20130715-申万宏源-石化2期引发1期投资逻辑发生变化_12页_530kb

报告摘要

2013年7月15日转债市场周报总结

核心内容

市场表现：本周上证指数上涨1.61%，转债股上涨2.59%，而转债指数几乎不涨不跌。石化转债表现最差，下跌2.15%；博汇转债表现最好，上涨0.85%。
估值指标：本周末转债平均转股溢价率为36.14%，比上周下降1.34个百分点；平均纯债溢价率为17.24%，比上周增加1.46个百分点；转债加权平均纯债收益率为0.74%。
投资建议：在供给、流动性和估值压力下，转债市场仍处于寻底阶段。建议中低风险投资者逐步增加转债配置，向股性较强的品种倾斜，并关注一级市场博弈机会。三类转债可作为增持重点：1）正股和转债估值双低的大盘转债；2）基本面尚佳或有促转股意愿的电力转债；3）可能有条款博弈机会的民生、海运及还款压力较重的博汇转债。

主要观点

石化2期发行影响投资逻辑：
- 石化2期获核准引发市场对供给和估值的多重想象，但其发行时机难以判断。
- 石化1期的投资逻辑已发生变化，其转股价设定并未完全兑现预期，投资者面临预期落空的风险。
- 石化1期已较难触发修正条款，依赖正股增长带动转债上涨的想象空间有限。
- 石化历史上更倾向债务融资，且当前资产负债率不高，融资后仍有大量公司债额度未使用，促转股意愿不强。
- 石化1期和石化2期若同时占用额度，可能面临估值压力。
市场结构分析：
- 大盘转债表现弱于正股，中小盘转债的转股溢价率有所下降。
- 20只转债中，10只上涨，3只不涨不跌，7只下跌，其中石化转债表现最差。
- 转债市场整体估值水平并不低，但供给冲击可能带来真实考验。
行业表现：
- 网络服务行业指数上涨7.38%，表现最好；交运设备行业指数下跌0.47%，表现最差。
- 申万风格指数中，大盘股、中市盈率、低市净率、中价股和绩优股表现相对较好。

关键信息

市场回顾：本周转债市场整体表现疲软，主要受供给压力影响。
供给影响：石化2期的核准引发了市场对供给和估值的担忧，转债市场进入去估值阶段。
投资策略：建议投资者关注具有较低估值、良好基本面及潜在条款博弈机会的转债品种。
风险提示：基本面较差且无明确支撑的转债应避免配置，类债券型转债表现可能不及上半年。

附表概览

表1：上市转债投资建议一览

名称	转债价格	股票价格	转股价格	转换价值	转股溢价率	纯债溢价率	纯债收益率	投资建议
新钢转债	106.38	3.10	5.41	57.30	85.65%	-0.10%	5.59%	类同短融
博汇转债	107.40	4.99	6.16	81.01	32.58%	5.94%	1.02%	以持有为主
中行转债	100.19	2.68	2.82	95.04	5.42%	4.19%	3.03%	低风险长期投资者重点配置
石化转债	99.10	4.59	5.22	87.93	12.70%	4.40%	3.27%	关注低吸机会
川投转债	125.97	10.67	9.09	117.38	7.32%	32.80%	-2.85%	关注低吸机会
海运转债	106.92	3.18	4.51	70.51	51.64%	15.48%	-0.58%	关注修正机会
工行转债	111.98	3.96	3.53	112.18	-0.18%	18.40%	-1.05%	关注低吸机会
燕京转债	105.90	6.09	7.30	83.42	26.94%	13.76%	-1.06%	以持有为主
歌华转债	98.88	6.53	14.79	44.15	123.96%	5.62%	2.96%	以持有为主
中鼎转债	116.30	7.26	6.94	104.61	11.17%	22.30%	-2.48%	以持有为主
深机转债	96.39	3.59	5.60	64.11	50.36%	3.38%	3.84%	关注债券替代价值
中海转债	92.79	3.53	8.60	41.05	126.06%	1.50%	4.27%	关注债券替代价值
国电转债	111.90	2.34	2.40	97.50	14.77%	16.37%	0.79%	关注低吸机会
恒丰转债	107.00	5.48	6.76	81.07	31.99%	20.46%	0.33%	以持有为主
重工转债	109.32	4.46	4.87	91.58	19.37%	23.29%	0.22%	仍在停牌
南山转债	103.77	4.77	6.80	70.15	47.93%	12.10%	4.30%	关注低吸机会
同仁转债	134.98	23.15	17.72	130.64	3.32%	50.91%	-4.58%	以持有为主
海直转债	113.50	6.62	7.05	93.90	20.87%	33.09%	-0.08%	以持有为主
泰尔转债	107.30	6.77	8.49	79.74	34.56%	35.35%	-0.21%	以持有为主
民生转债	105.24	9.11	10.08	90.38	16.45%	25.46%	0.93%	关注低吸机会

表2：转债基本指标

| 转债名称 | 贴现率 |----------|--------|---------- | 新钢转债 | 4.64% | 0.107 | 博汇转债 | 6.07% | 1.200 | 歌华转债 | 4.68% | 3.375 | 海运转债 | 5.42% | 2.490 | 石化转债 | 4.53% | 3.622 | 川投转债 | 5.04% | 3.693 | 中海转债 | 4.66% | 4.058 | 国电转债 | 4.68% | 4.107 | 恒丰转债 | 5.60% | 3.699 | 南山转债 | 6.84% | 5.266 | 同仁转债 | 4.95% | 4.400 | 民生转债 | 5.13% | 5.677 | 中行转债 | 4.53% | 2.893 | 工行转债 | 4.53% | 3.140 | 重工转债 | 4.68% | 4.899 | 深机转债 | 4.73% | 4.008 | 中鼎转债 | 5.55% | 2.586 | 燕京转债 | 4.82% | 2.260 | 海直转债 | 5.48% | 5.438 | 泰尔转债 | 6.89% | 4.496 | 剩余年限 | 应计利息 | 纯债价值 | YTM | 赎回价值 | 转股价 | 转换平价 | 转换价值 | 转股溢价 | 纯债溢价 | 最新评级 | 担保方 |
|----------|----------|-----|----------|--------|----------|----------|----------|----------|----------|----------|----------------|
| 2.50 | 106.48 | 5.59% | 103 | 5.41 | 5.76 | 57.30 | 85.65% | -0.10% | AA+ | 江西冶金集团 |
| 1.36 | 101.37 | 1.02% | 103 | 6.16 | 6.62 | 81.01 | 32.58% | 5.94% | AA- | - |
| 0.62 | 93.62 | 2.96% | 103 | 14.79 | 14.62 | 44.15 | 123.96% | 5.62% | AAA | - |
| 0.56 | 92.59 | -0.58% | 103 | 4.51 | 4.82 | 70.51 | 51.64% | 15.48% | AA | - |
| 0.38 | 94.92 | 3.27% | 100 | 5.22 | 5.17 | 87.93 | 12.70% | 4.40% | AAA | 中国石化集团 |
| 0.28 | 94.85 | -2.85% | 103 | 9.09 | 11.45 | 117.38 | 7.32% | 32.80% | AA+ | - |
| 0.66 | 91.41 | 4.27% | 102 | 8.60 | 7.98 | 41.05 | 126.06% | 1.50% | AAA | - |
| 0.45 | 96.16 | 0.79% | 103 | 2.40 | 2.69 | 97.50 | 14.77% | 16.37% | AAA | - |
| 0.27 | 88.83 | 0.33% | 105 | 6.76 | 7.23 | 81.07 | 31.99% | 20.46% | AA | 牡丹江市国资公司 |
| 2.57 | 92.57 | 4.30% | 104 | 6.80 | 7.06 | 70.15 | 47.93% | 12.10% | AA | - |
| 0.30 | 89.45 | -4.58% | 103 | 17.72 | 23.92 | 130.64 | 3.32% | 50.91% | AAA | - |
| 0.19 | 83.89 | 0.93% | 100 | 10.08 | 10.61 | 90.38 | 16.45% | 25.46% | AA+ | - |
| 0.15 | 96.16 | 3.03% | 100 | 2.82 | 2.83 | 95.04 | 5.42% | 4.19% | AAA | - |
| 0.77 | 94.58 | -1.05% | 100 | 3.53 | 3.95 | 112.18 | -0.18% | 18.40% | AAA | - |
| 0.05 | 88.67 | 0.22% | 100 | 4.87 | 5.32 | 91.58 | 19.37% | 23.29% | AAA | 中国重工集团 |
| 0.79 | 93.24 | 3.84% | 103 | 5.60 | 5.40 | 64.11 | 50.36% | 3.38% | AAA | - |
| 0.58 | 95.10 | -2.48% | 103 | 6.94 | 8.07 | 104.61 | 11.17% | 22.30% | AA | 安徽中鼎控股 |
| 0.67 | 93.09 | -1.06% | 102 | 7.30 | 7.73 | 83.42 | 26.94% | 13.76% | AA+ | - |
| 0.28 | 85.28 | -0.08% | 100 | 7.05 | 8.00 | 93.90 | 20.87% | 33.09% | AA+ | - |
| 0.30 | 79.28 | -0.21% | 103 | 8.49 | 9.11 | 79.74 | 34.56% | 35.35% | AA | 邹正彪及其配偶 |

表3：转债期权分析

转债名称	历史波动率	期权理论价值	隐含波动率	期权市价	转债理论价值	理论价格折价率	期权价值折价率	期权价值占比	DELTA值	GAMMA值	vega	theta	rho
新钢转债	0.48	0.00	0.85	-0.01	106.48	0.10%	-100.70%	0.00%	0.03	0.08	0.07	-0.30	0.01
博汇转债	0.34	0.41	0.32	0.37	108.01	0.56%	10.05%	6.17%	0.37	0.22	2.07	-0.32	1.78
歌华转债	0.48	0.90	0.45	0.78	99.68	0.80%	15.12%	6.13%	0.32	0.07	4.31	-0.33	4.52
海运转债	0.32	0.33	0.48	0.65	99.87	-6.60%	-49.20%	6.81%	0.51	0.17	2.00	-0.22	2.39
石化转债	0.35	1.15	0.07	0.22	116.96	18.02%	427.53%	22.24%	0.47	0.61	3.48	-0.09	7.06
川投转债	0.30	3.60	0.16	2.83	134.47	6.75%	27.32%	31.45%	0.85	0.07	4.78	-0.29	23.04
中海转债	0.31	0.16	0.28	0.12	93.24	0.48%	32.59%	1.97%	0.14	0.11	1.61	-0.07	1.58
国电转债	0.33	0.70	0.14	0.38	125.37	12.04%	85.59%	26.10%	0.69	0.53	1.68	-0.07	5.04
恒丰转债	0.24	0.78	0.34	1.23	100.39	-6.18%	-36.36%	10.81%	0.57	0.11	4.14	-0.25	7.06
南山转债	0.36	1.24	0.25	0.76	110.78	6.76%	62.59%	17.55%	0.48	0.14	4.36	-0.15	8.10
同仁转债	0.36	10.23	0.17	8.07	147.17	9.03%	26.76%	42.76%	0.90	0.02	8.39	-0.55	56.39
民生转债	0.49	4.17	0.22	2.15	125.27	19.03%	93.78%	39.32%	0.65	0.08	8.01	-0.27	21.58
中行转债	0.20	0.41	0.03	0.11	110.74	10.53%	261.64%	14.56%	0.77	2.23	1.40	-0.07	5.61
工行转债	0.23	1.03	-	0.61	123.86	10.61%	68.25%	26.15%	1.00	-	-	1.00	1.00
重工转债	0.00	0.26	0.23	1.01	93.92	-14.09%	-74.59%	4.80%	0.64	0.16	3.68	-0.14	9.16
深机转债	0.24	0.30	0.19	0.18	98.62	2.31%	70.73%	5.58%	0.26	0.23	2.31	-0.08	2.97
中鼎转债	0.44	2.35	0.23	1.47	129.02	10.94%	59.99%	29.17%	0.70	0.13	4.07	-0.29	9.29
燕京转债	0.20	0.44	0.33	0.94	99.17	-6.35%	-52.52%	5.74%	0.51	0.13	3.65	-0.33	4.88
海直转债	0.39	2.52	0.29	1.99	121.03	6.64%	26.69%	31.50%	0.69	0.08	5.48	-0.22	13.88
泰尔转债	0.44	2.21	0.47	2.38	105.35	-1.82%	-6.95%	24.30%	0.66	0.05	5.28	-0.34	9.28

表4：转债正股分析

转债名称	股票名称	行业	期末股价	上期股价	涨幅	总股本(亿股)	非限售股(亿股)	2012年预测净利润调整变动	2013年预测净利润调整变动
新钢转债	新钢股份	普钢	3.10	3.17	-2.21%	13.93	13.93	0.00%	207.29%
博汇转债	博汇纸业	造纸	4.99	4.85	2.89%	5.05	5.05	0.00%	0.00%
歌华转债	歌华有线	网络服务	6.53	6.44	1.40%	10.60	10.60	1.60%	-6.72%
海运转债	宁波海运	交通运输	3.18	3.16	0.63%	8.71	8.71	0.00%	0.00%
石化转债	中国石化	化工	4.59	4.19	9.55%	910.52	910.52	-6.05%	-11.94%
川投转债	川投能源	电力	10.67	10.24	4.20%	19.73	19.73	12.26%	3.06%
中海转债	中海发展	航运	3.53	3.53	0.00%	21.09	21.09	-14.58%	-74.98%
国电转债	国电电力	电力	2.34	2.26	3.54%	172.30	153.95	-0.63%	-2.81%
恒丰转债	恒丰纸业	造纸	5.48	5.38	1.86%	2.52	2.52	0.00%	-6.29%
南山转债	南山铝业	有色金属	4.77	4.72	1.06%	19.34	19.34	4.90%	-6.82%
同仁转债	同仁堂	中药	23.15	22.79	1.58%	13.02	13.02	-0.03%	-0.95%
民生转债	民生银行	银行	9.11	8.49	7.30%	225.88	225.88	0.15%	-0.25%
中行转债	中国银行	银行	2.68	2.64	1.52%	1955.25	1955.25	-0.02%	0.17%
工行转债	工商银行	银行	3.96	3.95	0.25%	2628.55	2628.55	0.20%	0.24%
重工转债	中国重工	交运设备	4.46	4.46	0.00%	146.68	113.08	-2.37%	-7.01%
深机转债	深圳机场	机场	3.59	3.56	0.84%	16.90	16.90	-0.24%	-1.94%
中鼎转债	中鼎股份	交运设备	7.26	6.97	4.16%	10.72	10.71	-0.07%	-2.35%
燕京转债	燕京啤酒	食品饮料	6.09	5.95	2.35%	28.07	24.98	0.09%	-5.98%
海直转债	中信海直	航空运输	6.62	6.38	3.76%	5.14	5.14	7.96%	-2.39%
泰尔转债	泰尔重工	通用机械	6.77	6.20	9.19%	1.87	0.59	0.00%	0.00%

表5：转债修正、回售和赎回条件

| 转债名称 | 修正起始日 | 修正条件 | 修正触发股价 | 回售起始日 | 回售条件 | 回售触发股价 | 赎回起始日 | 赎回条件 | 赎回触发股价 | 发行日 | 到期日 | 转股起始日 | 修正条件 | 回售条件 | 赎回条件 | 修正起始日 | 修正条件 | 赎回条件 | 赎回触发价-1 | 赎回触发价-1 | 转股价 |
|----------|------------|----------|--------------|------------|----------|--------------|------------|----------|--------------|--------|--------|------------|----------|----------|----------|----------|------------|----------|----------|--------------|--------------|----------|
| 新钢转债 | 2008-8-21 | 20(10) | <90%

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