上海证券研究报告总结
核心内容
本报告由上海证券研究所分析师张雨蒙及乐威撰写，主要分析了权益基金在行业风格轮动下的持仓变化与业绩归因，并基于机构行业风格偏离度构建FOF（基金中基金）策略。报告指出，基金经理在相对收益和同业比较的考核下，不得不在“集中-均衡”的风格周期中调整持仓，从而影响基金整体表现。
主要观点
- 机构偏离与相对收益的负反馈逻辑：在A股市场中，行业风格轮动对基金收益的影响远大于长期选股收益，导致基金经理在“集中-均衡”风格间循环调整。
- 行业风格偏离度模型：通过构建行业风格偏离度模型，测算权益基金在五大行业风格板块（TMT、周期、消费、中游制造、金融地产）的持仓变化，分析其对基金收益的贡献。
- 基金风格持仓变化：截至2021年11月12日，权益基金（偏股混合型和普通股票型）近一周的股票仓位小幅降低，同时加仓消费板块。
- 风格偏移因子与业绩归因：基金的业绩可拆解为选股能力和行业风格择时能力，通过偏离度与超额收益指标，可判断基金在不同市场状态下的表现。
- FOF策略表现：基于机构行业风格偏离度指标构建的FOF策略中，Top20和Top20%组表现优于基准指数，其中Top20组合年化收益为20.63%，夏普比率为0.88，显著优于中证800的8.38%和0.36的夏普比率。
关键信息
五大行业风格板块定义
| 风格名称 |
包含行业 |
| TMT |
电子、计算机、传媒、通信 |
| 周期 |
农林牧渔、采掘、化工、钢铁、有色金属 |
| 消费 |
家用电器、食品饮料、纺织服装、轻工制造、医药生物、公用事业、商业贸易、休闲服务 |
| 中游制造 |
交通运输、综合、建筑材料、建筑装饰、电气设备、汽车、机械设备、国防军工 |
| 金融地产 |
房地产、银行、非银金融 |
FOF策略回测结果
| 指标 |
Top20策略 |
Top20%策略 |
全样本 |
中证800 |
沪深300 |
中证500 |
| 累计收益率 |
396.61% |
309.47% |
209.26% |
98.94% |
93.76% |
118.47% |
| 年化收益率 |
20.63% |
17.94% |
14.13% |
8.38% |
8.05% |
9.58% |
| 夏普比率 |
0.88 |
0.77 |
0.63 |
0.36 |
0.35 |
0.37 |
| 年化波动率 |
23.33% |
23.15% |
22.26% |
23.14% |
23.07% |
26.18% |
| 最大回撤 |
40.72% |
43.17% |
41.29% |
50.91% |
46.70% |
65.20% |
策略表现分年数据
| 年份 |
Top20策略 |
Top20%策略 |
全样本 |
中证800 |
沪深300 |
中证500 |
| 2013 |
19.10% |
13.18% |
9.28% |
-2.14% |
-7.65% |
16.89% |
| 2014 |
20.88% |
20.48% |
15.02% |
48.28% |
51.66% |
39.01% |
| 2015 |
59.65% |
51.67% |
48.57% |
14.91% |
5.58% |
43.12% |
| 2016 |
-8.98% |
-10.62% |
-11.88% |
-13.27% |
-11.28% |
-17.78% |
| 2017 |
24.67% |
16.29% |
10.65% |
15.16% |
21.78% |
-0.20% |
| 2018 |
-22.05% |
-20.61% |
-21.33% |
-27.38% |
-25.31% |
-33.32% |
| 2019 |
40.41% |
40.70% |
42.04% |
33.71% |
36.07% |
26.38% |
| 2020 |
54.68% |
52.11% |
45.49% |
25.79% |
27.21% |
20.87% |
| 2021YTD |
12.46% |
12.12% |
4.47% |
-2.20% |
-6.20% |
12.40% |
风险提示
- 新冠疫情恶化
- 中国经济超预期下滑
- 金融监管政策收紧
- 资本市场波动对基金表现的不确定性
附录：Top20策略近期所选基金列表
| 基金代码 |
基金简称 |
投资类型 |
| 001811.0F |
中欧明睿新常态A |
偏股混合型基金 |
| 001980.0F |
中欧量化驱动 |
偏股混合型基金 |
| 001985.0F |
富国低碳新经济 |
偏股混合型基金 |
| 002011.0F |
华夏红利 |
灵活配置型基金 |
| 020023.0F |
国泰事件驱动 |
偏股混合型基金 |
| 080005.0F |
长盛量化红利策略 |
偏股混合型基金 |
| 090009.0F |
大成行业轮动 |
偏股混合型基金 |
| 163409.0F |
兴全绿色 |
偏股混合型基金 |
| 165313.0F |
建信优势 |
偏股混合型基金 |
| 168102.0F |
九泰锐富 |
灵活配置型基金 |
| 240022.0F |
华宝资源优选 |
偏股混合型基金 |
| 288001.0F |
华夏经典配置 |
偏股混合型基金 |
| 420005.0F |
天弘周期策略 |
偏股混合型基金 |
| 530001.0F |
建信恒久价值 |
偏股混合型基金 |
| 630002.0F |
华商盛世成长 |
偏股混合型基金 |
| 660015.0F |
农银汇理行业轮动 |
偏股混合型基金 |
| 000592.0F |
建信改革红利 |
普通股票型基金 |
| 001825.0F |
建信中国制造2025 |
普通股票型基金 |
| 003624.0F |
创金合信资源主题A |
普通股票型基金 |
| 004716.0F |
信诚量化阿尔法 |
普通股票型基金 |
| 005825.0F |
申万菱信智能驱动 |
普通股票型基金 |
| 673090.0F |
西部利得个股精选 |
普通股票型基金 |
