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疫情“二次爆发”下如何看待欧洲经济？

核心内容

2020年10月，欧洲疫情“二次爆发”引发市场对经济复苏前景的担忧。与此同时，英国无协议脱欧的风险也加剧了市场的不确定性。欧洲经济复苏面临多重挑战，包括：

• 疫情前经济周期已见顶下滑；
• 经济复苏过度依赖宽松货币政策（如负利率政策）；
• 欧元区政府债务高企且内部分化严重，制约财政空间；
• 企业资产负债表恶化，存在偿债风险。

欧洲各国短期内难以推出大规模财政支持方案，货币政策或将进一步宽松，但整体复苏过程可能较为缓慢，显示出外围因素的复杂性。

主要观点

1. 疫情对经济的冲击

• 10月中旬，欧洲新增确诊人数激增，达到3月第一个疫情高峰的四倍。
• 多国采取“二次封锁”措施，如法国实施宵禁，英国加强封锁，意大利、西班牙等国收紧防疫政策。
• 疫情反复导致经济活动走弱，贸易和餐饮消费等高频数据下降，金融市场受到冲击。

2. 英国无协议脱欧风险

• 英国1月31日脱欧后进入过渡期，若未达成贸易协议，将面临关税和边检等贸易壁垒。
• 欧盟主要经济体对英国的出口附加值占GDP比重均超过1%，无协议脱欧可能对欧洲经济带来更大负面影响。
• 英镑和欧元汇率出现贬值，反映市场对脱欧风险的担忧。

3. 欧洲经济周期与复苏分化

• 英国、法国、德国的经济周期在2018-2019年见顶，疫情后复苏动能减弱，尤其英国。
• 欧元区制造业复苏优于服务业，服务业PMI已连续两个月回落至荣枯线以下。
• 失业率持续攀升，表明疫情对就业市场的影响尚未缓解。

4. 负利率政策的风险

• 欧洲央行长期依赖负利率政策刺激经济，导致银行业净息差缩小，盈利能力下降。
• 银行市净率低迷，仅0.6，显示市场对银行的悲观预期。
• 负利率政策增加了银行的运营成本，可能影响其可持续性。

5. 欧元区政府债务问题

• 欧元区政府债务水平未恢复至危机前，且存在结构性失衡，北方国家（如德国）出口盈余，南方国家（如意大利、希腊）债务高企。
• 欧元区缺乏统一的中央财政，政府融资能力受限，财政赤字约束严格。
• 欧元区内部贸易失衡问题持续存在，难以通过汇率调整解决。

6. 企业资产负债表恶化

• 疫情导致企业面临现金流紧张、融资成本上升和供应链中断等挑战。
• 企业杠杆率上升，尤其是德国和法国，流动性恶化可能演变为偿债问题。
• 企业债务违约率上升，对经济复苏和银行体系形成压力。

关键信息

1. 财政与货币政策走向

• 欧盟“恢复基金”计划总额为7500亿欧元，但预计最快在2021年1月才开始支出。
• 欧央行倾向于继续宽松货币政策，可能通过扩大PEPP或PSPP债券购买计划来支持经济。
• 欧央行对通胀的关注度下降，更重视经济增长，允许通胀暂时高于目标水平。

2. 国内债市展望

• 国内货币政策重心仍为跨周期调节与防风险，维护流动性。
• 10年期国债利率可能仍有一定上限（3.2%），但整体仍为弱市震荡。
• 若央行继续超量续作MLF，债市将有安全边际，但需关注宏观变化。

3. 市场表现

• 本周央行公开市场净回笼2100亿元，资金面先紧后松。
• 长债收益率先下行后上行，10年期国债收益率上行3BP至3.22%。
• 10年期国开债收益率上行1BP至3.76%，1年与10年国债利差收窄至52BP，国开债利差扩大至93BP。
• 国债期货价格小幅下跌，市场情绪偏弱。

市场数据摘要

1. 利率债发行情况

• 10月17日至24日将发行39支利率债，共计2054.999亿元。
• 地方债发行占比高，为964.999亿元。

2. 资金利率变化

• 银行间隔夜回购利率下行3BP至2.00%，7天回购利率上行2BP至2.19%。
• 上交所质押式回购GC001下行214BP至1.97%。
• 香港CNH Hibor隔夜利率下行241BP至1.67%，7天利率下行25BP至2.8%。

3. 外贸与社融数据

• 9月出口同比9.87%，进口同比13.19%，贸易顺差370亿美元。
• 9月社融同比多增9658亿元，达到34800亿元。
• M2同比增速10.90%，较上月上升0.5个百分点。
• 新增人民币贷款19000亿元，同比多增2100亿元。

4. 通胀与PPI

• 9月CPI同比1.7%，环比0.1%。
• PPI同比-2.1%，环比0.1%。
• 猪肉价格由涨转降，带动CPI食品项回落。

5. 中观行业数据

• 房地产：30大中城市商品房成交面积同比下降0.1%。
• 工业：南华工业品指数2227.52点，同比下降0.11%。

6. 大宗商品价格

• 原油价格下行，铜和铝价格波动，铁矿石价格有所回升。

小结

欧洲经济在疫情“二次爆发”和英国无协议脱欧的双重冲击下，复苏前景堪忧。尽管各国采取了宽松的货币政策，但财政支持有限，且经济结构分化严重，使得欧洲走出疫情的过程缓慢。国内债市在货币政策宽松和财政政策稳健的背景下，仍处于弱市震荡状态，需关注宏观政策变化和市场预期。