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中航沈飞系列报告之一：中航沈飞曾经的两次业绩高峰

核心内容概述

中航沈飞（600760）作为我国重要的歼击机研制生产基地，经历了两次业绩高峰，分别源于抗美援朝后对苏联米格系列飞机的仿制以及世纪之交对俄罗斯苏-27战斗机的引进与国产化。这两次高峰不仅推动了沈飞的技术发展，也使其在军工行业中占据重要地位。

主要观点

第一次业绩高峰：抗美援朝后仿制苏联米格系列飞机

• 背景：抗美援朝战争后，我国意识到发展军事装备的重要性，沈飞被赋予仿制苏联米格系列飞机的任务。
• 关键事件：
  • 1954年10月，航空工业局下达试制米格-17F（歼-5）的命令。
  • 1956年7月，歼-5首飞成功。
  • 1956年9月，歼-5正式投入批量生产。
  • 1959年5月，歼-5停产，共生产767架。
  • 1958年12月，歼-6首飞成功。
  • 1960年，歼-6正式投产，1983年停产，共生产5205架。
• 意义：歼-5和歼-6的生产标志着沈飞首次业绩高峰，为我国空军力量奠定基础。

第二次业绩高峰：引进俄罗斯苏-27并国产化

• 背景：中苏关系解冻后，沈飞引进苏-27生产线并逐步实现国产化。
• 关键事件：
  • 1990年，签署第一批24架苏-27采购合同。
  • 1995年，签署第二批24架苏-27采购合同，并引进生产线。
  • 1998年12月16日，歼-11A首飞成功，标志着沈飞建立第三代战斗机生产总装体系。
  • 2003年，歼-11B首飞成功，标志着沈飞具备自主研制第三代战斗机能力。
  • 2009年8月31日，歼-15首飞成功，成为我国首款舰载机。
  • 2011年10月17日，歼-16首飞成功，逐步替代歼轰-7承担多重任务。
• 意义：苏-27的引进与国产化推动沈飞业绩再次爆发，并形成持续增长态势。

关键信息

业绩数据预测

• 营业收入：预计2018-2020年分别为241.88亿元、301.56亿元、371.29亿元，年均增长约26.5%。
• 归母净利润：预计分别为8.94亿元、11.41亿元、14.41亿元，年均增长约26.5%。
• EPS：预计分别为0.64元、0.82元、1.03元。
• PE估值：对应当前股价分别为59X、46X、36X。
• PS估值：当前市值对应PS估值为2.18倍，考虑排他地位，给予2.5倍PS估值，目标市值为605亿元。

风险提示

• 空军装备列装速度不及预期。
• 民品市场开拓差于预期。

公司发展历程与技术积累

• 沈飞集团在67年的发展历程中，先后设计了多款歼击机，包括歼-5、歼-6、歼-7、歼-8、歼-11、歼-15、歼-16、歼-31等。
• 通过两次重大技术引进与国产化，沈飞积累了丰富的技术经验，成为我国航空工业的重要支柱。
• 在第一次高峰中，沈飞承担了歼-5和歼-6的生产任务，其中歼-6是六七十年代的主力机型，生产数量庞大。
• 在第二次高峰中，沈飞基于苏-27技术，逐步实现国产化，并衍生出歼-11D、歼-15、歼-16等机型。

财务指标分析

• 毛利率：从5.66%逐步提升至9.34%。
• 净利率：从1.69%提升至3.90%。
• ROE：从6.32%提升至14.06%。
• 资产负债率：从66%逐步上升至88%。
• 每股净现金流：从0.26元提升至12.89元。

结论

中航沈飞凭借两次重要的技术引进与国产化，实现了业绩的两次高峰。其在军工领域的核心地位和持续的技术积累，使其在未来仍有较大的发展潜力。报告维持“强烈推荐”投资评级，目标市值为605亿元，当前估值具有吸引力。

投资评级体系

• 公司投资评级：强烈推荐（相对强于市场基准指数收益率15%以上）。
• 行业投资评级：看好（相对强于市场基准指数收益率5%以上）。

分析师与研究助理简介

• 陆洲：北京大学硕士，军工行业首席分析师，具有丰富的行业研究经验。
• 王习：中央财经大学学士，香港理工大学硕士，军工行业分析师。
• 张高艳：清华大学工学硕士，关注航空智能制造与军民融合。
• 张卓琦：清华大学工业工程博士，关注新三板与军工领域。