轻工制造行业2022年投资策略：超配低估值板块，拥抱高成长主线-20211209-国元证券-60页_2mb

轻工制造行业2022年投资策略总结

核心内容

本报告聚焦轻工制造行业，分析其2022年的投资机会，重点包括家居、造纸、快速消费品、新型烟草、包装和文具办公等子板块。报告指出，行业整体估值处于低位，具备结构性修复和新经济成长的双重机会，同时建议关注出口链企业的业绩弹性。

主要观点

1. 估值低位静待修复，精选个股超额可期

• 板块表现：轻工制造板块在2021年整体表现优于沪深300指数，业绩驱动板块上涨。
• 估值水平：家居、包装、必选消费等板块估值处于历史低位，具备安全边际。
• 机构配置：基金重仓持股比例和机构持仓配置比例有所提升，集中在欧派家居、顾家家居、太阳纸业、晨光文具等标的。
• 市场情绪：市场对轻工制造板块的预期存在结构性修复和成长性共振，建议积极布局优质个股。

2. 家居：内销回暖上行需催化，出口景气有望超预期

• 内销趋势：受地产景气度下行影响，市场对家居需求有所抑制，但精装房加速渗透，零售端需通过“延渠道、拓品类”来穿越周期。
• 出口表现：2021年1-10月我国家具制品出口额达3871亿元，同比增长24.9%，出口企业业绩普遍优异。
• 估值修复：若地产调控政策边际宽松，家居板块估值有望修复，建议关注欧派家居、志邦家居、敏华控股等。
• 渠道拓展：零售渠道与大宗渠道共同推动营收增长，头部企业具备更强的抗压能力和向上弹性。
• 品类融合：软体家居（沙发、床垫）市场空间广阔，功能沙发渗透率低，行业集中度有望持续提升，建议关注敏华控股、顾家家居、梦百合等。

3. 造纸：供给格局持续优化，加速去库存需求待提振

• 行业现状：文化及包装纸主动加库存周期或已接近尾声，新增产能将逐步释放。
• 特种纸优势：特种纸为规模持续扩容、竞争格局良好，具备高附加值和多元化产品属性，建议关注太阳纸业、仙鹤股份等龙头企业。
• 成本与利润：2021年H1原材料价格回落，盈利端修复有望延续至2022年。

4. 快速消费品：成长与确定兼具，细分赛道国货崛起

• 市场潜力：快速消费品市场规模超万亿，成长空间广阔，消费升级推动产品创新。
• 国货崛起：本土品牌通过产品创新、渠道拓展和品牌共鸣，有望成为全国性龙头，建议关注蓝月亮集团、中顺洁柔、可靠股份等。
• 渠道融合：线上线下融合成为新常态，老牌巨头稳固，新入局者借势突围。

5. 新型烟草：政策逐步出台落地，步入有序发展新时代

• 行业趋势：新型烟草具备减害属性，产业链成熟度提升，对传统烟草的替代趋势已成。
• 政策影响：国内监管政策落地，市场成长可期，建议关注思摩尔国际。
• 国际发展：全球HNB市场增长迅速，国内企业有望受益于政策和市场需求。

6. 包装：短期看成本边际改善，长期把握一体化龙头

• 短期复苏：原材料价格回落和下游需求提振，盈利修复行情有望延续。
• 长期趋势：中高端消费品需求提升，包装行业向多元化、高端化、去塑化发展，一体化龙头具备竞争优势。
• 建议标的：裕同科技等具备技术储备和客户结构优势的龙头企业。

7. 文具办公：双减不改远期成长，龙头B端业务加速推进

• 市场前景：文具办公作为刚需产品，国内人均消费仍有提升空间，行业具备确定性与成长性。
• B端增长：政府推动办公文具集中采购，ToB市场蓬勃发展，龙头加速布局。
• 建议标的：晨光文具等具备品牌力和渠道优势的龙头企业。

8. 出口链：需求复苏&贸易预期改善，出口业绩弹性可期

• 出口表现：2021年我国出口总值增长21.8%，出口企业普遍业绩优异。
• 利润承压：汇率、原材料、海运费用等因素影响出口企业净利率，市场表现受压制。
• 未来展望：若中美贸易关系改善，出口企业盈利有望回升，建议关注麒盛科技、海象新材、久祺股份、盈趣科技、乐歌股份等。

关键信息

• 估值水平：2021年12月8日，家居板块PE-TTM为22.8倍，处于近十年历史低位。
• 政策影响：地产调控政策边际宽松，有助于家居消费需求回暖。
• 成本改善：2021年H1原材料价格回落，出口企业盈利端有望修复。
• 行业集中度：造纸行业CR10逐年提升，特种纸消费量及增速高于传统纸种。
• 出口预期：2021年1-10月我国家具制品出口额同比增长24.9%，出口链企业有望受益于贸易关系改善。
• 成长主线：新型烟草、人造/婚庆钻石、养老经济等高成长板块仍具投资价值。

风险提示

• 地产景气度不及预期
• 下游需求不及预期
• 原材料价格波动
• 疫情持续蔓延
• 烟草政策风险
• 中美贸易摩擦
• 汇率波动加剧

推荐标的

• 家居：欧派家居、志邦家居、敏华控股
• 造纸：太阳纸业、仙鹤股份
• 快速消费品：蓝月亮集团、中顺洁柔、可靠股份
• 新型烟草：思摩尔国际
• 包装：裕同科技
• 文具办公：晨光文具
• 出口链：麒盛科技、海象新材、久祺股份、盈趣科技、乐歌股份

图表目录

• 图1：社零表现未完全恢复至2019年同期水平
• 图2：轻工制造相对沪深300超额收益率为7.8%
• 图3：轻工制造年初至今累计涨幅3.8%
• 图4：轻工制造前三季度营收同比增长28.5%
• 图5：轻工制造前三季度归母净利润同比增长47.8%
• 图6：轻工制造各子版块估值水平与历史分位数
• 图7：轻工制造基金重仓持股比例
• 图8：房屋新开工面积当月值及同比增速
• 图9：房屋竣工面积当月值及同比增速
• 图10：商品房销售面积当月值及同比增速
• 图11：部分主要城市住宅二手房成交面积同比增速
• 图12：地产开竣工及销售面积增速与家具板块营收增速对比
• 图13：家居板块估值水平已回调至低位
• 图14：地产销售增速与家具板块估值水平
• 图15：我国精装修房渗透率具备较大提升空间
• 图16：中国房地产住宅精装修配套规模及增速
• 图17：家具零售额当月值及同比增速
• 图18：建材家居卖场当月销售额及同比增速
• 图19：定制家居企业各渠道营收及同比增速
• 图20：大宗渠道业务对营业总收入的贡献率
• 图21：零售渠道业务对营业总收入的贡献率
• 图22：家居企业的大宗业务收入占比
• 图23：家居企业剔除大宗业务后的营收增速
• 图24：主要家居企业应收账款及应收票据占比
• 图25：定制家居品牌终端门店数量
• 图26：定制家居品牌终端门店净开店数量
• 图27：拓品类对营收增长贡献拆分
• 图28：家居行业板材升级趋势
• 图29：顾家开始发力全屋定制
• 图30：我国软体家居市场规模超千亿元
• 图31：我国功能沙发渗透率处于低位
• 图32：我国功能沙发行业竞争格局
• 图33：主要软体家居企业营收稳健增长
• 图34：主要软体家居企业毛利率及净利率
• 图35：2020年头部软体企业逆势拓展线下门店
• 图36：梦百合及喜临门线上业务收入规模及同比增速
• 图37：软体家居行业头部品牌均发力新兴渠道
• 图38：主要企业海外收入及同比增速
• 图39：主要企业海外业务毛利率走势
• 图40：我国家具制品出口额当月值及同比增速
• 图41：出口链家居企业的海外业务收入占比
• 图42：2020年我国家具出口金额结构（分地区）
• 图43：美国新建住房月销售量及同比增速
• 图44：家居出口企业的原材料组成
• 图45：家居板块主要原材料价格走势
• 图46：家居出口企业单季度营业总收入同比增速
• 图47：家居出口企业单季度净利润同比增速
• 图48：造纸行业逻辑框架
• 图49：造纸PPI与板块表现显著相关
• 图50：造纸PPI与板块毛利率显著相关
• 图51：造纸行业原材料及产成品库存同比增速
• 图52：库存周期四个阶段的表现形式
• 图53：核心纸种价格在21Q4触底回升
• 图54：核心纸种开工率近月抬升
• 图55：中国造纸行业集中度CR10逐年提升
• 图56：核心纸种行业集中度CR4
• 图57：造纸板块资本开支仍集中在龙头企业
• 图58：中国特种纸消费量及同比增速
• 图59：2010-2020年特种纸产量增速高于纸及纸板
• 图60：中国特种纸消费量占比变化趋势
• 图61：特种纸企业营业总收入增速对比
• 图62：特种纸企业净利率水平
• 图63：特种纸企业ROE（摊薄）水平
• 图64：特种纸企业产能释放节奏梳理
• 图65：我国限额以上单位商品销售总额
• 图66：我国限额以上单位商品销售总额同比增速
• 图67：中国个人护理用品市场规模持续增长
• 图68：成人失禁用品在中国市场渗透率较低
• 图69：中国家庭护理用品市场规模及增速
• 图70：中国家庭护理用品市场竞争格局变化
• 图71：我国电商渠道渗透率持续提升
• 图72：家庭清洁护理行业各渠道市场规模年复合增速
• 图73：蓝月亮营业按渠道收入拆分
• 图74：百亚股份营业按渠道收入拆分
• 图75：主要快消品企业ROE（摊薄）
• 图76：主要快消品企业总资产周转率
• 图77：主要快消品企业毛利率
• 图78：主要快消品企业净利率
• 图79：电子雾化烟在美国中学的渗透率
• 图80：美国高中生使用风味电子雾化烟的比例
• 图81：全球烟草市场规模及同比增速
• 图82：中国电子雾化产品渗透率仅为1%
• 图83：电子雾化烟产业链概览
• 图84：电子雾化烟烟具&烟弹行业价值链拆分
• 图85：美国电子雾化烟市场规模及增速
• 图86：部分国家吸烟率随电子烟使用率的上升而降低
• 图87：全球HNB市场规模及同比增速
• 图88：IQOS全球用户数变化趋势
• 图89：HNB产业链概览
• 图90：国内手机出货量及5G手机占比
• 图91：烟酒类零售额及同比增速
• 图92：裕同科技营业成本拆分
• 图93：核心纸种价格较21H1显著回落
• 图94：中国纸和纸板容器行业规模以上企业数量
• 图95：纸和纸板容器行业CR5份额逐年提升
• 图96：裕同科技固定资产投入逐年提升
• 图97：裕同科技人均创收及人均创利
• 图98：裕同科技可提供一体化产品和解决方案
• 图99：文化办公品类零售额及同比增速
• 图100：2020年人均书写工具消费额对比
• 图101：中国办公用品B2B市场规模
• 图102：2011-2020年中国书写工具零售市场品牌份额
• 图103：晨光文具历史业绩增速走势
• 图104：晨光文具收入拆分
• 图105：11月我国出口金额创历史新高
• 图106：1-11月我国向美国累计出口金额达3.36万亿元
• 图107：主要海运价格指数走势
• 图108：主要海运价格指数环比增速
• 图109：人民币兑美元及欧元的即期汇率变化
• 图110：轻工制造出口链企业利润弹性测算

表格目录

• 表1：轻工制造子版块涨跌幅：估值与业绩拆分贡献
• 表2：现有家居产品加征关税汇总
• 表3：特种纸产品下游应用领域
• 表4：我国电子烟监管政策梳理
• 表5：《电子烟》国家标准(征求意见稿)核心内容
• 表6：《电子烟管理办法 (征求意见稿)》核心内容
• 表7：中国电子烟出口额预计达1697亿元
• 表8：主要国家电子雾化烟监管/税收政策
• 表9：电子雾化烟市场规模增速
• 表10：若对生产环节加征消费税，生产商和品牌商的收入和利润变动
• 表11：中烟布局HNB-最新进展、海外销售情况
• 表12：国内HNB产业链市场规模测算
• 表13：轻工制造板块出口链企业梳理
• 表14：细分品类出口同比增速
• 表15：轻工制造板块出口链企业汇兑损益概况