深度报告-20210311-川财证券-万华化学-600309.SH-万华化学深度报告_MDI扩产强化市占率_价格维持高位_32页_2mb

万华化学深度报告总结

核心内容

万华化学集团股份有限公司（600309.SH）是国内领先的化工企业，全球最大的MDI供应商，国内市场占有率超过50%。公司业务涵盖聚氨酯、石化及精细化学品及新材料三大板块，产品广泛应用于多个领域，包括家电、汽车、建筑、电子电气等。公司持续扩大产能，增强市场占有率，并通过技术创新和研发投资推动新材料业务发展，提高公司成长性。

主要观点

• MDI价格维持高位：MDI价格受油价及供需关系影响显著，2020年因疫情及不可抗力因素上涨，2021年经济复苏带动需求增长，MDI价格仍有上行空间。
• 项目投产带动业绩增长：2020年乙烯一体化项目和烟台工业园MDI装置技改扩能项目成功投产，为公司带来利润增量。预计2020-2022年营业收入分别为700、950、1050亿元，归属于母公司净利润分别为96、182、202亿元。
• 新材料业务成长性强：公司每年将销售收入的4%-5%投入研发，2019年研发费用达17亿元，推动新材料项目发展，如可降解塑料PBAT、维生素、锂电池三元正极材料等，未来市场空间较大。
• 海外业务增长迅速：公司海外业务营收占比持续上升，2019年达到44.7%，尽管毛利率低于国内，但仍保持在20%以上。

关键信息

一、公司概况

• 成立于1998年，2001年上市，总部位于烟台，拥有宁波、珠海及匈牙利BC公司海外基地。
• 主要业务板块包括聚氨酯、石化及新材料，其中聚氨酯业务营收占比最高，达47%。
• 公司研发投入高，研发人员占比提升至15%，2019年成立磁山研发总部，强化技术实力。

二、业务板块

1. 聚氨酯业务

• MDI和TDI是主要产品，2019年全球MDI市场需求约740万吨，公司市场份额超40%。
• 聚氨酯业务毛利率维持在40%以上，是公司利润的主要来源。
• 国内MDI开工率持续提升，2019年超过80%，与出口量增长趋势一致。

2. 石化业务

• 石化业务是公司重点发展领域，2015-2019年营收复合增速达34.5%。
• 主要产品包括丙烯、环氧丙烷、丙烯酸等，毛利率较低，但通过产业链整合提升盈利。
• 公司拥有118万立方米LPG地下洞库，保障原材料供应安全。

3. 精细化学品及新材料业务

• 主要产品包括SAP、PC、TPU、PBAT、维生素、锂电池三元正极材料等。
• 2019年公司眉山基地一期项目投产，二期项目规划中，涉及多个新材料产品。
• 公司自主研发多项技术，如环氧丙烷、MMA、PMMA等，提升产品竞争力。

三、财务情况

• 2019年营业收入达680.5亿元，净利润94.3亿元，EPS为3.00元。
• 2020年营收预计为700亿元，净利润为96.4亿元，EPS为3.07元，PE为35.75倍。
• 2021年营收预计为950亿元，净利润为181.6亿元，EPS为5.78元，PE为18.99倍。
• 2022年营收预计为1050亿元，净利润为201.6亿元，EPS为6.42元，PE为17.10倍。

四、投资机会

• MDI价格维持高位：MDI价格受油价和需求影响，预计仍有上涨空间。
• 乙烯和MDI项目投产：2020年乙烯项目投产，带来20亿元利润增量；2021年MDI装置技改扩能，预计带来100亿元营收增量。
• 疫苗进展利好出口：2020年疫苗研发进展带动MDI产品出口增长。
• 新材料项目成长性强：眉山基地新材料项目有望提升公司长期竞争力。

五、风险提示

• 下游需求放缓：聚氨酯下游需求下降将影响公司业绩。
• 产能投放不及预期：新项目延期将影响盈利预期。
• 产品价格大幅下跌：MDI价格下跌将对公司造成不利影响。

六、估值与评级

• 首次覆盖给予“增持”评级，预计2020-2022年PE分别为36、19、17倍。
• 公司财务状况稳健，资产负债率呈下降趋势，经营性现金流充足，利息保障倍数高。

总结

万华化学凭借其在MDI领域的领先地位和持续的产能扩张，以及新材料业务的快速成长，展现出良好的发展潜力。公司重视研发投入，推动技术进步，增强产品竞争力。同时，MDI价格维持高位为公司带来稳定的利润来源。尽管存在一定的市场风险，但整体来看，公司具备较强的成长性和盈利能力，值得投资者关注。