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CEEMEA Sovereign Credit Navigator – 7 August 2017

核心内容概述

本报告分析了CEEMEA地区主权信用市场的近期表现与前景，并对特定国家的主权债券进行了相对价值评估。整体上，报告认为CEEMEA主权信用仍具吸引力，尽管近期市场波动性较低，但部分国家的信用表现受政治和经济因素影响，值得投资者关注。

主要观点

1. 整体市场情绪与技术面

• CEEMEA整体表现：主权信用整体收紧5个基点（bp），其中土耳其和撒哈拉以南非洲（SSA）表现突出，分别收紧13个和14个基点。
• 技术面支持：尽管发行量有限，但持续的资金流入仍支撑市场表现。
• 美国利率波动性低：有助于维持整体市场情绪的正面。
• 大宗商品价格上涨：对市场情绪构成积极影响。

2. 南非与总统不信任投票

• 不信任投票：预计将在本周晚些时候公布结果，但报告认为该动议不太可能成功。
• 评级未变：预计周五不会对南非的Moody's Baa3评级进行调整。

3. 肯尼亚选举影响

• 选举结果：肯尼亚即将举行大选，民众对选举结果的反应将是信用投资者关注的重点。
• 信用压力：近期肯尼亚主权信用承压，KES '19s较KES '26s宽32个基点。
• 潜在机会：若选举结果被和平接受，肯尼亚信用可能反弹。

4. 评级审查日程

• 8月11日： Angola（S&P, B Neg）、Slovakia（Moody's, A2 Pos）、South Africa（Moody's, Baa3 Neg）将有评级审查。

5. Ghana '30s推荐

• 推荐买入：报告推荐买入Ghana '30s，该债券由世界银行部分担保（最多4亿美元）。
• 当前表现：Ghana '30s与Ghana '26s在利差上持平，但预计应更紧50个基点。
• 目标价格：买入200万美元，目标价格为asw+544个基点，止损价为asw+630个基点。

关键信息

1. Z-Spread变动

• CEEMEA：1周-5个基点，1个月-13个基点，3个月-21个基点，1年-81个基点，YTD-66个基点。
• CIS（不含俄罗斯）：1周-4个基点，1个月-38个基点，3个月-42个基点，1年-127个基点，YTD-74个基点。
• GCC：1周+3个基点，1个月-9个基点，3个月+15个基点，1年-48个基点，YTD-18个基点。
• MENA（不含GCC）：1周-4个基点，1个月-8个基点，3个月+29个基点，1年-91个基点，YTD-50个基点。
• 俄罗斯：1周-3个基点，1个月-11个基点，3个月+9个基点，1年-69个基点，YTD-31个基点。
• 南非：1周-5个基点，1个月-29个基点，3个月-3个基点，1年-19个基点，YTD-27个基点。
• SSA：1周-14个基点，1个月-42个基点，3个月-35个基点，1年-233个基点，YTD-106个基点。
• 土耳其：1周-13个基点，1个月-33个基点，3个月-20个基点，1年-77个基点，YTD-115个基点。

2. 1周表现突出的国家

• 伊拉克：-44个基点
• 加纳：-29个基点
• 加蓬：-25个基点
• 埃塞俄比亚：-24个基点
• 安哥拉：-22个基点
• 科特迪瓦：-16个基点
• 埃及：-15个基点
• 卢旺达：-14个基点

3. 1周表现落后的国家

• 巴林：+7个基点
• 阿曼：+5个基点
• 卡塔尔：+3个基点
• 肯尼亚：+2个基点
• 喀麦隆：+1个基点
• 以色列：0个基点
• 黎巴嫩：0个基点
• 赞比亚：0个基点

4. Ghana '30s定价模型

• 担保机制：世界银行提供第一损失担保，金额为4亿美元，不随时间减少。
• 定价方法：基于历史违约率和世界银行担保支付的现值计算。
• 担保价值：每100美元债券，担保价值约为12.3美元。
• 预期价格：未担保债券应与担保债券利差约600个基点，当前担保债券价格约为126.5美元，未担保债券价格约为119.2美元。
• 建议价格：担保债券应交易在131.5美元，即Z+466个基点，有约50个基点的紧缩空间。

5. CDS基点变化

• 俄罗斯：不同期限债券的CDS基点变动范围较大，近期有所波动。
• 南非：CDS基点有所变化，但整体仍保持稳定。
• 土耳其：CDS基点变动范围较大，近期有所收紧。

市场比较与相对价值

1. 美元与欧元债券比较

• Ghana '30s：美元债券与欧元债券利差在不同期限有显著差异。
• 土耳其：美元债券利差与欧元债券利差存在较大差距，部分欧元债券表现优于美元债券。
• 波兰：欧元债券与美元债券利差在不同期限有明显变化。
• 罗马尼亚：欧元债券与美元债券利差在不同期限有显著差异。
• 其他国家：如俄罗斯、南非、以色列等，美元债券与欧元债券利差也存在差异。

2. 相对价值分析

• 俄罗斯：不同期限债券利差较大，近期有所波动。
• 土耳其：不同期限债券利差显著，部分债券表现优于其他。
• 南非：不同期限债券利差较小，但整体表现稳定。
• 其他CEEMEA国家：如波兰、罗马尼亚、克罗地亚等，不同期限债券利差差异较大。

总结

本报告整体上对CEEMEA主权信用持积极态度，认为市场仍具吸引力。尽管近期政治和经济事件可能影响部分国家的信用表现，但技术面支持良好。特别推荐买入Ghana '30s，认为其具有50个基点的紧缩空间。同时，建议投资者关注南非和肯尼亚的信用动态，以及不同期限债券之间的相对价值。