20170911-东吴证券-行业利差跟踪双周报_高评级行业利差整体下行_14页_1mb

高评级行业利差整体下行总结

核心内容

本报告分析了2017年8月28日至9月8日期间，中国信用债市场中各行业利差的变动情况。报告基于前期构建的行业利差模型，每两周更新一次，旨在跟踪行业利差的走势，并评估其历史位置和潜在风险。

主要观点

1. 行业利差编制方法

• 利差由个券利差构成，即中债估值收益率 - 对应期限的国开债收益率。
• 为减少其他因素干扰，对样本券进行了严格筛选：
  • 选取一般中期票据；
  • 筛除城投债；
  • 排除浮动利率、累进利率及含权债券；
  • 排除近一个月内发行的新券；
  • 排除半个月内发生债项评级调整的个券；
  • 仅考虑剩余期限在1-3年的债券。
• 为突出市场活跃度和期限影响，对不同期限和成交量的个券赋予不同权重（见图表1）。

2. 行业利差构成样本描述

• 最新样本券为306只，其中一半以上为AAA级；
• 主要覆盖行业：公用事业、交通运输、化工、房地产开发、基础建设；
• 评级与行业分布详见图表2和图表3。

3. 各行业利差的排序与变动情况

AAA级利差

• 整体小幅下行；
• 房地产开发、煤炭开采、有色金属、钢铁利差最高（100bps以上），其中房地产开发因万达个券利差高企，行业利差达200bps以上；
• 公用事业利差最低（60bps以下）；
• 房地产开发利差较两周前上升近20bps，其余行业平均降幅3bps。

AA+级利差

• 各行业利差均在100bps以上；
• 煤炭开采和钢铁利差最高，分别为250bps和210bps；
• 平均降幅为2.4bps，房地产开发利差小幅上行5bps，其余行业基本持平或微升。

AA级利差

• 各行业利差基本在140bps以上；
• 煤炭开采和化工利差保持在300bps以上；
• 房地产和食品饮料利差下行7bps，其余行业变化不大，平均变化幅度为0.32bps。

4. 行业利差历史位置

• 使用（行业利差 - 历史均值）/历史标准差衡量历史位置；
• AAA级房地产利差达历史均值的4个标准差以上；
• AA级化工利差在历史均值的2个标准差以上；
• 其余行业基本在±2个标准差以内；
• 强周期行业各评级利差历史位置较前期有所下降；
• 弱周期行业各评级利差历史位置也有所下降。

5. 变异系数分析

• 变异系数用于衡量行业利差的分化程度；
• AAA级的煤炭开采和房地产开发，AA+级的钢铁和食品饮料构成券利差分化较大；
• 公用事业、交通运输、基础建设等行业的利差分化较小。

关键信息

• 行业分类：周期性行业（上游、中游、下游）与非周期性行业（公用事业、食品饮料、交通运输、基础建设）。
• 样本筛选：剔除城投债、非固定利率债、含权债券及近期新券和评级调整券。
• 利差变动：AAA级整体小幅下行，AA+和AA级走势分化，房地产开发利差持续上升。
• 历史位置：房地产和化工利差显著偏离历史均值，强弱周期行业利差均有所下降。
• 风险提示：信用风险事件超预期增加，可能导致信用利差大幅上行。

结论

当前高评级行业利差整体呈现下行趋势，但不同行业和评级之间存在明显分化。房地产行业利差仍处于高位，需关注其潜在信用风险。其他强周期行业利差也处于相对高位，弱周期行业利差则相对稳定。建议投资者密切关注市场动态，合理评估信用风险。