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固定收益专题：房贷ABS仍是银行的资产

核心内容概述

房贷ABS（RMBS）是以个人住房按揭贷款为基础资产的信贷ABS产品，是信贷ABS的重要组成部分。截至2022年2月15日，信贷ABS的存量规模达17267.24亿元，其中RMBS占比78.06%，规模为13479.4亿元。RMBS按还款顺序分为优先A档和次优B档，优先A档风险等级更高，偿还顺序更靠前，票面利率更低，期限更短；次优B档通常由发起银行自持。

主要观点与关键信息

1. 房贷ABS的发行与市场发展

• 一级市场：2021年RMBS发行金额达4766.88亿元，同比增长10.9%，呈现“火热-冷清-火热”的U型发行趋势。2020年受地产政策和疫情影响，RMBS发行规模同比下降16.7%。
• 二级市场：RMBS二级市场活跃度持续上升，2021年交易量为6006.68亿元，同比增长101.2%。2022年1月RMBS存量达13267.45亿元，占信贷ABS存量的77.78%。
• 产品期限：RMBS以长期限产品为主，2021年10年期以上产品发行数增长显著，全年发行量为107只，同比增长154.76%。
• 产品利率：2021年RMBS发行利率整体震荡下行，10年期以上产品利差仅为70bp，显著低于商业银行二级资本债利差，投资配置空间有限。

2. 发行动机

• 银行：发行RMBS主要是为了缓解资本充足压力、盘活存量资产、实现利差收入和腾挪表内按揭额度。2021年，国有大型银行占据主导地位，合计发行金额占比达71.4%。
• 公积金管理中心：发行RMBS是为了缓解资金流动性风险，特别是在房地产调控政策和公积金提取范围扩大后，部分地区的公积金贷款发放与提取额快速增长，导致流动性紧张。

3. 信用分析框架

• 基础资产：具有分散性高、贷款剩余期限长、信用质量好、同质化水平高和抵质押比例大的特点。重点关注违约率、损失率和早偿率等指标。
• 交易结构：与一般信贷ABS类似，采用优先/次级分层结构、强制性赎回条款、超额抵押、超额利差、储备账户、信用触发机制和封包期利息回款等措施提升产品信用质量。
• 增信措施：包括优先/次级分层结构、超额抵押、超额利差、储备账户、信用触发机制和封包期利息回款等。

4. 投资价值分析

• 风险较低：RMBS基础资产质量高，不良率低，且通过增信措施和次级档信用保护，整体风险较低。
• 政策利好：地产政策调整（如房地产贷款集中度管理、保障性租赁住房政策等）对RMBS有积极影响，有助于其发行和投资。
• 产品设计多元化：近年来，RMBS产品设计趋于多样化，包括目标余额型产品等，满足不同投资者的风险与收益需求。
• 主要满足银行诉求：RMBS主要用于银行的资产出表，帮助缓解资本充足率压力和房地产贷款集中度管理要求。

风险提示

• 宏观经济超预期变化：可能对RMBS的信用质量产生影响。
• 地产政策变动超预期：可能影响房贷ABS的发行节奏和市场表现。

机构投资者结构

• 商业银行：是RMBS的主要投资者，截至2022年3月，商业银行与广义基金的托管量分别达17373.04亿元和6185.08亿元，合计占比达92%。
• 非银机构：参与度较低，主要因RMBS投资价值被压低，且以资产出表为主要目的。

政策与市场影响

• 房地产贷款集中度管理：政策出台后，银行更倾向于通过RMBS腾挪房贷额度，以缓解监管压力。
• 资管新规：2018年及2022年多项政策落地，如流动性风险管理办法和资产证券化豁免规定，提升了RMBS的投资价值和市场吸引力。

总结

房贷ABS市场在我国持续发展，主要由银行和公积金管理中心发起，用于缓解资本压力、盘活资产、实现利差收入及满足流动性需求。尽管其面临低性价比困境，但因政策支持和产品设计的多元化，仍具有一定的投资价值。RMBS的信用分析需关注基础资产质量、交易结构和增信措施，整体风险较低，但需警惕宏观经济和地产政策的不确定性。