2017-“杠杆360”专题：政府居民与企业的杠杆跷跷板-20170816-兴业证券-16页-1mb

报告摘要

杠杆率分析报告总结

核心内容概述

本报告分析了2016年中国政府、企业及居民部门的杠杆率情况，指出当前我国杠杆结构的特点与风险，并提出相关投资建议。

主要观点

1. 实体杠杆率

实体杠杆率由政府、企业和居民三部分构成，2016年末达到 268.8%，与发达国家水平相当（如美国为250.9%）。
实体杠杆率从2006年到2016年以年均约10%的速度增长，几乎翻番。
实体杠杆率的提升主要由政府债务扩张、企业加杠杆及居民购房贷款推动。

2. 政府部门杠杆率

2016年末我国政府部门杠杆率为 66.94%，低于发达国家平均水平（如美国为129.6%）。
中央政府杠杆率缓慢上升，从2013年的 27.96% 上升至 32.18%。
地方政府杠杆率从2014年的 39.05% 降至 34.76%，主要由于地方债务置换及规范化管理。
地方政府或有负债占总债务约 40%，主要包含政府担保和可能承担救助责任的债务。

3. 企业部门杠杆率

2016年末非金融企业部门杠杆率为 157.07%，高于发达国家平均水平（85.1%）和美国（72.5%）。
企业杠杆率增速放缓，2016年较2015年略有上升，但增速明显下降。
企业部门杠杆率的高企与PPI长期负增长、企业盈利下滑及债务置换需求有关。

4. 居民部门杠杆率

2016年末居民部门杠杆率为 44.80%，介于发达国家（73.5%）与新兴经济体（35.7%）之间。
居民债务收入比为 54.13%，低于美国（94%），但增速较快。
消费性贷款占居民贷款的 70%，其中中长期消费贷款占比 58%。
居民部门杠杆率与房地产市场走势高度相关，且增速较快，存在潜在风险。

5. 杠杆率临界值与风险

政府部门杠杆率临界值为 84%，居民部门临界值也为 84%，企业部门临界值为 88%。
我国政府部门和居民部门尚有加杠杆空间，但企业部门杠杆率已远高于临界值，需警惕其对经济增长的负面影响。
历史数据显示，居民杠杆率达峰值时往往预示着较大的经济风险，如日本1991年、美国2008年。

关键信息

杠杆率结构

实体杠杆率 = 政府部门杠杆率 + 企业部门杠杆率 + 居民部门杠杆率
企业杠杆率 = (本外币贷款 + 委托贷款 + 信托贷款 + 未贴现银行承兑汇票 + 企业债券) / GDP
居民杠杆率 = 居民贷款 / GDP

杠杆率变化趋势

政府杠杆率：2016年为66.94%，较2013年上升约5个百分点。
企业杠杆率：2016年为157.07%，较2015年略有上升，但增速放缓。
居民杠杆率：2016年为44.80%，较2008年显著上升。

融资结构

企业融资以间接融资为主，占比约 70%，其中中长期贷款占比 59%。
企业债券规模增长迅速，年均复合增速接近 50%。

风险提示

企业部门杠杆率过高可能对经济增长产生负面影响。
居民部门杠杆率增速过快，需警惕潜在风险。
房地产市场与居民杠杆率高度相关，可能成为风险传导渠道。

投资建议

推荐：相对表现优于市场；
中性：相对表现与市场持平；
回避：相对表现弱于市场；
买入：相对大盘涨幅大于15%；
增持：相对大盘涨幅在5%~15%之间；
中性：相对大盘涨幅在-5%~5%之间；
减持：相对大盘涨幅小于-5%。

联系方式

研究团队

分析师：
- 王德伦（S0190516030001）
- 周琳（S0190514070008）
- 张启尧（S0190516100001）
研究助理：
- 李美岑、韩亦佳、王亦奕、张兆
联系方式：
- 电话：021-68982355
- 邮箱：limeicen@xyzq.com.cn

销售经理

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- 冯诚（021-38565411 / fengcheng@xyzq.com.cn）
- 杨忱（021-38565915 / yangchen@xyzq.com.cn）
- 顾超（021-20370627 / guchao@xyzq.com.cn）
- 王溪（021-20370618 / wangxi@xyzq.com.cn）
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- 胡岩（021-38565982 / huyanjg@xyzq.com.cn）
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