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华创医药周观点总结：传统药企集采后变化——以通化东宝为例

核心内容概览

本报告聚焦于国家药品集采常态化背景下，传统药企的转型变化，以通化东宝为例，分析其在集采后在市场份额、财务表现、产品结构、研发投入、管理层调整及股权激励等方面的变化，并对医药行业的整体投资机会进行展望。

医药行业整体观点

• 行业估值低位：中信医药指数上涨2.92%，跑赢沪深300指数1.14个百分点，在30个一级行业中排名第8位。
• 投资机会丰富：当前医药行业整体估值处于历史低位，多个高景气板块具备投资价值，尤其是创新药、医疗器械、中药、医疗服务等。
• 板块分化明显：本周涨幅前十名的股票集中在创新药领域，而跌幅前十名则主要涉及药房及部分传统药企。

行业细分板块分析

1. 创新药

• 趋势转变：从“数量逻辑”向“质量逻辑”转换，产品为王阶段来临。
• 推荐标的：恒瑞、百济、贝达、信达、康方、科伦、康宁、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、先声、首药、金斯瑞传奇、翰森、荣昌等。
• 行业现状：2021年国产创新药IND数量突破600个，海外授权交易活跃，部分品种已进入商业化阶段。

2. 医疗器械

• 高值耗材集采：集采落地后，行业迎来新成长，重点推荐骨科、电生理赛道。
• IVD板块：受益于诊疗恢复，化学发光赛道表现突出，推荐普门科技、迪瑞医疗、迈瑞医疗、安图生物，关注新产业。
• 低值耗材：处于低估值高增长状态，国内受益产品升级和渠道扩张，海外受益新客户和新产品订单。

3. 中药

• 政策支持：国家对中医药产业支持力度逐步增强，产业趋势清晰。
• 推荐方向：
  • 核心原材料涨价：关注片仔癀、健民集团、同仁堂。
  • 国企标的：达仁堂、东阿阿胶、康恩贝、昆药集团、太极集团。
  • 院内中药企业：康缘药业、新天药业、方盛制药、以岭药业、天士力。
  • 滋补品：后疫情时代免疫力提升需求高增，关注寿仙谷。

4. 医疗服务

• 政策支持：民营医院支持政策明确，诊疗量恢复预期强。
• 推荐标的：
  • 中医/肿瘤：固生堂、海吉亚医疗。
  • 眼科：普瑞眼科、何氏眼科、华厦眼科、爱尔眼科。
  • 其他细分领域：通策医疗、三星医疗、锦欣生殖、国际医学。

5. 药房

• 业绩恢复预期：疫情后零售药房客流有望恢复，处方外流加速。
• 推荐标的：一心堂、健之佳、大参林、益丰药房、老百姓。
• 专利到期：关注仿制药替代带来的增量，推荐同和药业、天宇股份。
• 原料制剂一体化：华海药业已进入业绩兑现期。

6. 医药工业

• 成本端改善：特色原料药行业成本端有望改善，估值处于近十年低位。
• 创新转型：建议关注具备创新管线和制剂拓展能力的企业。

7. 血制品

• 行业成长路径清晰：十四五期间浆站审批宽松，产能扩张，业绩有望逐步改善。
• 推荐标的：天坛生物、博雅生物。

8. 生命科学服务

• 进口替代加速：国产产品逐步达到国际先进水平，政策支持推动国产替代。
• 推荐标的：毕得医药、百普赛斯、华大智造等。

通化东宝集采影响分析

1. 集采中标情况

• 中标产品：人胰岛素注射液、精蛋白人胰岛素注射液、精蛋白人胰岛素混合注射液、甘精胰岛素注射液、门冬胰岛素注射液。
• 降价幅度：整体降价约40%，部分产品降价幅度达42%。
• 中标结果：五款产品均以B类中标，采购周期为2年。

2. 股价与估值变化

• 股价表现：集采预期压制股价，但集采落地后逐步企稳并反弹。
• 估值水平：2022年PE（TTM）处于历史低位，但估值具备性价比。

3. 财务表现

• 收入端：2022年公司营收27.75亿元，同比下滑15.1%。
• 利润端：2022年非净利润8.46亿元，同比下滑26.7%。
• 费用端：
  • 销售费用率稳步上涨，未因集采大幅下降。
  • 研发费用率自2020年起逐步提升，2022Q1-3达5.4%。

4. 市场份额变化

• 二代胰岛素：2022年市场份额达39.5%，首次超越诺和诺德。
• 三代胰岛素：甘精胰岛素市场份额为5.7%，未来有望进一步提升。

5. 产品结构与管线变化

• 产品结构单一：集采前胰岛素占收入和毛利的大部分。
• 产品管线丰富：甘精胰岛素、门冬胰岛素等产品上市后快速放量，创新药管线逐步拓展。
• 在研项目：
  • 3款糖尿病一类新药、2款痛风/高尿酸血症一类新药。
  • 门冬胰岛素、甘精胰岛素等已进入临床阶段。

管理层与股权激励变化

• 管理层调整：2019年李一奎辞去董事长，冷春生博士接任。
• 股权激励：2020年向379名员工授予5328.5万份限制性股票期权，2022年实际归母净利润达15.89亿元，超考核目标。

其他行业事件

• 四市联盟集采：临汾、长治、运城、晋城四市联盟带量采购十一类耗材。
• 创新医疗器械获批：2023年国家药监局批准6款创新医疗器械，累计达195件。
• 重点监控药品目录：15省公布第二批重点监控药品目录，涉及41-48个品种。

投资建议

• 维持推荐：维力医疗、振德医疗、澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、普门科技、春立医疗、迪瑞医疗、贝达药业、康方生物、首药控股-U、百利天恒、华润三九、固生堂、康恩贝、东阿阿胶、康缘药业、健之佳、信立泰、毕得医药、百普赛斯、海泰新光、康宁杰瑞制药-B、达仁堂。
• 新增推荐：普瑞眼科、华大智造。

总结

国家药品集采常态化推动了传统药企的转型，通化东宝作为典型案例，通过产品升级和研发投入，逐步实现从仿制药向创新药的转变。集采对股价和估值的压制已逐步消化，行业整体仍具备投资价值，尤其在创新药、医疗器械、中药等板块中，存在较大的增长空间和投资机会。同时，政策支持和市场需求变化为国产替代提供了有利条件，未来行业发展前景广阔。