【债券深度报告】2021年信用债市场违约年鉴（上）-综述篇-20220121-华创证券-21页_857kb

2021年信用债市场违约年鉴总结

核心内容

2021年是中国信用债市场的一个重要年份，整体表现为违约的小年，估值波动的大年。尽管违约主体数量和金额较2020年有所下降，但市场整体波动剧烈，尤其是技术性违约频发。此外，2021年是制造业民企违约的下半场，其违约主体数量和金额持续下降，标志着第一轮违约潮的结束。与此同时，国企与城投违约未如预期出现，这得益于偿债纪律的强化以及地方政府的积极干预。然而，地产行业违约初见端倪，成为2022年的潜在风险点。

主要观点

• 违约主体数量与金额下降：2021年首次违约主体数量为16家，违约金额为1023.57亿元，均较2020年下降。
• 违约债券品种分布：公司债是违约最多的券种，其次为中期票据和短期融资券，定向工具与企业债违约数量较少。
• 非国企违约更频繁：非国企违约主体数量远高于国企，表明国企具有更强的抗风险能力。
• 行业与区域分布：交通运输和房地产是2021年违约主体最多的两个行业；北京、山东、广东、江苏、辽宁是违约主体数量最多的五个省份。
• 违约率与票面利率相关：发行时票面利率越高，违约率也越高，其中7%–8%票面利率区间的违约率最高。
• 上市公司违约率略低于非上市公司：但差异不显著，说明上市公司风险并未完全降低。
• 国企违约率低于非国企：国企因主业专注、内控机制强、融资优势明显，违约率显著低于非国企。
• 回收率整体偏低：2018年以来违约债券多数尚未实现回收，回收率普遍低于10%。
• 短融与企业债回收率较高：私募债因发行门槛低、信息披露不足等原因，回收率最低。
• 回收率与地方政府支持高度相关：陕西、黑龙江、河南、内蒙古和吉林回收率较高，主要得益于地方政府的积极干预。
• 行业回收率差异大：无显著共性特征，回收率较高的行业多为违约主体较少、违约率较低的行业。

关键信息

违约情况

• 2021年违约主体：共16家，包括国广控股、岚桥集团、泛海控股、华夏幸福、蓝光发展、海航控股等。
• 违约金额：累计约1023.57亿元，主要集中在房地产和交通运输行业。
• 违约债券品种：公司债占比最高，其次是中期票据、短期融资券。
• 区域分布：北京、山东、广东、江苏、辽宁是违约主体最多的五个省份。
• 行业分布：交通运输、房地产、商业贸易、建筑装饰、机械设备是违约主体最多的五个行业。

违约率统计

• 民企违约率回升：2021年民企边际违约率有所回升，但整体违约金额仍低于前高水平。
• 国企违约率低：国企违约率显著低于非国企，且多数情况下违约后能够获得一定回收。
• 票面利率与违约率正相关：票面利率大于7%的产业债违约率最高。
• 上市公司与非上市公司违约率接近：非上市公司累计违约率为1.77%，上市公司为1.23%。
• 主体评级与违约率相关：主体评级越低，违约率越高；国企产业债违约率显著低于非国企。

违约后回收率

• 整体偏低：2018年以来违约债券多数尚未实现回收，平均回收率不足10%。
• 国企略优于民企：国企平均回收率为6.48%，民企为5.66%，差距不显著。
• 短融与企业债回收率较高：短融回收率24.71%，企业债回收率10.06%。
• 私募债回收率最低：仅为1.87%，因发行门槛低、信息披露不足等原因。
• 地方政府支持影响回收率：陕西、黑龙江、河南、内蒙古和吉林回收率较高，地方政府积极干预。

投资逻辑与风险提示

• 产业债发行时票面利率与违约率正相关：高票面利率意味着高违约风险，低票面利率代表低风险溢价。
• 国企抗风险能力更强：国企专注于主业、内控机制强、融资渠道通畅，违约率显著低于非国企。
• 地产行业风险上升：销售不景气、再融资困难，叠加政策调控，预计2022年地产行业将成为违约主题。
• 风险提示：信用风险事件超预期、市场政策超预期，投资者需保持警惕。

报告亮点

• 多视角分析2014年以来信用债市场违约主体，涵盖债券品种、主体性质、行业、区域、票面利率、是否上市公司、主体评级等。
• 通过经营活动、投资活动、筹资活动、公司治理、财务舞弊等因素对违约主体进行分析，为投资者识别信用风险提供启示。

总结

2021年信用债市场违约情况呈现出数量与金额下降、技术性违约频发、地产行业风险初现等特点。制造业民企违约潮接近尾声，而地产行业因销售不景气与再融资困难成为未来风险点。国企与城投违约未如预期出现，反映出偿债纪律的强化和地方政府的积极支持。从债券品种来看，公司债违约最多，而短融与企业债回收率较高。民企违约率高于国企，但随着弱资质主体的出清，未来违约情况可能有所改善。整体回收率偏低，且受区域与行业影响较大，投资者需关注地方政府支持及行业风险。