上的对比决定。当前，中国劳动力质量红利仍在释放，叠加美国债务压力和贸易逆差扩大，预计未来8年人民币对美元将保持升值趋势。然而，短期内需警惕美联储退出量化宽松及中美博弈升温带来的汇率波动风险。