深度报告-20241224-浙商证券-恒瑞医药-600276.SH-恒瑞医药深度报告_创新_国际化_双驱加速拐点_36页_3mb

恒瑞医药投资分析：创新与国际化驱动业绩拐点

核心观点

恒瑞医药自2019-2024年经历集采和医保谈判压力后，预计2025年起创新药和国际业务进入新一轮增长加速期，首次覆盖给予“买入”评级。

经营与研发

• 历史稳健增长：2007-2020年ROE维持在20%上下，显示优异盈利能力；2023Q1-Q4收入和净利润增速恢复。
• 高强度创新：自2018年起平均每年获批2款创新药，目前拥有15个自主研发品种及2个引进品种；获批8个NDA产品，管线覆盖肿瘤、自免、代谢等领域。

销售效率提升

销售人员人均产值从2018年的143万/人/年提升至2023年250万/人/年，销售费用率持续优化。

政策应对

• 集采影响逐步缓和：已集采产品销售额触底或低位，白蛋白紫杉醇和卡泊芬净2024年兑现反弹；未集采核心产品如碘佛醇、七氟烷市占率高，集采概率低。
• 经营拐点显现：2022Q2后季度收入趋势性提升，FDA加速创新仿制药批准。

创新与增长弹性

• 2024-2026年增长预期：
  • 创新药：CDK4/6、海曲泊帕、PD-L1、HER2ADC等陆续商业化，推动收入结构升级。
  • 国际化：HER2ADC、CLDN182ADC通过FDA快速通道，海外授权收入2024年达20亿元。
• 盈利预测：预计2024-2026年营收分别为26816亿元、29286亿元、34723亿元；归母净利润分别为5973亿元、6666亿元、7939亿元。

风险提示

• 产品开发风险：创新药临床失败风险。
• 竞争加剧：创新药同靶点多，销售压力上升。
• 医保控价压力：核心产品降价超预期。

估值与评级

当前市值约2924亿元，2024年PE为49倍。首次覆盖“买入”评级。