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行业利差跟踪双周报总结（2017/9/23-10/16）

核心内容概述

本报告基于东吴证券研究所对10个行业的信用债利差进行每两周一次的跟踪分析，旨在评估各行业信用利差的变动趋势及历史位置，为市场参与者提供参考。报告覆盖周期性行业（上游、中游、下游）和非周期性行业（公用事业、食品饮料、交通运输、基础建设）。

主要观点

1. 行业利差整体表现

• 评级越低，表现越差：整体上，各行业利差呈现“评级越高，整体表现越好”的趋势，即AAA级利差整体下行，AA+级利差变动不一，AA级利差则普遍上行。
• 房地产与煤炭开采利差突出：房地产开发与煤炭开采行业利差在各评级中均居前列，尤其在AAA级和AA级利差中表现显著。

2. 各行业利差变动情况

AAA级

• 房地产开发：行业利差达200bps以上，剔除万达债后为62bps。
• 煤炭开采：利差下降7bps，为各行业降幅最大。
• 公用事业：利差最低，在50bps以下。
• 其他行业：整体利差下行，平均降幅约4bps。

AA+级

• 煤炭开采：利差最高，超过250bps。
• 交通运输：利差最低，为96bps。
• 利差变动趋势：平均降幅为4bps，但部分行业如煤炭开采、钢铁、基础建设利差上行，其中煤炭开采增幅最大，达12bps。

AA级

• 煤炭开采与化工：利差保持在300bps以上，煤炭开采已超过400bps。
• 整体趋势：各行业利差上行为主，平均上行幅度达8bps。
• 利差增幅显著行业：房地产开发、煤炭开采、化工、食品饮料的利差增幅在10bps以上。

3. 构成券利差分化情况

• 变异系数：变异系数超过1的行业利差中，AAA级房地产开发、AA+级食品饮料存在较大分化。
• 异常发行人：
  • AAA级房地产开发：万达商业（剔除后利差为62bps）。
  • AA+级食品饮料：西王集团（剔除后利差为71bps）。

4. 行业利差历史位置

• 房地产（AAA级）：当前利差为历史均值的4个标准差以上，处于极端高位。
• 化工（AA级）：利差为历史均值的2个标准差以上，处于较高位置。
• 强周期行业历史位置：
  • AAA级：距离均值0.5个标准差。
  • AA+级：距离均值-0.05个标准差。
  • AA级：距离均值0.28个标准差。
• 弱周期行业历史位置：
  • AAA级：距离均值-0.18个标准差。
  • AA+级：距离均值0.3个标准差。
  • AA级：距离均值0.45个标准差。
• 中高评级历史位置下降，低评级历史位置上升，部分行业已降至历史均值以下。

关键信息

• 样本描述：截至2017年10月13日，共有304只个券纳入样本，其中超过一半为AAA级，行业以公用事业、交通运输、化工、房地产开发、基础建设和煤炭开采为主。
• 筛选规则：剔除城投债、非固定利率债券、含权债券、近期新券及评级调整的个券，仅保留剩余期限在1-3年的债券。
• 权重分配：对期限在1.5-2.5年、近期有成交的个券赋予较高权重（系数为1）。
• 风险提示：信用风险事件超预期增加，信用利差可能大幅上行。

行业分类与利差表现

强周期行业

• 上游行业：
  • 煤炭开采：利差显著上行，AA级已超400bps。
  • 有色金属：利差相对稳定，处于中等水平。
• 中游行业：
  • 水泥制造：利差处于较低水平。
  • 钢铁：利差变动较小，AA+级接近历史均值。
  • 化工：利差显著上行，AA级超过300bps。
• 下游行业：
  • 房地产开发：利差居高不下，AAA级达200bps以上。

弱周期行业

• 公用事业：利差较低，AA级接近历史均值。
• 食品饮料：AA+级利差显著上行，存在异常发行人。
• 交通运输：AA+级利差最低，为96bps。
• 基础建设：利差处于中等水平，AA级接近历史均值。

附录信息

• 报告附有各行业的利差图表，包括煤炭开采、有色金属、水泥制造、钢铁、化工、房地产开发、公用事业、食品饮料、交通运输和基础建设。
• 图表1至图表18展示了各行业在不同评级下的利差变化和历史位置。

结论

本报告通过对各行业信用债利差的持续跟踪与分析，揭示了当前市场环境下不同行业与评级的利差表现。房地产与煤炭开采行业利差较高，存在较大分化，需关注其信用风险。同时，中高评级行业利差整体下行，低评级则上行明显，显示市场对信用风险的担忧有所上升。