深度报告-20221221-浙商证券-协鑫能科-002015.SZ-深度报告_清洁能源运营领导者_多业务协同推进换电布局_34页_3mb

协鑫能科（002015）深度报告总结

核心内容

协鑫能科是一家以清洁能源运营为核心的领先企业，同时布局换电模式，推动第二成长曲线的发展。公司业务涵盖清洁能源运营、移动能源运营和综合能源服务三大板块，其中清洁能源运营以热电联产、风电、生物质发电、垃圾发电为主。公司积极拓展换电业务，覆盖商用车、乘用车等多个领域，致力于构建换电生态体系。

主要观点

1. 业绩表现

   • 2021年公司营收113.14亿元，归母净利润10.04亿元，同比增长21.80%。
   • 2022年前三季度营收78.97亿元，同比下降7.55%；归母净利润6.60亿元，同比下降18.05%。
   • 公司换电业务布局有望成为第二增长点。

2. 换电业务布局

   • 公司已建成32座乘用车换电站和12座商用车换电站，计划2022-2024年分别达到58、600、1500座。
   • 换电站运营IRR在10.11%-11.90%，车电分离模式下IRR在10.33%-11.75%。
   • 公司通过自研换电设备，预计可降低乘用车和商用车换电站投资成本40%和50%以上。

3. 业务协同与技术优势

   • 公司通过绿电供应、退役电池梯次利用、锂电产业链布局等实现上下游一体化。
   • 自研换电技术提升运营效率和盈利空间，公司已构建数字换电云平台，具备智能补能、电池寿命最大化和能源高效利用等优势。

4. 政策与市场支持

   • 国家和地方政府大力支持换电模式发展，出台多项补贴政策。
   • 换电模式在商用车领域（尤其是重卡）展现出良好的经济性和环保效益，具备较高的市场潜力。

5. 盈利预测与估值

   • 2022-2024年公司归母净利润预计分别为9.09亿元、15.01亿元、24.38亿元，EPS分别为0.56元、0.92元、1.50元。
   • 对应PE分别为24倍、15倍、9倍，目标市值300.11亿元，当前市值有36.94%上涨空间。

关键信息

清洁能源运营

• 截至2022年上半年，公司清洁能源装机容量3807.24MW，占比超90%。
• 2022年新增装机约200MW，2022-2024年预计新增装机1000-1500MW，计划五年内新增装机2.5GW。
• 热电联产项目、风电业务等是公司清洁能源运营的核心。

移动能源运营

• 公司推出“协鑫电港”移动能源解决方案，涵盖电动汽车补能、电池全生命周期管理。
• 与吉利、三一等车企建立战略合作，推动换电模式在商用车领域的应用。
• 公司拟建设3万吨电池级碳酸锂产能，并参与斯诺威锂矿破产重整，增强电池供应链稳定性。

换电模式优势

• 换电模式具备补能效率高、安全性强、电网冲击小、技术成熟等优势。
• 换电重卡可降低购车成本，减少能耗支出，提升运营效率。
• 换电模式有助于电池的梯次利用，延长电池使用寿命，提升资源利用率。

业务协同

• 公司通过绿电供应、储能应用、电池产业链布局实现业务协同，降低运营成本。
• 退役电池梯次利用可有效降低储能设备成本，提升换电站运营效益。
• 换电云平台构建了智能补能、电池管理、能源优化等能力，提升客户体验和运营效率。

市场前景

• 换电模式在商用车领域具备较高渗透率，预计2023年换电站数量将达600座，2024年达1500座。
• 政策支持、技术成熟、市场推广等因素共同推动换电模式发展，具备广阔的市场空间。

风险提示

• 产业政策变化不及预期
• 燃料价格上升风险
• 换电站投运数量不及预期

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级
• 预计2023年换电业务和清洁能源运营业务的PE分别为28倍和17倍，目标市值300.11亿元
• 股价上涨的催化因素包括换电站建设超预期、燃料价格下降超预期、清洁能源装机规模超预期

股价走势与市场观点

• 股票走势图显示公司股价有所波动
• 市场认为换电站盈利不确定性较高，公司认为换电站具备盈利保障和增长潜力
• 公司认为清洁能源运营业务受原材料价格波动影响有限，通过业务协同可实现盈利改善

股东结构

• 实控人为朱共山，天津其辰及其子公司协鑫创展合计持股48.03%
• 第二大股东为杭州锦发投资（有限合伙），持股5.54%
• 公司主要子公司包括协鑫智慧能源（苏州）、协鑫焕动、协鑫能科锂电等

业务结构

• 2022年上半年，电力销售占比54.60%，蒸汽销售占比37.62%
• 公司通过拓展热负荷、推广蒸汽销售，实现业务结构优化

技术与研发

• 公司研发投入逐步增加，2022年前三季度研发投入1236万元，研发费率0.16%
• 已参与多项行业标准制定，构建数字换电云平台，提升运营效率

行业前景与竞争格局

• 换电行业竞争格局逐步形成，CR3达92.30%
• 换电模式在商用车领域（尤其是重卡）具备较高的经济性和环保效益
• 海外市场同步推进，蔚来等企业已在欧洲开展换电站建设与运营试点

未来展望

• 公司致力于构建多业务协同的换电生态，推动换电模式在多个场景落地
• 通过电池级碳酸锂产能建设、锂矿资源储备，提升电池供应稳定性
• 换电业务有望成为公司新的增长点，提升整体盈利能力和市场竞争力