20180614-光大证券-扬杰科技-300373.SZ-首次覆盖报告_国内功率半导体龙头_内生外延稳定成长_21页_2mb

扬杰科技（300373.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容概述

扬杰科技是国内功率半导体IDM（集成器件制造）龙头，专注于分立器件芯片、二极管、整流桥、电力电子模块等产品，覆盖汽车电子、智能电网、光伏、消费类电子、LED、通讯等多个下游应用领域。公司通过内生增长与外延扩张双轮驱动，持续提升市场份额与盈利能力，并较早布局第三代半导体SiC产品，为未来增长奠定基础。公司2018年Q1营收同比增长31.05%，但归母净利润增速放缓，主要受汇兑损失、瑞能分红未到账及政府补贴减少影响。

主要观点

1. 公司基本面

• 公司为国内功率半导体IDM龙头，具备完整的纵向产业链，包括芯片设计、制造、封装测试及终端销售服务。
• 2017年公司收购成都青洋电子，实现向上游材料领域的延伸，强化IDM模式。
• 2015年与2016年实施两次员工持股计划，激励管理层与核心技术团队，增强公司凝聚力与创新力。

2. 行业背景

• 全球功率半导体行业在2018年预计增长6.6%，市场规模达231亿美元，中国占全球市场约40%。
• 行业集中度高，中高端MOSFET与IGBT市场主要由欧美日企业垄断，进口替代空间巨大。
• 随着新能源汽车、智能电网、轨道交通等下游需求增长，功率半导体行业景气度持续上升，全球供需紧张导致涨价蔓延，为国产替代提供机遇。

3. 产品与技术布局

• 公司产品线丰富，覆盖二极管、整流桥、MOSFET、IGBT等，其中二极管占营收一半以上，整流桥、分立器件芯片等业务稳步增长。
• 公司已实现4寸至8寸晶圆生产线建设，产品不断向中高端升级。
• 布局SiC产品较早，与科研院所合作成立“第三代半导体产业化工程技术中心”，推动SiC器件研发与产业化。

4. 估值与评级

• 预计2018-2020年EPS分别为0.78、1.04、1.35元，对应PE分别为34、25、19倍。
• 给予公司2018年45倍PE估值，目标价为35.10元，首次覆盖，评级为“买入”。

关键信息

业绩预测

营收与利润增长

• 2013-2017年复合增长率分别为29.05%（营收）和27.35%（净利润）。
• 2018年Q1营收3.96亿元，同比增长31.05%；归母净利润6374万元，同比增长16.7%，增速放缓主要受非经常性损益影响。
• 2018-2020年预计营收增速分别为33.25%、30.35%、30.00%，归母净利润增速分别为18.74%、19.21%、19.27%。

市场与竞争

• 公司在二极管、整流桥、MOSFET、IGBT等细分领域占据龙头地位。
• 2017年海外收入占比达29%，双品牌“扬杰”与“MCC”运作良好，获得国际客户认可。
• 公司在光伏旁路二极管、汽车电子芯片等产品上实现进口替代，市场占有率逐步提升。

估值与投资建议

• 与可比公司相比，公司估值略低，但考虑到其IDM模式与SiC布局，给予45倍PE估值。
• 目标价为35.10元，评级为“买入”，预计未来6个月投资收益率领先市场基准指数15%以上。

风险提示

1. 功率半导体景气度下降，若新能源汽车、工控等需求下滑，可能影响公司业绩。
2. 产品升级不及预期，随着技术门槛提升，若无法持续推出新产品，可能影响毛利率。
3. 第三代半导体SiC业务推进不及预期，若市场需求或技术突破不及预期，可能影响战略落地。

战略布局

• 内生增长：持续推进晶圆尺寸升级（4寸→6寸→8寸），产品从二极管向MOSFET、IGBT拓展。
• 外延扩张：收购MCC与成都青洋电子，实现双品牌运营与上游材料整合，增强一体化能力。
• 第三代半导体：布局SiC产品，与科研院所合作，抢占未来增长市场。

总结

扬杰科技作为国内功率半导体IDM龙头，具备完整的产业链布局与清晰的产品升级路径，同时积极拓展海外市场与布局第三代半导体。在行业高景气度背景下，公司有望持续受益于进口替代与技术升级带来的增长机会。尽管短期内面临汇兑损失与市场拓展压力，但其技术储备与市场拓展能力为其长期发展提供保障。公司估值相对合理，具备成长潜力，投资评级为“买入”。