20221101-国盛证券-造纸行业专题研究_浆价回落预期加强_重视浆纸盈利弹性_14页_764kb

造纸行业分析总结

核心内容

1. 纸浆市场分析

• 供应与需求：2022年全球纸浆市场供应紧张，针叶浆和阔叶浆价格分别处于历史91%和99%分位。2022年8月世界20主要产浆国出货量同比+8.3%，环比+5.6%，对中国发货量同比+8.9%，环比+5.0%。然而，整体供应仍偏紧，短期价格维持高位。
• 新增产能：预计2022-2025年全球新增商品浆产能1266万吨，显著高于需求增长，因此浆价有望在2022Q4温和回落。
• 关键事件：11月Arauco156万吨浆厂试运营，UPM210万吨浆厂预计2023Q1投产，供应层面边际改善。

2. 特种纸市场分析

• 盈利分化：龙头企业在Q3盈利出现分化，部分企业因成本控制和提价落地表现出强韧性。若浆价下调100美元/吨，特种纸企业表观吨净利预计提升约600元。
• 成本结构：特种纸企业成本以原材料为主，占比51.5%-80.3%，能源动力成本占比10.3%-15.0%。
• 龙头扩张：仙鹤股份、华旺科技、五洲特纸等企业持续扩产，产品附加值提升，产能规划显著高于同行，产业集中度提升。

3. 大宗纸市场分析

• 盈利承压：大宗纸企业因纸浆价格高位运行，盈利承压。但随着浆价回落，部分企业有望受益。
• 成本优势：纸浆自给率较高的企业（如博汇纸业）可部分平滑浆价波动。
• 吨净利提升：若纸浆价格下调100美元/吨，大宗纸企业吨净利预计提升500-600元，太阳纸业预计提升400-500元。

主要观点

• 浆价回落预期增强：随着Arauco和UPM新浆厂投产，全球商品浆供应紧张局面有望缓解，预计2022Q4起浆价温和下行。
• 特种纸盈利弹性显著：浆价回落将直接提升特种纸企业盈利，尤其是成本控制能力优异的企业。
• 大宗纸盈利承压，但部分受益：大宗纸企业因浆价高位运行而盈利承压，但随着浆价回落，部分企业有望改善。
• 行业集中度提升：龙头公司通过产能扩张和产品多元化，进一步巩固行业地位，成长路径清晰。

关键信息

• 浆价影响：浆价每下降100美元/吨，特种纸企业表观吨净利预计提升600元，大宗纸企业吨净利预计提升500-600元。
• 供需预测：预计2025年全球商品浆需求达6580万吨，5年CAGR为2.3%。
• 企业表现：
  • 仙鹤股份：2022-2025年产量预计分别为100万吨、130万吨、170万吨、220万吨，4年CAGR超25%。
  • 华旺科技：2023-2024年总产能将分别达35万吨和45万吨，积极布局医疗用纸。
  • 太阳纸业：产能突破1000万吨，林浆纸一体化格局初步形成，未来有望进一步扩张。
  • 晨鸣纸业：双胶纸产能居行业首位，计划在湖北黄冈建设53万吨文化纸产能。
  • 博汇纸业：2022年45万吨高档信息用纸项目投产，计划扩建80万吨高档特种纸板产能。
  • 岳阳林纸：计划新增45万吨非涂布文化纸、25万吨特种文化纸、20万吨化机浆产能。

投资建议

• 推荐标的：仙鹤股份、华旺科技、太阳纸业。
• 重点关注：五洲特纸、冠豪高新、中顺洁柔、依依股份、博汇纸业、晨鸣纸业。

风险提示

• 疫情反复：可能影响生产和需求。
• 汇率波动：可能带来汇兑损失。
• 海外供应链扰动：可能导致浆价持续上涨。

图表目录

• 图表1：2021年9月-2022年9月世界各国PMI
• 图表2：2018-2021年中国针叶浆主要进口来源
• 图表3：2018-2021年中国阔叶浆主要进口来源
• 图表4：2018-2021年中国针叶浆进口分布
• 图表5：2018-2021年中国阔叶浆进口分布
• 图表6：2022年全球供应事件梳理
• 图表7：纸价周期复盘及供需平衡表
• 图表8：俄罗斯各地区出口量
• 图表9：俄罗斯各品类出口量
• 图表10：8月世界20主要产浆国商品化学浆出货量同比上升
• 图表11：8月世界20主要产浆国对我国出口量同比上升
• 图表12：全球商品浆需求
• 图表13：全球商品浆产能投产计划表
• 图表14：2017年仙鹤股份主营业务成本拆分
• 图表15：2020年1-6月五洲特纸主营业务成本拆分
• 图表16：2020年1-6月华旺科技装饰原纸成本拆分
• 图表17：仙鹤股份产能规划
• 图表18：华旺科技产能规划
• 图表19：五洲特纸产能规划
• 图表20：特种纸盈利预测
• 图表21：2021年太阳纸业主营业务成本拆分
• 图表22：2021年晨鸣纸业主营业务成本拆分
• 图表23：2021年博汇纸业主营业务成本拆分
• 图表24：2021年岳阳林纸主营业务成本拆分
• 图表25：太阳纸业产能表一览
• 图表26：大宗纸盈利预测