历史经验深度复盘：牛市回调的触发因素-20210816-兴业证券-17页_818kb

债市牛市回调分析总结

核心内容

本文由分析师黄伟平、左大勇、徐琳撰写，回顾了2021年8月16日以来债市的回调情况，并结合历史数据对过去5轮典型的债市牛市回调进行了深度复盘。核心内容聚焦于牛市回调的触发因素、市场表现及后续趋势判断。

主要观点

• 牛市回调是常态：在历史上多次大牛市过程中，市场均出现回调，回调幅度在16BP至66BP之间，平均约37BP。
• 主要触发因素：
  • 市场对“宽信用”和基本面企稳的预期；
  • 对资金面的担忧；
  • 地方债供给增加；
  • 交易结构恶化。
• 回调的结束条件：
  • 宽信用效果不及预期；
  • 货币政策进一步转松。
• 当前回调性质：
  • 属于牛市回调范畴；
  • 幅度可能有限；
  • 利率下行趋势尚未结束。

关键信息

1. 2021年8月16日以来的市场表现

• 春节后以来，10Y国开收益率下行约60BP。
• 7月降准后，市场对宽货币预期升温，债牛行情快速演绎。
• 近期市场有所回调，但回调幅度可能有限。

2. 历史回顾

14/02/27~14/04/03

• 基本面：工业增加值和通胀数据转弱，但融资需求不弱，政策传递“稳增长”信号。
• 货币政策及资金面：央行重启正回购，市场对资金面预期偏谨慎。
• 债券供给及微观交易结构：无明显冲击。
• 资本市场：人民币贬值压力上升。
• 回调幅度：约34.86BP。

15/04/30~15/07/02

• 基本面：经济金融数据较弱，但融资平台约束放松、地产政策松动。
• 货币政策及资金面：降息降准后银行间资金面宽松。
• 债券供给及微观交易结构：地方债务置换二次冲击，一级发行不佳。
• 资本市场：股市上涨后回落。
• 回调幅度：约35.56BP。

16/01/13~16/04/25

• 基本面：金融数据、通胀、地产投资数据偏强。
• 货币政策及资金面：人民币汇率快速贬值，央行宽松节奏不及预期。
• 债券供给及微观交易结构：地方债置换规模增加，交易盘力量增强，市场不稳定性放大。
• 资本市场：人民币贬值，大宗商品和周期股上涨。
• 回调幅度：约47.21BP。

18/08/06~18/09/20

• 基本面：经济仍处于修复路径，1月新增社融创历史同期新高。
• 货币政策及资金面：央行阶段性紧货币，市场对通胀和货币收紧担忧。
• 债券供给及微观交易结构：地方债发行加速，配置力量偏弱。
• 资本市场：大宗商品价格上行，股市行情火爆。
• 回调幅度：约24.12BP。

21/01/22~21/02/18

• 基本面：经济继续修复，但基本面转弱趋势明显。
• 货币政策及资金面：央行对冲结束，资金面收紧，市场对通胀担忧上升。
• 债券供给及微观交易结构：配置盘“欠配”，交易结构未明显恶化。
• 资本市场：股市火爆，资金大量流入股市。
• 回调幅度：约25.88BP。

当前市场分析

• 触发因素：市场对“宽财政”和资金面波动的担忧。
• 回调幅度有限：配置盘“欠配”限制回调空间。
• 利率下行趋势未结束：政策继续推进结构性宽信用/紧信用，流动性易松难紧。
• 风险偏好：市场对财政发力和地方债供给的担忧未改变债市整体趋势。

风险提示

• 美联储taper超预期；
• 国内宽财政超预期；
• 货币宽松程度不及预期。

总结

牛市回调是债市运行中的常见现象，主要由市场对“宽信用”和基本面企稳的预期、资金面波动、地方债供给增加及交易结构恶化等因素触发。当前市场回调仍处于牛市回调范畴，但幅度可能有限，利率下行趋势尚未结束。投资者应关注政策导向和市场结构变化，把握回调可能带来的买入机会。