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未来通胀怎么看？（二）：猪通胀总结

核心内容概述

本报告主要分析了猪通胀对CPI的影响机制，以及未来猪肉价格走势对通胀的潜在作用。报告指出，尽管猪肉价格上涨趋势仍在延续，但其对整体CPI的传导并不完全，需考虑多重“折扣”因素。

主要观点

1. 猪肉价格周期由养殖周期决定
   猪肉价格周期与养殖周期密切相关，能繁母猪存栏量的变化通常领先猪肉价格约10个月。截至2019年7月底，生猪和母猪存栏量同比和环比跌幅仍未收窄，表明2020年一季度猪肉价格仍可能继续上行。

2. 非洲猪瘟影响存栏恢复速度
   非洲猪瘟疫情虽然已逐渐消退，但其对生猪存栏和能繁母猪存栏的冲击仍持续。政府加强防疫措施，导致存栏恢复速度放缓，猪肉供给短缺问题可能持续一段时间。

3. 猪肉价格对CPI的传导存在“双重折扣”
   猪肉价格上涨未必能很好地体现在CPI上，因为其传导存在两个阶段：从猪肉价格到CPI猪肉项，以及从CPI猪肉项到整体CPI。此外，CPI猪肉项权重仅为 $2% - 3%$，进一步削弱了传导效果。

4. CPI走势仍主要由猪肉价格主导
   尽管蔬菜、水果价格也有上涨，但这些因素属于短周期波动，不具备中长期趋势性。因此，CPI的主导力量仍为猪肉价格。

5. 猪肉价格波动高于CPI猪肉项
   猪肉价格波动性高于CPI猪肉项，弹性系数仅为0.54，说明猪肉价格上涨对CPI的影响有限。

6. 未来CPI预测
   在不考虑其他因素的情况下，预计2019年7月至9月CPI同比和食品项同比将有所下滑，10月至明年2月预计会上升并达到高点，但最终CPI季度同比预计不会超过 $3%$。

7. 原油对猪通胀传导的影响
   猪肉价格与原油价格存在联动关系，若猪油同涨，则猪通胀对CPI的传导效果更强。

关键信息

• 猪肉价格周期：约1.5年，能繁母猪存栏量领先猪肉价格变化约10个月。
• 存栏量变化：截至2019年7月底，生猪/母猪存栏量同比和环比跌幅仍未收窄。
• 疫情对存栏的影响：非洲猪瘟导致存栏恢复速度放缓，政府加强防疫措施是主因。
• CPI食品项波动：猪肉价格是CPI食品项的主要驱动因素，鲜菜、鲜果价格波动较小且不具备持续性。
• CPI猪肉项权重：约 $2% - 3%$，且在猪肉价格高时权重可能下降。
• CPI传导机制：猪肉价格上涨会经历“双重折扣”，最终对CPI的影响有限。
• CPI预测：预计2019年10月至2020年2月CPI将上升，但高点不会超过 $3%$。
• 风险提示：猪肉价格超预期上涨、台风因素导致蔬果价格超预期上涨、油价下行不及预期。

图表与数据要点

• 图1：展示生猪养殖周期，说明产能释放的时滞。
• 图2：能繁母猪存栏与猪肉价格变化关系，体现两者间的领先滞后关系。
• 图3：疫情死亡数与存栏量变化关系，说明疫情对存栏的影响。
• 图4：疫情数据与猪肉价格走势，显示疫情消退后猪肉价格仍处高位。
• 图5-6：展示非洲猪瘟疫情逐渐消退和母猪存栏持续下滑的趋势。
• 图7：MSY（生产效率）变化，说明产能提升缓慢。
• 图8-10：预测猪肉价格走势及其对CPI的影响。
• 图11-13：猪肉价格与CPI猪肉项的波动关系及弹性测算。
• 图14-16：CPI食品项与整体CPI的预测走势。
• 图17：三轮猪周期中CPI的贡献因素不同，强调猪通胀的传导机制复杂。

表格要点

• 表1：政府对非洲猪瘟防控的政策表述，显示防控措施的加强。
• 表2：CPI主要食品项同比变化，说明猪肉是主要推动力。
• 表3：国家统计局对蔬菜、水果价格上涨的解释，强调其为短期因素。

总结

猪通胀对CPI的影响存在多重“折扣”机制，包括价格传导效率、CPI食品项权重以及市场供需变化。尽管猪肉价格持续上涨，但由于其对CPI的传导并不完全，加之CPI食品项权重较低，整体CPI受其影响有限。未来猪肉价格仍可能维持高位，但对CPI的推动作用将被削弱，CPI高点预计不会超过 $3%$。同时，需关注原油价格变动及极端天气对蔬菜、水果价格的影响，这些因素可能对CPI产生额外波动。