20150717-西南证券-会稽山-601579.SH-员工持股提供安全保障_外延式扩张值得期待_13页_952kb

会稽山（601579）调研报告总结

核心内容

本报告对会稽山公司2015年Q1的经营状况及未来发展前景进行了详细分析，指出其作为黄酒行业的代表企业，正通过定增并购和员工持股计划等手段提升竞争力，并在行业逐步企稳的背景下具备较大的成长空间。

主要观点

行业逐步企稳，成长空间大

• 行业复苏：2014年黄酒行业销售收入为159亿元，同比微增3%；2015年1-5月行业收入同比增长8%。
• 区域突破：江浙沪地区占据黄酒市场48%的销售收入，随着区域经济与文化影响力扩大，黄酒消费有望突破地域限制。
• 消费升级：人均黄酒消费额从2012年的10元/人增长，受益于健康消费趋势，黄酒正逐渐被更多消费者接受。
• 产品结构优化：黄酒市场零售价低于白酒和葡萄酒，利润率较低，存在明显的产品结构升级需求。

定增并购，提升竞争力

• 并购进展：2015年6月公司完成定增，募集资金18亿元，用于投资黄酒包装项目及收购乌毡帽酒业和唐宋酒业100%股权。
• 协同效应：通过吸收合并醉之缘酒业，公司进一步增强市场占有率，预计成为行业第二大黄酒企业。
• 业绩承诺：乌毡帽承诺未来三年扣非净利润合计不低于6000万元，唐宋酒业承诺每年不低于1000万元。
• 渠道互补：乌毡帽在长三角市场占有率高，唐宋酒业电商渠道运营良好，与公司形成良好互补。

员工持股，完善激励机制

• 持股计划：公司员工出资4158万元认购300万股，管理层占比36.33%，员工占比63.67%。
• 利益共享：通过员工持股计划，实现公司、股东与员工利益一致，完善公司治理结构，提升员工积极性与凝聚力。
• 股价安全边际：当前股价接近员工持股价13.75元，具有一定的安全边际。

关键信息

财务数据

• 2014年全年：收入8.6亿元，同比-8%；净利润1亿元，同比-11%；毛利率45.30%，同比微减0.46pct；每股收益0.33元。
• 2015年Q1：收入同比增长9%；净利润同比增长7%，业绩逐步改善。
• 盈利预测：预计2015-2017年EPS分别为0.33元、0.36元、0.40元，对应动态PE分别为46倍、42倍、38倍。
• 投资建议：首次给予“增持”评级。

财务指标

• 三费率：15Q1三费率18%，同比下降0.31pct，显示良好的费用管控能力。
• 毛利率：2015年预计为45.04%，2017年预计为45.24%，保持相对稳定。
• 净资产收益率（ROE）：预计2017年为4.52%，较2014年有所提升。

市场结构

• 区域分布：绍兴地区贡献42%收入，浙江省其他地区贡献37%，江浙沪合计占比达93%。
• 市场集中度：黄酒市场集中度较高，公司具备一定的区域优势。

风险提示

• 区域推广风险：黄酒市场推广可能不如预期。
• 原材料波动：原材料价格波动可能影响成本。
• 食品安全风险：食品安全问题可能对品牌造成影响。

图表与数据来源

• 图表：包括收入及净利润变化趋势、毛利率与净利率、三费率、区域收入结构、行业收入与利润率等。
• 数据来源：Wind资讯、公司公告、西南证券。

结论

会稽山通过定增并购和员工持股计划，增强了市场竞争力与员工激励机制，同时黄酒行业逐步企稳，未来增长潜力较大。尽管存在一定的风险，但公司具备良好的财务管理和市场基础，值得投资者关注。