20220904-国信证券-云音乐-09899.HK-毛利率同比提升显著_直播业务依然快速成长_10页

云音乐 (09899.HK) 详细总结

核心内容

云音乐（09899.HK）作为一家具有社区属性的在线音乐平台，2022年上半年实现总收入42.6亿元，同比增长34%，其中社交娱乐服务及其他业务贡献显著，占比达58%。公司毛利率同比提升13个百分点，达到12.6%，主要得益于业务规模扩大及内容成本优化。尽管仍处于净亏损状态，但经调整净亏损同比收窄59%，亏损率为5.1%，较去年同期收窄11.6个百分点。

主要观点

• 收入增长：2022H1总收入42.6亿元，同比增长34%，主要由社交娱乐服务及其他业务拉动。
• 毛利率提升：毛利率同比上升13个百分点至12.6%，受益于版权成本优化和业务规模扩大。
• 付费用户增长：在线音乐付费渗透率提升至20.7%，同比提高6.5个百分点；社交娱乐付费人数增长149%，达123.5万人。
• 业务结构优化：独立音乐人数量同比增长76%，曲目数量环比增长21%；版权逐步完善，曲库数量环比增长33%。
• 社交功能强化：推出音乐社交网络APP—MUS，强化社交属性，用户活跃度提升。
• 投资建议：首次覆盖予以“买入”评级，预计2022-2024年收入分别为90.2/117.2/137.2亿元，经调整净利润分别为-4.1/-0.4/5.6亿元，保守预计远期净利率为15%。给予2022年PS估值2.1-2.3x，对应估值219-234亿港币，股价为104-112港币。

关键信息

• 财务表现：
  • 2022H1内容服务成本为32.5亿元，占收入比重76%，同比下降10个百分点。
  • 总费率20.8%，同比下降1.4个百分点，其中销售费率上升2.8个百分点。
• 盈利预测：
  • 2022-2024年收入分别为90.2/117.2/137.2亿元，收入CAGR为19%。
  • 2022-2024年经调整净利润分别为-4.1/-0.4/5.6亿元。
• 估值指标：
  • 2022年PS估值2.1-2.3x，对应估值219-234亿港币。
  • 2022年股价为72.2港元，处于52周最低价54.10港元和最高价205.80港元之间。
• 风险提示：
  • 付费用户增长不及预期；
  • 受泛娱乐平台冲击，竞争格局恶化；
  • 成本增加；
  • 直播、饭圈的监管风险。

公司概况

• 云音乐成立于2013年，是受年轻人喜爱的领先在线音乐平台之一。
• 依托独立音乐人、UGC内容及“云村”社区，打造具有社区属性的音乐生活。
• 2021年12月成功在港交所上市。

股权结构

• 网易控股，持股61.32%。
• 阿里巴巴持股9.98%，GIC持股6.70%，前三大股东合计持股78%。

管理层背景

• 丁磊担任董事会主席兼首席执行官，拥有丰富的互联网经验。
• 高级管理层包括朱一闻、丁博、曹偲、芦菊等，均在互联网行业有深厚背景。

盈利预测与财务指标

财务预测与估值

相关研究报告

• 《腾讯音乐（TME.N）：核心业绩指标超预期，短期谨慎乐观》—2020-03-20

行业与投资评级

• 股票投资评级：买入（股价表现优于市场指数20%以上）
• 行业投资评级：超配（行业指数表现优于市场指数10%以上）

结论

云音乐在版权优化、独立音乐人发展和社交娱乐服务增长的推动下，业务结构持续优化，毛利率稳步提升，盈利预期改善。公司具备良好的成长潜力和差异化竞争优势，首次覆盖给予“买入”评级。