环球律所-私募股权趋势与发展（2020版）之中国篇（英文）-2020.10-8页_216kb

中国私募股权与风险投资市场趋势与发展总结

核心内容

中国私募股权（PE）与风险投资（VC）市场在2020年经历了显著变化，主要受到新冠疫情、政策调整及市场机制改革的影响。整体市场虽在年初受到冲击，但随着经济逐步复苏，市场活力逐渐恢复，尤其是特定行业如医疗、半导体和科技领域表现出更强的增长潜力。同时，新的监管政策和法律框架为市场参与者提供了更多便利和灵活性。

主要观点与关键信息

1. 新冠疫情对市场的影响

• 交易量与融资额下降：2020年初，受疫情和防疫措施影响，PE/VC交易数量和融资额大幅减少。
• 交易效率下降：由于业务旅行受限，视频会议成为主要沟通方式，导致交易执行时间延长。
• 估值不确定性：买方预期降价，卖方则希望市场反弹，使得资产估值变得复杂。
• 行业偏好转变：疫情促使市场更加关注医疗、医药、电商、在线教育、半导体和高科技等领域。

2. 国有资本的作用

• 主导市场复苏：2020年第一季度，国有资本在PE/VC市场中占据主导地位，其募集金额远高于私营资本。
• 监管加强：政府对国有资本的监管加强，要求基金经理在涉及国有资本的交易中更加谨慎，注重资产保护。

3. 并购审查机制

• 监管趋严：SAMR在2020年上半年对未提交并购审查的交易进行处罚，强调控制权的认定。
• 控制权认定标准：法院在判断是否构成控制权时，会考虑股东协议和公司章程中的否决权条款。
• 风险防范措施：建议投资者在交易中设置“并购审查”为交易前提条件，并考虑设置分手费或要求卖方回购股份。

4. VIE结构的法律地位

• 监管模糊：VIE结构过去被认为是灰色地带，但SAMR在2020年4月发布的“SMZ案例”表明其可能获得正式认可。
• 穿透式监管趋势：根据《外商投资法》，VIE结构可能被纳入外商投资监管范围，未来存在被监管的可能性。

5. 《外商投资法》的影响

• 替代旧法规：2019年1月生效的《外商投资法》取代了“三资企业法”，简化了外商投资流程。
• 治理结构变化：FIE的治理结构需符合《公司法》，使外资PE/VC在股东层面获得更多话语权。
• 退出机制优化：外资可通过更灵活的股权退出机制，如协议转让，实现退出。

6. S基金（二级基金）的发展

• 新兴退出方式：S基金为LP提供除IPO和并购之外的退出途径，近年来在中国市场受到关注。
• 市场潜力：尽管S基金仍处于早期阶段，但已有交易如TR资本与Kinzon资本的合作，显示出市场增长潜力。

7. 估值调整机制（VAM条款）的法律效力

• 司法判例影响：最高人民法院在“Haifu案”中确认了股东间VAM条款的有效性，但投资者与公司之间的VAM条款可能无效。
• 政策指引作用：《第九次审判工作会议纪要》虽非正式司法解释，但在实践中对法院具有重要指导意义。

8. 注册制对IPO退出的影响

• 提高效率：注册制下，IPO审批周期大幅缩短，如科创板和创业板分别将审批时间控制在6个月内。
• 放宽标准：注册制允许未盈利公司上市，为PE/VC提供更多退出渠道。

9. 红筹企业回归A股的便利性

• 政策支持：2018年起，中国证监会出台政策允许红筹企业不拆除架构直接回归A股。
• 科创板与创业板支持：科创板和创业板明确支持红筹企业上市，进一步推动其回归。
• 退出路径多样化：红筹企业回归A股为PE/VC提供了新的退出方式。

10. 退出机制的进一步优化

• 《VC基金特别规定》：2020年3月修订后，PE/VC基金在满足特定条件（如早期投资、中小型企业投资、高科技企业投资）时，可更便捷地减持股份。

总结

中国PE/VC市场在疫情后逐步恢复，国有资本的主导作用、注册制改革、S基金的发展以及红筹企业回归政策，共同推动市场向更高效、更灵活的方向发展。尽管VIE结构和VAM条款仍面临法律不确定性，但政策趋势显示监管机构正逐步接受这些机制。随着市场机制的不断完善，PE/VC投资者将拥有更多退出机会和法律保障。

作者信息

• Steven Yu：环球律师事务所上海合伙人，专注于PE/VC、外商直接投资、并购、基金设立等领域。
• Liam Yu：环球律师事务所深圳合伙人，专注于跨境并购及消费产品与新经济行业的股权投资。
• Jeffrey Zhu：环球律师事务所上海合伙人，专注于PE/VC、并购及公司治理。
• Jia Guo：环球律师事务所北京合伙人，专注于PE/VC、并购、资本市场及资产管理等领域。

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