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兴森科技（002436.SZ）逆势扩张IC载板业务，坚定中长期发展目标

核心内容

兴森科技（002436.SZ）在2022年第三季度实现了营业收入41.5亿元，同比增长11.7%，归母净利润5.2亿元，同比增长5.8%。尽管面临市场需求减弱和成本费用上升的挑战，公司仍坚定推进IC载板业务，特别是在FC-BGA高端封装基板领域，以应对国产替代加速的趋势。公司当前股价为11.98元，总市值为202.41亿元，流通市值为155.58亿元，近3个月换手率为221.44%。

主要观点

• 业务转型与扩张：公司正从传统PCB和半导体测试板业务转向高端IC载板业务，尤其是FC-BGA封装基板，以提升技术能力和市场份额。
• 盈利能力波动：受BT载板行业景气度下滑影响，2022Q3毛利率降至28.6%，环比下降1.9个百分点；净利率为10.3%，环比下降0.03个百分点。
• 研发与投资持续：公司加大了对ABF载板的投资力度，研发费用从2021Q3的0.69亿元增至2022Q3的1.0亿元，显示出对技术突破的重视。
• 盈利预测调整：由于行业环境变化，公司对2022-2024年的盈利预测进行了下调，预计营业收入为56.7/68.8/81.3亿元，归母净利润为6.5/7.5/8.7亿元。
• 估值表现：当前股价对应2022-2024年PE分别为31.0/26.9/23.1倍，显示公司估值在逐步下降，但仍处于相对合理区间。

关键信息

财务表现

• 营业收入：预计2022-2024年分别为56.7/68.8/81.3亿元，YOY分别为12.4%/21.4%/18.1%。
• 归母净利润：预计2022-2024年分别为6.5/7.5/8.7亿元，YOY分别为5.1%/15.0%/16.4%。
• 毛利率与净利率：预计2022-2024年分别为28.5%/29.3%/29.2%和11.5%/10.9%/10.8%。
• ROE：预计2022-2024年分别为13.6%/13.9%/14.2%。
• 每股收益：预计2022-2024年分别为0.39/0.44/0.52元。

资产负债与现金流

• 资产负债率：预计2022-2024年分别为43.2%/46.5%/42.3%。
• 现金净增加额：预计2022-2024年分别为585/ -530/481百万元。
• 流动资产与非流动资产：预计2022-2024年分别为4447/4336/4625百万元和4336/4625/4871百万元。

投资评级

• 投资评级：维持“买入”评级，预计相对市场表现20%以上。

风险提示

• 行业竞争加剧：FC-BGA领域竞争可能加剧，影响公司市场份额。
• 技术良率问题：公司FC-BGA产品良率若不及预期，可能影响盈利能力。
• 市场需求疲软：下游中小批量PCB需求可能继续疲软，影响业务增长。
• 原材料价格波动：原材料价格上涨可能增加成本压力。
• 客户导入不及预期：核心客户导入进度若不如预期，可能影响业务拓展。

估值方法与局限性

• 估值方法：本报告采用的估值方法和模型存在局限性，结果仅供参考。
• 评级体系：本报告采用相对评级体系，仅作为投资建议的参考，不构成唯一决策依据。

法律声明

• 报告使用权限：本报告仅供开源证券客户使用，未经授权不得传播或使用。
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• 版权归属：本报告版权归开源证券所有，未经许可不得复制或分发。

总结

兴森科技在面临市场需求减弱和成本上升的情况下，仍坚持技术升级与业务扩张，尤其是在FC-BGA高端封装基板领域。公司通过引入外部团队、投资厂房设备和与客户合作，推动技术突破，填补国内空白。尽管短期内因费用增加导致盈利能力波动，但长期来看，FC-BGA产品具有较高的技术壁垒和溢价能力。公司财务状况稳健，现金流管理能力较强，估值合理，维持“买入”评级。投资者需注意行业竞争、技术良率、市场需求和原材料价格等风险因素。