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汤臣倍健 (300146.SZ) 总结

核心内容概述

汤臣倍健是中国保健品行业的领先企业，具备较强的品牌力和渠道控制力。分析师范劲松维持“买入”评级，当前市场价格为20.04元，市值约294亿元，流通市值约176亿元。公司通过多渠道布局和大单品战略，持续推动业绩增长，尤其在药店渠道表现突出。

主要观点

• 行业前景乐观：保健品行业预计未来保持10%左右的高增长，受益于人口老龄化、健康政策支持及消费者健康意识提升。
• 公司成长潜力大：行业集中度低，龙头公司具备显著增长空间，汤臣倍健凭借其核心竞争力有望持续领跑。
• 盈利预测稳健：预计2018-2020年收入分别为42.3亿、53.5亿、64.4亿元，净利润分别为10亿、13亿、16.5亿元，增速分别为35.8%、26.5%、20.4%，净利润率稳步提升。
• 大单品战略成效显著：通过精准定位、广告投放、渠道铺货，大单品带动品牌力提升，形成良性循环。例如，蛋白粉在18Q2零售市场份额达72%。
• 品牌与渠道优势明显：公司拥有144项营养素补充剂和保健食品批准证书，药店渠道占比高，且与全国97家百强连锁药店合作，具备高壁垒优势。
• 管理层与销售团队能力强：保健品行业依赖消费者教育，汤臣倍健管理层思路清晰，销售团队执行力强，是其关键竞争优势。

关键信息

财务表现（2016A-2020E）

大单品战略

• 健力多：预计全年收入8-9亿元，18Q3同比增长超200%。
• 健视佳：作为第二大单品，逐步推广。
• 健乐多：作为第三大单品，推动心血管及益生菌品类增长。
• 其他品类：如胶原蛋白粉等，持续探索增长点。

并购与资产结构

• 并购LSG：通过现金支付不超过6.9亿澳元（约34.5亿人民币）收购LSG 100%股权，2018年9月完成交割并表。
• 资产减值：合资公司“健之宝”因战略分歧导致计提减值损失，前三季度资产减值损失达9958.8万元。
• 货币资金与无形资产：并购LSG后，货币资金减少，无形资产增加，形成长期资产负担。

市场与渠道结构

• 渠道分布：药店渠道占比高，2018年前三季度达74%，线上电商增长快，电商渠道收入占比18%。
• 行业集中度：2017年CR5仅为19.8%，龙头成长空间大。
• 增长驱动：线上电商增速快，跨境电商政策放开后潜力巨大；药店渠道依赖蓝帽子政策，门槛高。

风险提示

• 食品安全风险：保健品行业对质量要求高，存在食品安全隐患。
• 医保政策趋严：政策变化可能影响行业增长。
• 资产减值风险：合资公司“健之宝”存在较大减值风险，需关注后续影响。

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 理由：公司具备较强的品牌力和渠道控制力，大单品战略成效显著，未来增长可期，且估值处于合理区间。

比率分析

重要声明

本报告由中泰证券股份有限公司发布，仅供客户使用，不构成投资建议。公司及研究人员对信息的准确性不作保证，报告内容可能随时调整。投资者应自行关注更新信息。