20210415-兴证国际证券-思考乐教育-01769.HK-_两快一慢_慢年_利润回升性价比提升_5页_1mb

思考乐教育（01769.HK）研究报告总结

核心内容概述

本报告为兴业证券对思考乐教育（01769.HK）的证券研究报告，维持“买入”评级，将目标价由原价上调至10港元，对应2021-2023年PE分别为25、18、13倍。报告指出，2021年为公司扩张节奏中的“慢年”，但随着政策和疫情扰动减弱，公司估值性价比提升。2020年业绩受疫情影响及折扣政策影响，2021年折扣率恢复，利润率回升，公司持续优化扩张模式，集中发力广州，省外分校稳步成长。

主要观点

• 投资评级与目标价

  • 维持“买入”评级
  • 目标价上调至10港元，对应2021-2023年PE分别为25、18、13倍
  • 当前股价为8.10港元，预期升幅为23%

• 2020年业绩回顾

  • 总入读学生超33万人次，同比增长13%
  • 总课时突破1000万课时，下半年增长29%
  • 学习中心总量达152所，同比增长50%
  • 新拓展6个城市，进驻13个城市
  • 全年收入为7.49亿元，同比增长5.3%
  • 经调整净利润为9680万元，同比下降28.9%
  • 净利率为13%，受疫情及折扣政策影响

• 2021年表现与展望

  • 折扣率恢复正常，深圳折扣率93.38%，深圳外围春季折扣率87.83%
  • 寒假续班率80%-85%，优于2020年全年留存率71.5%
  • 第一季度经调整净利润达6000万元，预计全年净利率回升至15%
  • 收入预计2021年达12.17亿元，同比增长62.5%
  • 经调整净利润预计达1.83亿元，同比增长89.2%
  • 毛利率持续提升，从34.8%增至40.7%

• 扩张策略

  • 2021年新增30所分校，集中发力广州
  • 稳步向浙江、江苏扩展，进入宁波和苏州
  • 中高端价格定位及鸿蒙体系引入，提升口碑
  • 截至2020年，学习中心达152所

• 财务预测

  • 2021-2023年营业收入分别为12.17、16.16、20.55亿元，年增长率分别为62.5%、32.8%、27.1%
  • 2021-2023年经调整净利润分别为1.83、2.50、3.46亿元，年增长率分别为89.2%、36.5%、38.5%
  • 毛利率预计从34.8%逐步提升至40.7%
  • 经调整净利率预计从12.9%提升至16.8%
  • 净资产收益率预计从9.1%提升至32.0%

• 估值与财务指标

  • 2021年4月14日收盘价对应21/22年21/15倍PE，估值性价比提升
  • 每股净资产从0.97元提升至3.5元
  • 流动比率和速动比率逐步提升，分别为1.2、1.3、1.4
  • 资产周转率提升，从0.4增至0.7
  • 每股经营现金从0.5元提升至1.2元

• 风险提示

  • 行业政策变动
  • 行业竞争加剧
  • 招生人数不及预期
  • 续班率低于预期
  • 异地扩张进度不达预期

关键信息

• 股票代码：01769.HK
• 港股通（深）
• 分析师：宋健、宋婧茹
• 数据来源：公司公告、Wind、兴业证券经济与金融研究院
• 当前股价：8.10港元
• 总股本：5.56亿股
• 总市值：45.0亿港元
• 净资产：5.38亿元
• 总资产：16.67亿元
• 每股净资产：0.97元

附表摘要

资产负债表（单位：百万元人民币）

• 2020A总负债为1129.4，股东权益合计为538.0
• 2021E总负债为1401.7，股东权益合计为666.3
• 2022E总负债为1643.3，股东权益合计为841.3
• 2023E总负债为1934.9，股东权益合计为1083.6

现金流量表（单位：百万元人民币）

• 2020A现金净变动为169.1，期末现金余额为442.6
• 2021E现金净变动为362.1，期末现金余额为804.7
• 2022E现金净变动为384.9，期末现金余额为1189.6
• 2023E现金净变动为493.6，期末现金余额为1683.2

利润表（单位：百万元人民币）

• 2020A营业收入为749，经调整净利润为97
• 2021E营业收入为1217，经调整净利润为183
• 2022E营业收入为1616，经调整净利润为250
• 2023E营业收入为2055，经调整净利润为346

主要财务比率

• 成长性：营业收入增长率从5.3%提升至62.5%
• 盈利能力：毛利率从34.8%提升至40.7%，净利率从12.9%提升至16.8%
• 偿债能力：流动比率和速动比率逐步提升
• 估值比率：PE从39.1倍降至10.9倍，PB从7.5倍降至3.7倍

总结

思考乐教育在2020年受疫情和折扣政策影响，业绩有所下滑。2021年随着政策和疫情扰动减弱，公司恢复了正常折扣率，利润率逐步回升。公司计划集中发力广州，并稳步拓展至浙江、江苏，进一步提升品牌影响力。财务预测显示，公司未来三年收入和净利润将实现显著增长，估值性价比提升。尽管存在政策、竞争、招生和扩张等风险，但整体表现积极，维持“买入”评级，目标价上调至10港元。